第十五讲：CC的高阶应用（上）
2022-11-17
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文字稿
上一期视频，美投君给大家讲了一种，从长期投资的角度来思考CC策略的思维。在这种思维下，我们需要把CC当成一个整体来看待，而不是分成正股和sell call。同时我们还需要关注持有CC过程中的效果，而忽略到期时的效果。另外，我们还重点讲了CC这个策略在长期投资中的一些优缺点。优点主要是，他的收益风险比很高，能够持续获得edge上的优势。而缺点则是负gamma效应，也就是越跌越多，越涨越少的效果。这一期视频，我们就来学习一下，如何在实际操作中，尽可能的放大CC的优点，与此同时降低CC的缺点对于我们长期投资的影响。
在实际操作中，第一步肯定就是开仓了。这里开仓的思路和我们传统的开仓CC的思路有所不同。咱们就还是拿苹果举例，假设现在苹果股价150美元，你长期看涨苹果，想要做一个苹果的CC策略，你该怎么做？正常情况下，你可能会想，我先选个到期日吧，比如一个月。然后我再预测一下，一个月后，苹果的股价能涨到多少呢？比如我预计能涨到160吧。那么我就做一个苹果一个月到期，行权价160美元的CC。我的期待就是苹果这一个月过后别涨过160美元。
这是我们传统开仓CC的思路。但现在我们要换一种思路来开仓CC了。我们开仓CC目的是为了长期投资，也就是我们长期看涨苹果这只股票。上一讲我们讲过，用CC这种策略做长期投资，我们主要就是看中了他收益风险比高，edge强的特点。那么怎么开仓才能最大化这两个优点呢？答案就是卖ATM CC。因为ATM CC的收益风险比是相对较高的。虽然也有人说是slightly OTM收益风险比最高，也有人说是slightly ITM收益风险比最高。这个没有一个定论，但是从上一章我们模型中得出的结论来看，ATM CC至少是收益风险比较优，而且是比较平衡的一种选择。从另一方面来看， ATM CC edge强这点可以说就是毫无疑问了。ATM CC的edge应该是所有行权价选择中最高的，长期做下来，你能获得的优势肯定也最大。
行权价选择完了，那到期日该怎么选择呢？一般情况下，我们开仓都会做4到6周左右到期的期权。这么选择也跟CC长期投资的特点有关。如果选择时间太短，那么CC负gamma的影响就会非常大，对于我们长期投资是不利的。如果我们选择的时间太长，负gamma的影响是小了，但是留给我们后续调整的空间又太窄，这个我一会儿讲后续处理的时候还会提到。所以说，为了找一个折中，我们开仓基本上都是做一个月左右的CC。
我们照这个思路去开仓CC，就不能像传统做CC那样思考了。还拿刚才的苹果举例，假设我们开仓了一个一个月到期苹果150美元的ATM CC。那我们就不是期待股价不要涨过150美元了，而是需要把他当成一个整体来看待。把他当成一个整体，我们知道，ATM CC也是一个看涨的策略，他越涨我们越赚钱。他起始的delta是0.5，也就是差不多是50股左右的看涨力度。与此同时，除了把他当成一个整体，我们还得关注CC过程中的效果。在过程中，ATM CC因为有很强的时间价值作为缓冲，所以他会有一个很好的对冲效果，这可以显著降低你的持仓风险。
第一步开仓实际上是这个策略中最简单的一步，既然是长期投资，我们肯定是要长期持有这个策略的。这就意味着，我们在持有过程中每时每刻都要做到尽可能的放大CC的优势的同时，缩小CC劣势的影响。
那什么情况下，我们能够做到最大CC收益风险比高，edge强的特点，而与此同时尽量减少负gamma的影响呢？其实这就是我们开仓时的状态。CC收益风险比最高，edge最强的状态就是在ATM附近。而一旦期权变得过于ITM或者过于OTM时，由于时间价值的极具减少，期权的缓冲效果就会降低，收益风险比就会变差，而edge也会降低。另一方面，当期权临近到期时，离到期时间越近，负gamma的影响就会越大。反之，离到期时间越远，负gamma的影响就会被降的越低。所以说，我们最喜欢的状态就是CC一直保持ATM附近，然后永远不要到期。
可是问题是，股价他不会那么听话，让你的期权能够一直保持你想要的状态对吧？而且随着时间的变化，你也不可能一直不让期权到期。所以，我们必须要搞清楚，我们最不想发生的情况是什么，然后通过操作来尽可能的避免这种情况的发生。
其实了解了什么情况是最好的，我们也就知道了什么情况是我们需要避免的了。总共有三种情况，一种是暴涨，一种是暴跌，最后一种就是临近到期。实话讲，这三种情况都是我们平时交易中经常会遇到的情况，所以我们也需要时常对这个策略进行调整。而每种情况下的调整方式都会有所不同。我们需要分情况来讨论。
咱们先来讲最常见的一种情况，就是期权临近到期时我们该怎么处理？上一章我们讲系统性sell put时，我们强调的是要等到期权到期后在去开仓下一个期权。然而在我们这个CC策略中，我们则不能够等到期权到期了。我们这里具体的做法是提前两到三周就将CC rollover到下一个月的期权上去。注意，这个提前两到三周的前提，是股价不出现大涨大跌的情况，也就是股价还保持在ATM附近。出现了大涨大跌的话我们就要用不同的调整方法了，这个我之后会讲。
