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如何投资优先股
2023.04.03
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什么是优先股呢？优先股的英文是preferred share，他是一种介于股票和债券之间的融资工具，他同时混杂了股票和债券两者的一些特点。#优先股 #巴菲特
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文字稿
在08年金融危机中，所有美国的银行几乎都身陷囹圄。而美国最顶尖的投行，高盛也难逃此劫。在金融风暴最严重的时候，他们也曾经濒临破产。当时走投无路的高盛曾经找到巴菲特，希望寻求股神的帮助。在协商之后，巴菲特决定给高盛注入一大笔资金，也正是这笔资金挽救了危难中的高盛。同样是这笔资金，在后来给巴菲特带来了丰厚的回报。 
不过，虽然巴菲特救了高盛，但他当时却提了一个令人匪夷所思的要求。他既没有买高盛的普通股，也没有买债券，而是逼着高盛去卖给他优先股。优先股这种投资品非常冷门，他的体量只有股票和债券的一个零头不到，他很少进入投资者的法眼。但为什么巴菲特却偏偏要投资优先股呢？优先股和普通股比起来有什么特别的优势吗？而反观我们今天的情况，美国的银行业又再次面临困境，我们是否可以像巴菲特那样，去投资银行的优先股呢？这期会员视频，美投君就和大家聊聊优先股这个话题。 
什么是优先股呢？优先股的英文是preferred share，他是一种介于股票和债券之间的融资工具，他同时混杂了股票和债券两者的一些特点。光说定义，大家恐怕还是很难理解。我来给各位讲讲优先股的一些特点你就明白了。 
优先股最大的特点就是它会发放固定的股息。普通股也有不少会发股息的股票，但是普通的股息股，股息是并不固定的。公司赚钱的时候就多发，不赚钱就少发，甚至还可以随时暂停发股息。而优先股不同，他的股息数量是在一发行的时候就已经固定下来了，之后就不会再改变了。这就非常类似于债券的利息。 
正因为优先股和债券非常类似，他也有一套像债券一样的评级系统。而且由于发放稳定的利息，优先股的定价方式也和债券类似，所以他的价格波动也比普通股要更稳定一些。 
不过，优先股的另外一个特点可️就和债券有很大不同了，那就是他是没有到期日的。理论上讲，优先股从发行那一刻开始，这个固定的股息就会永远的支付下去。而且公司也没有义务归还本金。这个特征就非常像是股票了。 
不过现在很多公司为了给自己留个后路，他们也经常会给优先股设置一个赎回条件。一般就是，在优先股发行了几年之后，公司会有权利，以一个特定的价格把优先股给买回来。这实际上就相当于是给优先股变相加了一个到期日，让公司有权利结束支付利息的义务。巴菲特当年投资的高盛的优先股，就是在3年后就被高盛提前赎回了。这种提前赎回的条款往往对于咱们投资者来说是不利的。像巴菲特投资的那些优先股，他的股息率高达惊人的10%，那巴菲特肯定是不希望看到这些优先股被赎回的。但赎回条件摆在那儿，巴菲特也没辙。不过，也正是因为这些特征，优先股的利率变得越来越高。现在，很多优先股的股息动辄就可以达到6%或7%，作为稳定的现金流其实非常可观。 
优先股还有另外两个特征，是他和普通股相比有两个“优先”。这也是优先股这个名字的由来。一个是优先获得公司的剩余收益。另一个是优先获得公司的剩余资产。 
优先获得剩余收益指的是，当公司分红的时候，公司必须先满足了优先股的股东，然后剩下的钱才能轮到普通股的股东来分。所以当公司财务状况不好的时候，普通股的股东会被砍股息，而优先股往往还能获得一定的保障。 
而优先获得剩余资产则指的是，在公司破产清算的时候，优先股的清算顺序会排在普通股的前面。在破产清算的过程中，剩余资产首先要支付的是公司的债券人。所以就先是那些持有高级债券的持有者，然后是次级债券的持有者。当债权人安排明白了，接下来就是优先股的股东。而等所有人都分完之后，如果还有剩余，最后才能轮到普通股的股东。 
基于以上所有的优先股的特征，我们可以看出，他有债券的特点，也有股票的特点。不过总体来看，他还是更接近债券一些。他的价格非常稳定，还发放稳定的股息，而且在风险上也要比股票更低一些。 
说了这么多优先股的特征，不知道有没有看官会好奇。为什么会有优先股这个东西呢？他看起来有点儿四不像，难道股票和债券都不好使吗？优先股对于公司来说又能起到什么作用呢？这就要说到优先股的一些特定优势了。 
优先股的一大优势是，相比于债券，他并不会增加公司的负债率。对于任何一家公司来说，债券都是不能发太多的。因为发行债券必然会增加公司的负债，提升公司的杠杆。对于负债水平较高的公司来说，这么做肯定会影响公司的资本结构，从而影响到公司的信用评级。未来公司再要借债的话，成本就会很高。更重要的是，债券到期是一定要付一大笔钱来归还本金，这对于运营公司来说是一个巨大的财务压力。所以，当一家公司债务发行到一定规模后，他们就很难再通过债券进行融资了。 
