第二十三讲：为什么赌财报有利可图？
2022-12-08
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文字稿
前三章的内容，我们从核心到卫星，讲解了如何用期权来实现长期价值投资。既然高级期权课是要将期权融入到我们的投资体系中去，那么咱就不能只看长期价值投资，短期投机同样是我们投资体系中不可或缺的一环。对于投机，我们也不用矫枉过正，有些人总是觉得投机是个贬义词，似乎投机就一定不好。其实并非如此。著名投资大师格雷厄姆曾说过，投资是以低于价值的价格买入的过程，而投机则是在预测趋势。一个是对于价值的判断，一个是对于趋势的判断。没有孰优孰劣，只是风格不同而已。
美投君自己多是以价值投资为主，这和我自己的投资风格有关。但是我偶尔也会做短期投机的操作，他不仅能够给投资增添不少乐趣，做好了也能不少赚钱。别小瞧增添乐趣这点，一直做长期价值投资其实是很无聊的一件事，多数情况下，我们都不需要做太多的调整。但是适时的投机操作不仅可以让投资变得不那么无聊，还能督促我们紧盯市场。我相信，无论你是专注技术分析的交易派，还是专注价值分析的投资派，我接下来我要讲的这些利用期权投机的方法，都能对你有所帮助。
说到投机，那最适合的场景之一当属赌财报了。每次公司财报公布后，股价往往都会有一个大幅波动，不是大涨，就是大跌。随随便便就能有个10%以上的波动。这么大的波动，也吸引了不少投机者过来赚钱。这种投机财报赚钱的行为，就叫做赌财报，他是最常见的投机场景之一。赌财报的思路总共分成两种，一种是赌方向。也就是赌财报后，是涨还是跌，如果赌中了就很可能赚钱。而另一种是赌波动率，也是我接下来要主要讲解的一种赌财报应用场景。
那什么是赌波动率呢？在中级期权课中，我们曾经讲过，期权价格都受什么因素影响？应该有看官还记得，波动率就是影响期权价格重要的因素之一。而我们就把这个影响期权价格的因素叫做隐含波动率IV。赌波动率，其实就是再赌这个隐含波动率IV，和实际的波动率之间的差值。什么意思呢？在财报发布前，市场一般就开始紧张财报后的结果了，而这个紧张情绪就反映在了隐含波动率IV上，它实际上就反应了投资者预期的财报后的波动率。所以，一般财报前公司的期权价格都会特别贵，这就是因为他这时的IV非常高导致的。
不过，有大量研究表明，往往投资者预期的波动率都会高于实际的波动率。也就是说在财报前，投资者紧张可能会发生的波动，往往大于真正出财报后，股价的实际波动。而这就是我们要讲的，赌波动率最核心的理论依据。至于为什么会有这种现象，我一会儿慢慢给大家解释。咱们这里先来看，如果我们想要投机这种波动率的差值，应该如何进行操作呢？
在财报前，不确定性很高，IV会出现大幅上升，期权价格也会很贵。而财报后，不确定性马上就降低了，IV大幅下降，期权价格也会迅速变便宜。这种现象我们把他叫做IV crush。理论上IV crush的幅度，应该跟实际的股价波动是一样的。但是咱们上面说了，多数情况下，人们预期中的波动率，也就是隐含波动率IV，都会比实际波动率要大。也就是说，IV crush的幅度往往比实际波动的幅度要大。那怎么占到这个IV crush的便宜呢？答案就是，我们必须要做期权的卖方。而且不能有方向的卖。具体的操作，就是去卖ATM straddle，在ATM处同时卖出一个put和一个call。因为IV crush就意味着期权价格的大幅下降，准确地说是期权时间价值的大幅下降。而什么时候IV crush最大呢？正是作为卖方的，ATM处的straddle。
我们之前几章的内容都是卖期权的策略，当时我们一直在强调一个知识点，叫做edge。我们说作为期权卖方，我们始终是有一个期权溢价上的优势的，这个溢价根据标的的不同，一般在2%-20%不等。那为什么会有这种溢价呢？这个人们的心理有关。作为期权的买方，你的优势就是能够以小博大，你的亏损是有限的，但是收益理论上是无限的。而作为期权卖方则刚好相反，你的收益是有限的，就是卖期权的期权费，而亏损理论上却是无限的。
你觉得如果是一个正常人，他会选择哪一种？多数人肯定都会选择买期权，因为这更符合人们趋利避害的心理。而这种心理上的倾斜，就给了期权卖方价格上的优势。这可不是我瞎编的，而是有大量学术研究证明的。而且这种现象其实普遍存在于我们社会当中。像保险公司，彩票公司，赌场都是利用的这个原理来挣钱。即便你知道他们在赚你钱，但你还是会愿意去买保险，买彩票，或者去赌场赌博。
同样的道理，这种现象也普遍存在于期权中。而在赌财报这种场景下，这种心理上的倾斜就被放大到了极致。因为财报前后短期波动极大，所以多数投资者都想这时以小博大，买方的人会变得异常兴奋。所以说，这时卖方是有很高的议价权的，因而这时的edge也是极高的。作为期权的卖方，理论上你会更有优势。
那这个优势能有多大呢？美投君再给大家定量分析一下。在这之前，我们要先学习一个概念，这个概念叫做expected move，预期波动。他指的是期权价格中体现出来的，投资者预期期权到期时的股价波动是多少。具体的观测方法也不难，就是看期权链上，ATM处call的价格加上put的价格。也就是ATM straddle的价格。
