第十二讲：策略实战和注意事项（下）
2022-10-31
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文字稿
上一讲我们讲了sell put这个策略在实战中如何选择正股，行权价，和到期日。如果你只了解这些内容，我们这个sell put策略和别的sell put也不会有太大不同。而这一讲我们要讲的内容将会是这个策略的核心，我会给各位看官介绍在实战中，我们该如何进行调仓，如何控制杠杆，以及如何rollover。最后，我还会给大家讲讲这个策略的一些注意事项。
我们先来看，在实际操作中我们该如何rollover。在模型中，我们都是月底做rollover操作，然后roll到下一个月的月底。但是实际操作中，我们不一定有这样的期权。不过，每个月第三个周五的期权肯定是有的，他也被称为月期权，是交易量较高的一个选择。所以我们实操中，就是在每个月第三个周五做rollover的操作，然后roll到下一个月的第三个周五。
根据我们的数据回测，最佳的rollover策略是钉住delta不变，每次rollover都保持ATM。这是一种可以穿越牛熊的策略。与之对应的是保持行权价不变的策略，又叫做HTS，该策略风险奇高，在熊市中完全不能碰，但是在牛市中能够显著提高策略收益。在实际操作中，我们rollover时，多数情况下都是要保持delta不变的。只有少数情况下，当你非常确定所处的环境较为安全，而且大概率是牛市时，才可以使用HTS的rollover策略。
这个实操的难点是，何时把rollover策略从钉住行权价转回钉住delta。毕竟美股熊短牛长，你在牛市中很容易会陶醉在HTS的高收益中无法自拔，然后在由牛转熊的过程中不忍换回钉住delta的策略。相信我，你一定会遇到这样的问题。我自己就是在21年的一段时间内转成了HTS，效果非常好，但是在22年的熊市开端没有及时调整回来，造成了不小的损失。所以说，做这个策略，你的心态一定是，只要我有些许不确定就一直保持钉住delta，只有当前景非常明朗时才会转为HTS。不要为了贪牛市最后一分钱，而丢掉大局。毕竟，如果你一直保持钉住delta不变收益也是很可观的。
Rollover另一个问题是，要不要提前做rollover？如果你上过我初级和中级的期权课就会知道，有某些情况下，我是建议要提前rollover的。比如临近到期时，股价离行权价很近的情况。我们说这时的gamma risk很高，最好提前rollover到更远的期权。
然而，在我们这个sell put的系统性策略中，我则不建议大家提前rollover。既然是系统性，那么gamma risk也好，资金利用率也罢，就都没有那么重要了。将时间拉长，如果我们保持系统性的操作，这种短期的风险将会被降到最低。而且，一旦你提前rollover，就意味着要加入自己的主观判断。咱们既然是系统性交易策略，最重要的就是纪律性，而加入太多主观判断很容易导致策略走形。最终的效果反而会大打折扣。
唯一一种可能需要提前rollover的情况是你的sell put已经非常deep ITM了，而且还有很久，一般是两周以上才到期。那么你可以提前一两周将它roll到下个月，ATM附近的期权。这样做能够显著降低你的持仓风险，也能够尽可能的避免提前被行权的情况。算是一个不影响整体系统性的操作。
讲完了rollover，接下来我们要讲这个策略最大的难点，也就是要怎么调仓了。这部分内容比较复杂，可能你第一次看还不太能看懂，这完全正常。但是这部分确实非常重要，他是我们可以复制模型结果的关键。我建议，大家先努力理解，之后在实操中有任何疑惑，不妨再回来复习一下。
我们的调仓分成两部分，一部分是选择杠杆率，也就是在什么杠杆区间进行动态调仓？另一部分就是具体要怎么进行动态调仓了。咱们一个一个来说。
先讲怎么选择杠杆率。我们通过模型平衡了各方数据后，找出的最佳杠杆区间是1.5倍到2倍。理论上看，如果我们跟着这个杠杆区间去操作，在风险收益比上效果是非常不错的。它不仅风险比较可控，和大盘接近，收益又能大幅跑赢大盘，看上去极具诱惑力。
不过，在我这些年实操下来，以及和很多会员朋友们的交流过后，发现1.5倍到2倍杠杆是有问题的。它或许不一定适合所有人。为什么这么说呢？
首先，是整个持仓体验不算太好。在这个杠杆区间里，即便风险再高，也要保持1.5倍大盘的风险。现在我们没有在股灾当中，好像也还行，但要真遇到了，还要持有1.5倍杠杆，仓位的波动还是很大的。很多时候看到账户这么大幅度的涨涨跌跌，心理上还是会有些紧张的，并没有像这些数字看上去这么轻松。尤其是，很多人在用这个策略的初期，往往没有经历过太多波动，结果一碰到股灾就彻底慌了神。这时候，就很容易做了错误操作，或者扛不住了，直接在最低点平仓，最终反而导致收益更差。