然而优先股则完全不需要担心这个问题。优先股在资本结构上属于股票类，他并不会实质性的增加公司的杠杆率。又因为优先股没有到期日，他没有债券那种在到期日必须归还一大笔钱的压力。所以相比于发债，对于那些债务压力比较大的公司来说，发优先股能够大幅降低公司的财务压力。 
优先股的另一大优势是，相对于股票，优先股可以避免稀释掉普通股股东的权益。我们都知道，一般当公司宣布要增发股票的时候，股价都不可避免的会出现一波下跌，这就是因为股权被稀释了，未来同一张股票所分得的公司利润就将会减少。然而，公司发优先股则不会有这个顾虑。他完全不会稀释普通股的股权。不过，优先股对于普通股也并非完全没有影响，他毕竟会优先分走一部分公司的利润。但整体来说，他的影响比直接增发股票要小很多。 
从这两大特点中咱们可以看出，当一家公司债务压力过大，并且又不愿意稀释股权的时候，就非常适合用优先股来融资了。在市场当中，还真就有这么一类公司，就长期处于这种状态。没错，这就是银行。实际上，在整个优先股市场中，有80%以上都是银行或者保险等金融机构所发出来的。可以这么说，优先股就像是给银行专门设计的一种融资工具一样。那为什么优先股会那么受银行的青睐到呢？ 
首先一点原因，银行发债面临着极为苛刻的监管，而发优先股能够给银行提供更多的腾挪空间。在08年金融危机之后，监管机构对于银行的杠杆有着非常严格的规定。很对银行即使财务状况非常良好，也没有办法发债进行融资。但要是发优先股就好很多。由于优先股不会增加杠杆，也不需要准备一笔钱到期时偿还，而且优先股还有赎回机制，这更是增加了银行运用资金的灵活性。所以说监管对于优先股的要求相对宽松一些。当然，宽松归宽松，优先股也是受到严格的监管的，他并 是监管漏洞。 
另外还有一点，很多人都意识不到。那就是银行的股权其实是非常昂贵的。不到万不得已，银行是不会通过增发股票来融资的。这点我们从这张美国银行的资产负债比例中可以看出。所有公司的资产负债表中，资产都等于负债加股权。而在右边的这条柱子中我们可以看到，这个9.3%的银行净值其实就是银行的股权比例。这是所有行业中最低的，没有之一。而这就意味着银行的股权融资非常昂贵，为什么这么说呢？ 
这其实是一个简单的数学问题。如果银行想要通过融资给自己的资产增加1%的现金，他其实有两种方式，一种是放债，一种是增发股票。在银行这种情况下，如果用股权进行融资的话，那左边资产增加1%的现金，那右边银行净值这里，就相当于是稀释了1%/9.3%=11%的股权。稀释11%的股权，只为增加1%的资产，这个融资的性价比实在是太低了。所以银行不到万不得已时是不会使用这种融资方式。之前硅谷银行的暴雷，就是因为他们公布要靠稀释股权来融资。所以才被市场意识到，他们是真的走投无路了。 
所以你看，正是银行的这些特点，让优先股融资成为了他们非常好的选择。这也说明了，为什么其他的公司很少会发行优先股，因为一般的公司有融资需求的时候，发行债券或者发型股票已经能满足他们绝大部份的需求了，发行发先股就会显得有些多余。不仅多余，如果一家普通的公司发行优先股的话，还容易被市场解读为是资金紧张的一种表现。所以，当我们提到优先股投资，很自然的就是指的投资银行股。 
而在当前这种市场环境下，银行股普遍面临危机，这正是一个非常难得的投资银行优先股的机会。当年巴菲特抄底高盛，就是在类似的环境中。那为什么我会下这样的结论呢？接下来我就跟大家好好聊聊，我对于当前投资银行优先股的看法。 
要想说明白投资银行优先股的逻辑，咱们得先搞明白银行普通股现在的状况。由于美国的大小银行投资逻辑不同，我们这里只讨论美国的几家大银行的情况。现在市场对于这些大银行的共识是，此次区域性银行危机对于他们来说不构成太大的威胁，甚至还有可能吸引一些存款进来。而且区域性银行的危机，从长期来看对于大银行来说可能是个利好，因为他们未来有机会收购更多小银行，放大自己的垄断地位。 
不过，从短期来看，大银行确实面临着不小的风险。第一，是为了应对普遍的存款外流，银行不得已要提高融资成本，并收紧信贷。这最终必然会导致银行的利润被压缩。而且，这些问题可并不会随着银行危机的缓解而马上恢复。这种收紧信贷的情况很可能要持续一段时间。他具体会对银行业会产生多大的影响，现在几乎没有任何数据可以去验证，所以这些大银行们的业绩有极大的不确定性。而第二点风险是，大银行们即便不出问题，他也很可能受到小银行危机的牵连。当前没有人敢说银行的危机就此就已经结束了。要是事态继续恶化的话，那大银行的股价也很难不受影响。 