举个例子，下图是我截取的，某次财报前Airbnb的期权链。当时Airbnb的股价在109美元附近。可以看到，此时109 call的价格为5.8美元，put也是5.8美元。两个加起来等于11.6美元。也就是说，这是市场预计Airbnb财报后的波动就大概是11.6美元。他可以往上走，也可以往下走，但市场预期的幅度就是11.6美元，也就是大概10%的上下波动。这个概念不仅可以用于赌财报，任何情况下，ATM处call加put的价格，都是市场预期在到期时该股票的expected move。
了解了expected move这个重要的概念，我们就可以来看实际卖方的优势能有多大了？因为expected move本质上就是在ATM出同时卖出一个call和一个put能够拿到手的期权费。如果说这个expected move比实际move要大，那卖方就能赚钱。反之，卖方就会亏钱。
下图是我财报季中随机找的一天，截取下来的财报后真实股价波动和财报前expected move的比较。其中横坐标是历史平均的财报后波动大小，越靠右说明股票波动越大。而纵坐标是这次的波动幅度。蓝点代表的是expected move。而灰色和绿色的点都代表的是实际的波动。灰色的点代表实际波动小于expected move，这些就是卖方赚钱的情况。而灰线的长度就是卖方赚钱的多少。绿色的点则是实际波动大于expected move的情况，这些就是卖方亏钱的情况。
从这张图直观上看，这一天二十多家公布财报的公司里，只有两家实际波动幅度高于expected move，比例低于10%。也就是说，如果你做期权的卖方，90%以上的情况都是赚钱的。而买方要想赚钱，则难度很大。不过也有一点需要注意，那就是一般那10%的极端情况，幅度也经常会超出你的想象。也就是说，卖方多数情况下都是赚钱的，但是一旦亏钱可能幅度会很大。这和我们的观察很像。多数情况下股价的波动都不会很大，但一旦有波动就是个大波动。
现在，我们了解了赌财报波动率的原理，也定量的看到了赌波动率的效果。我想你应该明白怎么靠这种方法赚钱了。他的核心思路就是去赚财报这个特殊情况下，大概率，并且高edge的钱。但与此同时，我们需要控制好，小概率，超额亏损的风险。这就是这个策略的核心逻辑。我们之后在讲操作的时候，还会不断加深这一点，大家这里可以先记下笔记。
接下来，美投君给大家举两个我实际赌财报的例子。咱们各位看官先感受一下这种赌财报的策略是怎么赚钱的，具体操作的逻辑咱先不要太在意，因为下一讲我会详细的讲这个策略的操作，现在先来看这个策略的大致思路。
下面这个是我在之前高盛的一次财报中的赌财报案例。当时，是一个周二，高盛要在盘后发布财报，高盛财报前的股价为380美元，我在收盘前卖出了一个行权价380美元，当周周五到期的ATM straddle。也就是同时卖出了一张380的call和一张380的put。总共获得了1110美元的权利金。可以看出，市场预计的高盛的expected move就是11.1美元，幅度为3%。
第二天一开盘，高盛股价高开低走，我在开盘后15分钟，也就是高盛股价377美元附近平仓了这笔交易。总共花费了我800美元。这笔交易一晚上的时间给我带来了310美元的收益。这310美元的收益是怎么来的呢？一方面是IV crush带来的，也就是在财报后，期权的IV大幅下降，导致期权价格大幅下降。因而卖方就获得了期权费上的优势。另一方面，也是因为高盛在财报后的股价波动，并没有想象的那么大，所以并未导致极端亏钱的现象出现。想象一下，如果高盛财报后大涨或大跌了5%，那么我们这笔交易就大概率要亏钱了。
下面这个例子是我在另外一次Morgan Stanley上的赌财报案例。不同于高盛的例子，这次我用的不是short straddle，而是short strangle。当时是一个周三，MS在当天盘后出财报，他财报前的股价在92美元附近。我在收盘前卖出了5张91/93美元的short strangle，当周周五到期。总共获得了750美元的权利金，也就是1张strangle 150美元。这么做，理论上，到周五到期时，如果MS股价没有超过89.5到94.5这个区间的话，我就是可以赚钱的，这个幅度大概是3%。注意，之所以不是91和93，是因为我们还有1.5的期权费作为缓冲。
最后，我将这比较交易持有到了周五到期，最终到期时运气不错，MS股价收于91.25美元，刚好落到了我的strangle的区间内，这750美元我就全部拿到手了。而这750美元，就完全是MS的股价波动幅度小于预期给我带来的收益。
可以看到，这两笔交易的核心思路是相同的，都是在赌财报后的实际波动小于预期，从而赚钱。但是两笔交易在操作方法上存在很多不同，收益预期，以及风险管理也都不一样。这里面有很多操作细节是需要我们特别注意的。下一讲，我会详细给各位看官介绍一下，这种赌波动率的赌财报方式具体应该如何操作。