其次，是我意识到，很多会员朋友们在实操的初期，都难免有一些错误的操作。这在市场上涨的时候就还好，但如果是下跌，而杠杆又维持在高位的话，很容易就出现不必要的损失。举个例子，很多会员朋友们以为，要VIX上涨到25以上的时候才开始减仓，于是就一直拿着两倍杠杆。可要真的等到VIX触碰到25，市场已经跌不少了，这时候的损失已经有些惨重。其实正确的做法是，在VIX上涨的过程当中就在不断地减仓，这点我一会还会详细提到。
整体来看，虽然我此前建议1.5到两倍，但当把实际问题都考虑进来过后，我需要调整一下我的看法。我认为，把杠杆下调到1.2到1.8倍，是综合了的心态、体验、以及收益风险来说，更好的选择。这是我经过这些年的实操经验，以及和各位会员交流过后，主观得到的结论。
不过虽然说是主观经验得来的结论，他也是有数据支持的。下图是1.2到1.8倍杠杆，1.5到两倍杠杆，以及SPY本身的表现对比图。先看收益的部分，可以看到，1.2到1.8倍的收益是235%，比1.5到两倍的266%是要低一些的，这倒也不奇怪，因为杠杆低了之后 ，收益自然是要下降的，但仍然远高于大盘的156%。
而看风险相关的数据。当使用1.2到1.8倍杠杆的时候，最大回撤的情况，要比1.5到两倍杠杆，以及大盘的情况，都强不少。不过我更想告诉大家的是波动率这个数据。在1.2倍到1.8倍的情况下，波动率只有 19%，比大盘的19.9%还要更低，并且远低于1.5到两倍杠杆的24.5%。这就是持仓体验更好的证明。从我个人经验上看，这会让人在心态上感受好很多，更让人安心的同时，也更能保证纪律性。
当然了，即便如此，对于新手来说，一开始做1.2到1.8倍杠杆也不是很容易接受的。如果你刚开始接触这个策略，不妨先尝试做1到1.5倍杠杆，在一个相对安全的位置下练练手，等操作熟练了，也习惯了持仓的波动之后，再慢慢把杠杆加到1.2到1.8倍。至于要不要加到1.5到两倍的杠杆，我的建议是，你至少要经历过一次超过10%的大盘回撤，感受一下过后，再看是否还可以进一步提高杠杆。如果在你1.2到1.8倍时经历大回撤，已经觉得有些不舒服了，那不再往上加也没关系，因为这个杠杆率的表现已经相当不错了。但如果你不觉得有什么问题，那就说明你的风险承受能力相当强，那为了追求更高一点的收益，也是可以考虑提升到1.5到两倍的。只是一定要注意，当你在这个杠杆的情况下，操作时必须要保持纪律性，该减仓的时候果断减仓，不要抱有侥幸心理。
当然了，不管怎么调整，也不能触碰两倍杠杆的红线。除非你是系统性做OTM的期权，否则会非常危险。原因我就不解释了，咱们直接看图说话。（放最大回撤的矩阵图）
当你找到了最适合自己的杠杆率后，这杠杆具体要怎么加呢？这部分内容相对复杂一些，我这里尽量讲详细一些，好让大家能跟上。
首先，我们要知道，这个模型是怎么调仓的。它假设了一个相当完美的情景，本金是足够多的，并要每天根据不同的VIX水平进行调仓。在模型中，我们测出来最佳的VIX基础值是25，那就以25为1倍杠杆开始。如果VIX下跌，比如从25下跌到15，那么杠杆就要加上去。具体的杠杆倍数为，25除以15等于1.67倍。同理，如果VIX上涨，比如从25涨到30，那么杠杆就要往下减，减到25除以30等于0.83倍。
然而，在实际交易中，严格按照这种方式交易几乎是不现实的。第一，我们的本金就是有限的。第二，如果每天都要调仓成本和难度都太大。光交易成本就能把利润全部蚕食掉了。我们也没有必要每天根据VIX的水平进行调仓。所以，我们就需要设计一套切实可行的方案来调整杠杆率。
那怎么做呢？不妨先举一个例子。假设我有30万美元的本金，并且打算在1.2倍到1.8倍杠杆率之间动态调仓。那就意味着我的实际仓位应该是36万到54万之间。假设这时，我们持有的SPY sell put的行权价是700，也就是一个sell put所占用的仓位为7万美元。那36万到54万的区间，分别能让我们sell 多少个put呢？大概是5.14个到7.7个。那实际上，我们可以在5到8个之间进行调整。同理，如果你开始做的是1到1.5倍，那就是30到45万的仓位价值，相当于是在4到7个sell put之间进行调整。
这里多说一句，很多人没有这么大的资金做SPY的sell put，那也可以考虑做SPYM的sell put。SPYM是State Street推出的一款标普500 ETF，复制效果非常好。但和SPY相比门槛要低很多，只有80美元一股。不过SPYM的问题是交易量低，导致交易成本要高不少，尤其是期权的交易量。因此如果有条件的话，那还是尽量用SPY。
回到正题。现在我们有了调仓的个数区间，接下来就是该怎么具体地进行调仓了。根据模型给出的结论，越跌越减仓是一个可以穿越牛熊的调仓策略，那么如何进行越跌越减仓的操作呢？
