第十三讲：Protective Put降低成本的几种方式
2021-10-10
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文字稿
上一讲，我们讲了PP策略的用法，以及操作时最大的难点，选择行权价。我们提到，PP这个策略能够做到完美的下跌保护，但是问题也很明显就是贵。所以，要想做好PP策略，除了选择对行权价外，最重要的就是尽可能的降低成本。这一讲，美投君就给大家变着花样的讲几个，降低PP策略成本的方法。这些方法很重要，很多思路都是我们未来学习其他策略时会不断用到的。
降低PP策略成本最简单也是最重要的方法，在于开仓的时机选择上。我们说开仓的时机选择，并不是我们平常理解的那种，看股价看K线的时机选择，而是根据期权的IV进行时机选择。IV是影响put价格的一个重要因素。当IV处于低点时，put的价格会相对较低，对冲的成本也相对会小一些。
另外，当IV处于低点时，还有一个意想不到的好处。那就是，IV低往往意味着市场正处于高点，而这正是需要给我们的持仓做保护的时候。当市场节节攀升，但却危机四伏时，有经验的投资者一般都会适当地做一些对冲保护，以防止市场出现不测。而这时，put的价格又会很便宜。所以说，在IV低时，用long put做对冲会是一个性价比不错的选择。
当然这种情况是可遇而不可求的。多数情况下，都是市场已经出现了一些回调的苗头，并且投资者已经开始有一定恐慌时，大家才会想起做保护。这是人之常情，我们也需要承认自己多数情况都会在市场开始下跌时，有强烈的对冲需求。但是，这时往往IV已经开始上升，put也已经开始变贵了。难道我们就不做保护了吗？当然不行，咱们不能因噎废食。保护还是要保护的，只不过我们要找到新的降低成本的办法。一般这种时候，我们原来的PP策略该怎么做还是怎么做，只不过，我们可以在已有的long put的基础上再卖一个期权，以达到削减成本的目的。接下来，美投君就给各位看官推荐三种，通过卖期权来削减PP成本的方法。
第一种方法，在现有long put的基础上，再卖一个比当前long put更低行权价的put。这个更低行权价的put就可以给你提供一部分的权利金，来削减long put的成本。我们还拿上一期的SPY举例。假设，当前SPY的股价是450美元，我本想做一个，一个月到期，行权价450美元ATM put的PP策略。这个long put的成本是7.92美元。做这个ATM的PP策略，本质上，我是保护了SPY股价，从450美元跌到0的全部亏损可能。但实际上，SPY一个月内，根本不可能会跌到0，能跌个4% 5%就撑死了，所以其实这个保护力度有一部分是被浪费了。
在这种情况下，为了减小成本，我可以再卖一个，一个月到期，行权价430美元的put，可以获得3.55美元的权利金。总成本就从原来的7.92美元，变成了现在的4.37美元，减少了45%。当然，这么做，我的预期是，SPY在这一个月内会跌，但是不会跌过下方行权价430美元，也就是我预期SPY一个月的最大跌幅不会超过4.4%。如果股价跌超430美元，我还是要承担从430往下的亏损。
这层关系，在收益曲线图上能够更直观的看出。可以看到，在我们从持有100股正股的同时，买入行权价450美元的put的时候，股票价格的下行通道就被锁死在450美元的行权价位置了。但当我们再卖出430美元的put后，股票价格的下行通道就重新在430美元处打开了。这意味着，股价从450跌到430的过程中，我不会承担亏损，但是股价跌破430，我就要开始承受亏损了。
第二种方法，同样是在原有PP策略之上，再通过卖put来削减成本，只不过这回我们选取更低的行权价，但同时卖出两个put。还拿上面SPY举例。假设我们现在已经买了一个450美元ATM的put，这回我们不选择卖出430美元的put，而是选择卖出两个415美元的put。刚才卖出430美元的put，我只能保护4.4%的跌幅。这回卖出415美元的put我可以保护9%的跌幅。一个月，SPY保护9%，只要不出现10年一遇的美股崩盘，普通的回调肯定是够用了。从成本上看，long put的成本还是7.92美元，卖出两个415美元的put，可以获得4.4美元的权利金，总成本为3.48美元，成本削减了55%。不过这个策略也有一个他的问题，那就是一旦股价真跌破了415美元，那么你将会承受两倍速度的亏损。
第三种方法，也是我个人比较推荐的方法，就是通过卖call来抵消成本。当你想要最对冲时，你其实就已经判断股价上涨的可能不大了，主要的风险都是下方风险。那这时，你就可以放弃一部分上方收益的潜力，来降低做对冲的成本。还是拿之前SPY的PP举例。这时我们已经买了一个450的put，我们可以再卖出一个行权价470的call，获得0.43美元的权利金。这么做，我们的预期是，SPY在这一个月内，股价不会涨超470美元。也就是给自己留下了上方4.4%的上涨空间。而与此同时，450美元以下的亏损可能全部都被我们封死了。当然了，如果股价涨超470美元，我们就失去了继续获利的机会了。
这种持有正股时，既买put做对冲，又卖call来抵消成本的策略，还有一个专业的名字，叫做collar。Collar的中文翻译是衣领的意思。这是因为这个策略的收益曲线图涨得很像个衣领。所以给他取了这么一个名字。
到这里，给protective put降低成本的方法就介绍完了。一种时机选择，加上三种期权组合策略，都能够实现降低PP对冲成本的目的。当然，这些方法也可以组合起来一起使用，比如，你可以在IV低时买put，然后同时卖出一个上方的call，再卖出一个下方的put来减小成本。这种组合很多，现在思路给你们了，相信大家也有能力在实战中自己寻找最合适你的策略了。
我在讲每一个策略时，都想尽量做到客观公正的展示策略的优缺点，尽量不把我的个人喜好放入策略的讲述中，以免影响大家的判断。其实每一种策略都有他的使用价值，不存在哪个是最优解，就看哪个最适合你了。
最后，我想讲讲我个人在应用PP策略时的一些想法，仅供参考，不一定适用于每一个人。我个人一般喜欢在市场上涨时应用PP策略，因为这时的IV相对较低，对冲的成本不高。不过上涨时做下跌保护需要一定的对市场的判断能力，也需要一些运气。所以对于我来说，应用这个策略的场景，不确定性很强。这种情况下，往往我只需要相对较弱的保护，因此我会更倾向于选择买入OTM put做对冲，然后再卖出一个更OTM的put减小成本。
而当市场已经开始恐慌时，这时对对冲力度的要求就比较高了。而此时IV多半已经涨起来了，本来期权就贵，对冲力度大的期权就更贵了。所以，这时我就不太会用买put进行对冲了，而是更多的用卖call的方式来做对冲。具体的操作方式这里先按下不表，我会在下一个章节中，详细为大家介绍卖期权的策略，敬请期待。