所以，现在整体来看银行股的情况，他的长期愿景其实并未改变，甚至还有一些利好，但是短期的风险非常的高，而且并不会因为银行危机的平息而很马上恢复。所以说，现在投资银行股并非是一个好的时机。然而，要知道的是，上面咱们说的都是普通股，但要是优先股的话情况就有所不同了。为什么这么说呢？ 
我们回想一下，优先股的特征是什么？首先，他能提供非常高的股息，并且这个股息稳定有保障，这样的现金流就给了优先股不错的防御性。而且优先股还有两个“优先”的特点，这使得他在面对风险的时候，你并不需要太担心优先股的收益会受到太大影响。而且本身优先股就非常类似于债券，它价格的稳定性也足以应对短期的风险。 
而在此时此刻，投资普通股最在意的上涨潜力，其实并没有那么重要了。因为本身银行的业绩压力摆在那里，想要释放股价潜力本身就是非常困难的。而且这个压力能够持续多长时间我们还不确定。而优先股的问题正是上涨潜力有限。由于大部分优先股都有赎回条约，所以优先股要是真涨到一定程度的话，银行大概率也会把他赎回收走。这就导致银行优先股很难真的涨上去。不过，也正是优先股放弃了上涨潜力，才能提供这么高的股息。 
所以你看，我们在意的下方风险，优先股有足够的保护。而这时不那么值钱的上涨潜力，本来优先股也没有。所以说，优先股的特征就刚好满足了当前的市场情况。其实，熟悉期权的朋友可能看出来了，优先股的这个特征就跟covered call非常类似。Covered Call也是通过牺牲一部分上涨潜力，来换取稳定的现金流，以及下方保护。 
除此之外，优先股类似债券的特征，也给他在当前市场中带来了不错的机会。由于优先股的定价和债券非常类似，所以优先股的股价变化也满足债券的性质。我们前不久刚刚做过一期债券投资机会的视频，其中我详细介绍了，为什么我认为当前市场是非常适合投资债券。当时介绍的投资逻辑，其实也完全适用于优先股。具体思路我这里就不再重复了，还没看过的看官可以回看之前的视频补补课。 
总的来说，我认为现在投资银行的优先股，从风险收益比的角度上看是非常划算的。错了不会有太大的损失。而正常情况下，也有7%左右稳定的现金流收益。要是最终真涨起来，还能获得更多利好。现在回看巴菲特当初的决定，不得不佩服他老人家的厉害。 
刚刚说的都是投资优先股的一些优势，接下来我们还是要聊聊优先股的一些风险。目前投资优先股最害怕的就是货币政策变得更加鹰派。如果通胀控制不好，美联储加更多息，那对于优先股来说就是双重打击。一方面，利息增加，优先类似于股债券的这些特点，就会让他的股价开始出现下降。另外一方面，如果美联储继续加息的话，那么银行存款利率和短期国债利率的差值就会继续拉大，那这就会加剧存款的流失，也会进一步导致银行缩紧缩贷。最终不可避免的，就是银行的业绩会受到更大的影响。那么优先股股票这一面的特点，就会继续拽着他的股价再往下跌。 
另外，优先股还有一些操作上的难点需要咱们投资者考虑。在现实中，我们普通投资者确实是可以投资优先股的，这个没有任何障碍。但是投资优先股之前，你必须要做好功课，因为每一个优先股的情况都不一样。光一家公司就可能会发行几十个不同系列的优先股，每一个系列又都有他自己的特征和条款，这些都是需要我们一个一个好好去研究的。 
比如，下图是我截取的美银的一小部分优先股。可以看到，每一个系列都有自己不同的条款。比如有些优先股有特殊的支付利息方式和计算方式，还有些是不能被赎回（Non-Callable），还有些是可以被赎回（Callable）。有些优先股的股息是可积累的（cumulative），有些是事可积累的（non-cumulative）。这里我多解释一下，可积累的意思是，如果公司因为财务状况不佳，某一个季度不能发股息的话，比如疫情初期的时候，那么公司就有义务在财务转好之后把之前欠的股息给补回来；而不可积累的优先股则完全没有这个义务，他不发了就不发了。 
除此之外，有些优先股还可能会有一些特殊条款，比如到了某一个特定时间他就可以替换成普通股，或者给你换成期权warrant等等。可见，如果你要投资优先股，这些功课是必不可少的。
如果你不想做这些功课，倒也不是完全没有办法。你也可以选择直接投资ETF。比如PFF就是一个专门投资优先股的ETF。这只ETF的股息率高达7%。而从他的板块分布中可以看出，有2/3都是布局在金融板块上。他也算比较贴合我们上面讲的投资逻辑的一支ETF。如果你只想投资银行优先股，那也有相关的ETF，叫PGF。类似的ETF还有不少，方法论在上面已经讲给各位了，大家可以根据自己的情况寻找合适的ETF进行投资。 
最后一个投资优先股要注意的问题，是它的流动性。刚刚咱们看到了，美银一家公司就有好几十种优先股，而优先股本来的发行量就很低，所以单个优先股的流动性自然就更低了，我们经常会看到一整天都没有成交的现象。不过，流动性的问题也可以通过ETF来解决。如果你是新手，可以先从ETF入手来投资优先股。 
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