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假设我们选择在1.2倍到1.8倍杠杆之间动态调仓，也就是5到8张sell put。那第一步我们要做什么呢？我们要先把杠杆率转化成对应的VIX数值。和上述理想状况下的逻辑完全相同，1.2倍杠杆对应的VIX就是25除以1.2等于21；1.8倍的杠杆对应的VIX就是25除以1.8等于13.88，我们就按14算吧。
要注意的是，杠杆率的起点1.2和VIX的起点25，他俩不能画等号。我发现有不少看官在实操时会把最低的杠杆率1.2对应到VIX等于25的情况，这是不对的。杠杆率和VIX的对应关系就是VIX 25对应着1倍杠杆，不管你选择做哪种杠杆区间，这都不会变。如果你选择的杠杆率区间最低不是1倍，那么对应的VIX也就不是25，像我们这个假设的情况就是21。
第二步，就是对应VIX到相应的期权数量上。因为我们是越跌越减仓，也就是VIX越低杠杆越高。所以VIX 14的时候，就对应8张期权。而VIX 21的时候，就对应5张期权。
第三步，你要清楚调仓的区间。我们只在VIX 14到21之间调仓。这点非常重要！当VIX下跌，跌超14的时候，我们不会继续加仓，最多就加到8个就不动了。反过来，当VIX上涨，涨超21的时候，我们也不会继续减仓，最多就减到5个也不动了。
这么下来，在真实的操作中，我们就会在VIX等于14到21之间动态调仓。而调仓的个数就是从5到8张不等。
第四步，是找到中间调仓的VIX节点。一头一尾决定好之后，中间的情况就比较好处理了。我们只需要在21和14之间找一个中间点，也就是17.5，这样就自然把VIX分成了4个区间，刚好对应5张，6张，7张，8张四种情况。结果就是下面这张图的样子。
有了这个表，咱们接下来就可以直接操作了。假设现在VIX在14以下，我们是8张sell put。而第二天，市场出现恐慌，VIX涨超了14，但又没有超过17.5，那么就要减仓为7张。而如果第三天，VIX继续上涨，随后就超过了21，那么就要减仓到5张。第四天，VIX继续上涨到30，这时候因为已经触碰到最低的仓位了，所以我们也不用再去减仓。直到哪一天，VIX降回来21以内，我们再加仓，以此类推。
当然了，如果你的本金情况不一样，或者你的标的、杠杆区间也不一样，那么你最终调整仓位的时机和个数也会不一样。但是核心逻辑是不会变的，都是按照这4步走。
这里多说一句，当VIX超过21就把杠杆压到最低仓位，这也是一个比较合理的预判风险的信号。虽然从历史上看，它也经常会给出错误信号，但至少在过去几年的几次重大风险上，包括18年的中美贸易战，20年的疫情，22年的通胀，以及25年的关税，VIX在市场最深度的那波下跌前，就已经触碰到20至22的位置。也就是说，你可以在市场最恐慌的时候，维持着最小的仓位。这是该策略可以持续跑赢大盘的重要原因。
到这里，关于调仓的规则和注意事项，都已经讲完了。这部分内容比较复杂，我想大部分人不容易在初期就能想明白这个规则。所以还是像前面说的，可以先用1-1.5倍杠杆，在相对安全的情况下先做尝试，等到熟练了，再做1.2到1.8倍杠杆，然后去制定好自己的调仓规则就可以了。
在我们制定好规则之后，在实操中我们要做的就是纪律性的去根据这些关键节点做调整。他完全是一个被动的过程，不需要掺杂任何主观判断。而在没有触碰到这些关键节点时，你就保持不同即可，不要做多余的操作。
在实际操作中，保持纪律性太重要了，而且这并不是一件容易的事。因为咱们的策略本质上是一个追涨杀跌的操作。所以你就经常要遇到，股市下跌的时候割肉，或者股市上涨的时候追涨。你也一定会遇到刚一割肉股市就上涨的情况，或者刚一追涨股市就下跌的情况。这些都再正常不过了。但你肯定不好受，本能会驱使你做点什么。但你一定要忍住！每当这时你就需要思考，我们的策略是有数据支撑的，也是有理论基础的。尽管你短期不可避免的会错过一些收益，但是从长期来看，这会是对你最好的方案。切记，千万不要随意改变规则！这里说的规则，不仅仅是调整期权的个数，也包括调仓的时机，行权价，rollover的方式等等等等。保持纪律性是这套策略成功的关键！
到这里，实操的具体步骤就跟各位看官介绍完了。最后，我想再强调一下心态上的注意事项。可以看到，我们这套系统性交易策略，不是设计给想要一夜暴富的投资者的。我当初设计这套策略的初衷，是为了能够安心的长期投资，而与此同时还能科学的增加收益。所以说，咱们各位看官一定不要心急。从简单基础的操作上手，然后循序渐进，慢慢找到适合自己的变化。这个策略是一个长期投资策略，时间越长效果就会越明显。
最后，想跟各位看官分享一句话。以前有位记者问巴菲特，为什么你总结的致富经验如此简单，但像你一样富有的人却少之又少呢？巴菲特的回答是，因为没有人愿意慢慢变富。希望美投君给大家介绍的这个策略，能够帮助大家慢慢变富。
