第十七讲：为什么期权流动性如此重要？
2021-06-10
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文字稿
上一期视频，我们讲了期权交易的一个重要考量因素——保证金制度。这一期视频，美投君给大家讲另一个同样重要的考量因素，也是期权的一个独特的性质，这就是期权的做市商市场制度。做市商看上去似乎并不起眼，乃至很多老手都不理解做市商制度是怎么一回事。但如果你忽略它，你很容易就会被大机构来回割韭菜，不仅可能会让一些本应该赚钱的策略变成了亏钱的策略，长期来看还会显著地降低你的投资收益。我自己在做每一笔交易决策的时候，基本上都会考虑它对我盈利带来的潜在影响，做一个更全盘的考虑。因此，我们非常有必要了解做市商制度是怎么运作的。
相信大部分看官对股票市场并不陌生。其实，期权的交易和市场与股票相比，底层原理是一样的，交易都是双方一买一卖的过程，市场就是交易发生的场所，比如纽交所、纳斯达克等等。但是细看实际交易的各个方面，还是会有不小的差别，这其中，最大的不同就是期权交易总是成对出现的。换句话说，就是每次交易要么买方和卖方会通过交易同时出现，要么会同时消失。这样的性质，会使得期权在交易的过程中很容易会出现流动性不足，用大白话说就是没有人进来交易。
为了解决这个问题，期权交易所想了一个制度来撮合交易，给市场提供必要的流动性，这个制度就是期权的做市商市场制度。在给大家讲这个制度的细节之前，让我们先看一看，当你把一张交易的指令发送出去后会发生什么事情，交易所是如何运作，如何处理你的期权订单，并完成交易的。
现在让我们来想象这个过程。市场上先是只有苹果的股票在进行交易。这时，市场上有A和B两位希望能够进行苹果的期权交易，他们想要做的期权正好都在苹果8月份到期，行权价为150美元的call。只不过A看涨苹果，认为在到期时苹果的股价会涨超150美元；而B反过来看跌苹果，认为在到期时，苹果的股价不会超过150美元。于是他们达成了交易，A成为了call的买方，或者说，A买了call；而B就成了call的卖方，或者说，B卖了call。到这里，一份call的合约就被创造出来了。在同一时刻，如果市场上有着许许多多的A和B都互相达成了协议，他们都会分别成为这只call的买方和卖方。从市场整体的角度上看，假设有100个A买，就会有100个B卖，他们达成了100个call的买卖。这就形成了整个市场。
第二天，如果某一个A不想继续持有call了，那他就可以在市场上把它卖出。与此同时，如果某一个B也不想再做call的卖方了，那他也能在市场上买一个call。一买一卖之后，这一对A和B就退出了市场，市场上只剩下99个A、99个B，对应着99个call了。当然，这一天也可能有新的A和B出现，那么市场上就会有101个A、101个B，对应着101个call了。而如果，某个A想卖出call，而此时有一位新的A出现，他正好想买入一个call，那么旧的A也可以把call卖给新的A。此时，市场上的B没有任何的变化，而A还是保持着100个，因此还是会有100个A、100个B，对应着100个call。美投君顺便插一句，在这里说到的99个call，100个call，里面的数字就叫做这个期权的Open Interest，中文翻译为未平仓合约。Open Interest越高，意味着该期权的流动性越好。
上面这个例子，就是在理想状态下会实现的期权交易市场。然而，我相信很多心思细腻的看官已经发现问题了，比如，假设A想卖出，但是市场上并没有人想买入，那怎么办呢？这就涉及美投君提到的做市商制度了。期权市场有大量的做市商参与，他们的工作就是提供双边报价。我们用大白话翻译过来，做市商其实就是投行或其他类似的金融机构，他们做的事情，就是在A想卖出，而没有人想买的时候，站出来从A手里把call买过来。当然不仅仅是买，需要有人卖的时候，做市商也会站出来，把相应的期权卖给对应想买的投资者。
虽然并没有法律规定什么市场一定要有做市商，什么市场一定不允许有做市商，但是期权市场中，做市场的参与程度比股票市场要多得多。这是因为，并不是所有的期权都受投资者欢迎，因此做市商就在中间不断地撮合买卖，为市场提供足够的流动性。美投君在这里举个极端的例子，你就能理解我的意思了。假设现在的苹果价格在150美元左右，而苹果一个月后到期，行权价为230美元的call，如果没有做市商参与进来，它的流动性会非常非常地差。因为想要1月内苹果的股价涨50%，突破230美元的行权价，这种事情几乎是不可能发生的。因此，买这个期权跟把钱倒入大海其实没有太大的区别。对于这样一个call，绝大部分的投资者都不会买入，但相反会有人愿意卖出，因为随着期权到期失效，卖方就能稳稳地收权利金。由于期权必须有买方和卖方成对成交，如果市场上所有人都只是想卖，没有人想买的话，那这个交易就不可能实现。这时候，做市商就能发挥作用，他们去作为这个call的买方，从卖方手中的买入这个期权，促成了这一笔交易。
当然做市商也不是活雷锋，给卖call的投资者送钱。不仅如此，做市商不但不亏钱，反而在中间不断地赚钱，割散户的韭菜。首先，做市商自己会做好风险控制，进行一种叫做delta hedging的操作，通过买入卖出股票来对冲call的涨跌影响。这样做的底层逻辑是，期权价格会随着股票价格的变动而变动，中间有一定的数学关系。如果把call和股票按一定数量配好，是能够大抵做到涨跌互相抵消，甚至整体还能赚钱。通过delta hedging，投行把参与期权买卖这一看似高风险的业务，转变成一种风险极低，且能稳定赚钱的业务。咱们散户其实也能够参考这种做法，降低期权交易的风险。这一点请允许美投君先按下不表，在往后中级的视频里，会有更加详细的解释。
除了做市商能实现delta hedging以外，更重要的赚钱手段，是做市商会保持一定的买卖差价。这一点在流动性比较差的期权中看得特别明显。比如在我做这个视频的时候（2021年7月），苹果最远的期权是2023年9月，有效期长达两年多。在这其中，行权价为230美元的报价，是惊人的5.80比8.80。这意味着，如果找做市场买入这个call，价格是8.8，而如果找做市商卖出这个call，价格就只有5.8。如果做市商完美地实现这个买价和卖价，3块钱的差价（bid-ask spread）就都归做市商所有，而付出了这个价格的投资者，就变成了被收割的韭菜。
了解期权的市场机制以及做市商制度后，我相信大家已经能清楚地意识到，在做期权交易时必须要把流动性考虑进去。就像刚刚的苹果的call，出于某些原因，比如我们看好苹果长期上涨的趋势，希望买入长期的看涨期权。但是现在了解了流动性以后，我们就知道，期限越长的期权，它的买卖价差越大。甚至有时候，本以为有一种策略可以赚大钱，但只要考虑到价差的影响，就会发现这个策略不仅赚不到钱，反而还有可能亏钱。因此买，这个买卖价差和流动性因素是需要我们纳入投资决策的通盘考虑的。在下一期视频中，我会沿着这个做市商制度，跟大家进一步地解释期权交易的流动性问题，以及如何避免被机构来回割韭菜，稳住你的收益。