我们提前rollover的目的就是为了降低负gamma的影响。在中期期权课中，我给大家展示过这样一张图。这张图x轴是股价，y轴是到期时间，而竖着的这个z轴就是gamma的值。中间这个突然大幅凸起的部分，就代表着期权在ATM附近快到期时gamma的表现。可以看到这时gamma的数值是陡增的。对于CC这种卖期权的策略来说，这里就是负gamma效应最大的情况。而这刚好又是我们讲的这种CC策略，在理想情况下接近到期时的状态。当然，也是我们需要尽可能避免的状态。所以我们必须要提前进行rollover。
可能有看官还是想象不到负gamma具体的危害是什么，我们不妨从股价上看一下负gamma具体的效果。举个例子，假设现在有两个苹果的ATM CC，一个是两天后到期，另一个是一个月后到期，他们的delta都是0.5。这时苹果股价下跌了2%，这两种CC表现会有何不同呢？两天的CC，由于极高的负gamma，sell call的delta很快就会从-0.5变成-0.1。也就是说这时，这个CC的对冲效果几乎已经完全消失了。而一个月的CC，由于gamma可控，这时sell call的delta只不过是从-0.5变成了-0.4，对于整个策略来说还有着足够的对冲效果。一个月的CC，delta变化幅度更小，风险也更加可控，这才是我们想要的效果。
不过，虽然提前rollover能够避免负gamma过大的影响，但是我们也不能太提前。最多不要超过3周，最好是在2周左右进行rollover。因为期权的时间价值在最后一个月的损耗是最快的，作为期权的卖方，我们的收益多数就来自于这个时间损耗。要是完全不经历这段时间，也会限制我们的收益潜力。所以为了找一个平衡，提前两到三周rollover是一个最好的选择。
那具体我们应该如何rollover呢？咱们从简单往难了说。最简单的是到期时间的选择，一般情况下我们就是提前roll到下一个月的月期权上。如果你持有的本来就是这个月的月期权，提前两周rollover的话，那么你rollover到下一个月的月期权，就是roll到了一个大概6周后到期的期权上。这是常规操作，并不难理解。
接下来，我们就需要选择rollover的行权价了。这里有一个前提咱们别忘了，那就是股价没有出现大涨大跌，也就是股价依然在ATM附近。在行权价的选择上，我们的原则是，尽可能的往下一个月ATM，也就是call的delta等于0.5的方向rollover。如果距离ATM很近，那我们就直接rollover到下个月ATM的期权上。但如果距离稍微有些远，比如这个call的delta已经到0.3了，那么直接调回0.5，减仓效果会过于明显。在长期投资中，我们不希望调仓的时间点对于我们整体的投资策略造成太大影响。也就是要降低调仓时间点的偶然性。
所以这时，我们的原则是，要让sell call的delta向0.5靠近，但是不要靠近太多，至少靠近0.1即可。举个例子，如果我现在的call的delta是0.3，那么rollover完，这个call的delta至少要超过0.4就可以了。如果call的delta是0.7，那么rollover完，这个call的delta比0.6小就可以了。这么做的目的是，让delta的变化不要太大，这样能够显著降低调仓时间点的偶然性。另外，始终控制delta在0.5附近，我们也能够保持足够的对冲强度，以及收益潜力。
要实现这个目的，当股价在ATM附近时，多数情况下我们保持行权价不变，直接往外roll就可以了。往外roll指的就是把期权往更远的到期日roll。举个例子，下图展示的是还有两周到期的英伟达call的期权链。可以看到，当行权价等于125时，Delta等于0.3；那么如果我们要将这张期权roll到下个月的话，会是什么情况呢？下图展示的是6周后到期的Call的期权链。可以看到，如果我们roll到6周后到期，行权价同样是125美元的call上的话，即便保持相同的行权价，他的delta也已经从0.3增加到了0.427。这已经满足我们向ATM移动至少0.1的目标了，0.427的delta也能够带来足够强的对冲效果。所以说这种情况下，保持相同行权价往外roll就可以了。
当然，也并不是所有情况下，保持相同行权价往外roll都能实现我们想要的效果，有的时候我们还需要做出更多的调整。比如下面这种情况。下图展示的是QQQ两周后到期的Call的期权链。假设我现在持有行权价258的Call，他的delta为0.7。如果我要把他roll到下个月，也就是6周后的话，情况会如何呢？我们来看这张QQQ下个月的期权链。按照我们的原则，我们至少要将call的delta降到0.6以下。可是保持相同行权价258的话，delta还有0.638。我们必须要调整到262才能让delta降到0.6以下。在这种情况下，我们就必须要既往外roll，又往上roll了。
在实际操作中，你会发现，往上Roll的情况会经常出现，而往下Roll的情况会相对较少。这是一个我们想看到的现象。因为股价长期是上涨的，而期权的行权价也应该要更多地往上Roll。这样才能保证我们长期能够跟上股价的涨势，一直赚到涨幅的同时吃到时间损耗。
到这里，提前rollover的情况就讲完了。细心的看官可能发现了，我们这里rollover的前提都是股价不出现大涨大跌，岁月静好的情况。但是实际情况下，股价肯定不会这么老实，可以让我们每次都这么从容的等到到期前两三周去rollover。那么下一讲，我们就来学习一下，如何在股价大涨大跌的情况下调整我们这个CC的策略。
