高盛算错了？;金融业裁员潮？;莫德纳叫好不叫座！

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Uploaded: 2026-10-24T00:23:48.031Z
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高盛算错了？金融业裁员潮？莫德纳叫好不叫座！
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高盛看错了CoreWeave？
还记得本周一，高盛将CoreWeave的评级上调到买入，目标价为106美元，认为市场过度担忧。当时Jason就提出质疑，认为高盛对每兆瓦算力收入和融资成本的假设都过于乐观，因为目前CoreWeave的AI算力租赁价格已经处在高位，但融资成本还在上升，如果借钱越来越贵，它还能维持足够的投资回报吗？
今天，伯恩斯坦也提出了类似的担忧，并将CoreWeave的目标价从74美元大幅下调至51美元。伯恩斯坦在报告中指出，CoreWeave光是为了履行现有合同，就还需要筹集850亿，扣除现有90亿的融资安排后，仍有760亿美元的资金缺口，相较之下，高盛给出的缺口只有230亿。
那为什么两边算出来的资金缺口差距这么大？伯恩斯坦认为，高盛的模型存在四个过于乐观的假设。
第一是客户预付款。高盛认为，随着债务融资难度增加，客户可能愿意提前付款，帮助CoreWeave完成算力部署。但在过去六个月，客户预付款比例正在下降。尤其现在CoreWeave的无担保债券收益率，已经达到了15%，要知道，超过15%是会被归类为困境债的，代表公司的信用风险在急剧上升，而客户也未必愿意提前支付大笔资金。
第二个是可用资金。高盛假设CoreWeave有104亿的潜在资金来源，其中22亿来自发股融资，对应出售3500万股每股64美元。但目前股价已经低于这个水平。另外，高盛假设可以动用20亿的循环信贷，但伯恩斯坦指出，扣除已经使用的额度后，实际只剩下13亿。这意味着CoreWeave能够筹集的资金，可能比高盛预期少。
第三个是融资压力。高盛预估CoreWeave覆盖的4.2吉瓦算力中，客户会提前支付527亿的预付款。但如果没有这些预付款，CoreWeave需要的新增债务将会高达845亿美元，债务融资比高达94%，远高于高盛设定的80%上限。因此，一旦高盛的关键假设无法实现，CoreWeave必须承担比预期大不少的融资压力。
第四个是融资成本问题。高盛假设新增债务综合成本为10%，但目前CoreWeave的无担保债券收益率已经达到15%。而且，今年8月最新一笔的有担保贷款，利差扩大到550个基点，创下2023年以来最高。伯恩斯坦认为，未来借钱的成本仍可能继续上升。即使每兆瓦年收入提高至1200万美元，只要新增融资成本升至11%，项目回报就已经不具吸引力了。
综合上述四点来看，高盛假设的几项资金来源未必能够顺利实现，就算真的借到钱，成本可能也比预期高。因此伯恩斯坦认为，高盛低估了CoreWeave要面对的融资压力。
而且根据债务时间表，CoreWeave将从四季度开始，陆续进入归还本金阶段，未来不仅要为新的数据中心筹钱，还需要偿还过去借下的债务本金。那么，CoreWeave能不能靠签下更好的合同，把融资成本降下来呢？
伯恩斯坦认为这是一个两难选择，如果CoreWeave想要保持竞争力，保持更高的合同回报率，那就必须与企业客户签更短期的合同。但对贷款机构来说，合同期限缩短，也代表未来收入的不确定性增加，反而可能进一步推高融资成本。
虽然伯恩斯坦对CoreWeave的融资能力，以及和未来投资回报都相当悲观，但这不代表公司马上就会陷入破产危机。因为公司仍然有大量积压订单在手，现有的合同也并非亏损，背后还有英伟达这个重要合作伙伴提供支持。即使真的发生破产危机，其他算力供应商也有机会承接CoreWeave的客户需求，对整个AI算力市场的直接冲击仍然相对可控。
不过，CoreWeave的财务问题仍然可能影响整个AI产业的融资环境。因为目前市场上20只数据中心垃圾债，就有7只涉及CoreWeave承租的数据中心。这意味着，一旦CoreWeave的财务状况恶化，市场也会担心其他数据中心，进而影响融资成本。因此，伯恩斯坦认为，不管最终走向什么结局，当前CoreWeave已经成为观察AI产业信用风险的重要指标。
Jason最近正在搭建CoreWeave的信用风险模型，我的初步结论是，即便CoreWeave的融资成本翻倍，现在的隐含回报率依然为正，投资依然有利可得。而美联储加息对CoreWeave几乎没有直接影响，它是通过新债里的基准利率SOFR这一小部分间接传导。因为存量的无担保债和可转债都是固定利率，项目贷也按合同要求，把大部分浮动利率锁成了固定利率。而且市场对未来几年SOFR的预期很平稳，意味着未来再多一两次加息，对CoreWeave当前这么高的融资成本来说，影响有限。
当然，直接影响有限，不意味着没有间接影响。比如加息让市场的风险偏好下降，银行会要求更高的利差，放款也更谨慎。客户的融资成本上升，还可能压缩AI投资等等。但这些影响毕竟是间接的，并且也远不如接下来要说的两个因素。
这两个因素就是，算力租赁价格的下降，以及项目贷的实际放款比例缩水。这两点会极大程度拉进CoreWeave的违约时点。并且这两点很可能会同时出现，比如当银行看到租赁价格松动时，就可能收紧放款比例。
好，核心结论就到这了。不过在结论外的另一边，其实CoreWeave也有很大机会消除债券市场的担忧，而且这个机会就掌握在管理层手中。这个机会是什么，条件是什么？以及CoreWeave这一系列的债务、信用、现金流，乃至破产概率是怎么算的？这些问题，都会在下周的美投Pro视频中更新，各位会员朋友们也敬请期待！
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美国运通财报背后的趋势
美国运通作为高端信用卡市场的代表，一直是观察高收入群体消费情况的重要风向标。那么，在高通胀、消费者支出面临考验的当下，美国高收入群体的消费能力，究竟有没有受到影响？我们直接从最新财报来看。
本季度，美国运通收入200.6亿美元，同比增长9%略低于预期。每股收益5.42美元，同比增长31%，不过当中包含了两笔一次性项目，一笔是出售Global Business Travel Group股权带来的收益，另一笔是为了提升效率计提的重组费用。剔除掉这两笔后，调整后每股收益是4.68美元，同比增长13%，比预期高出4.2%。
在刷卡消费方面，本季度刷卡消费总额达到4540亿美元略低预期。公司解释，部分差距来，是公司退出了几个小企业联名卡合作项目导致的，这部分使整体刷卡消费增速减少了0.6个百分点。
近一步分析刷卡资讯，旅游及娱乐消费同比增长10%，其中航空消费增长13%，餐饮消费增长9%，相比之下，一般商品及服务类消费只增长7%。说明消费者并没有减少旅游、餐饮等非必要消费，增长速度甚至超越了日常商品消费。而因为美国运通的客户以较高收入群体为主，这反映出高端持卡人仍维持较强的消费能力。
从收入结构来看，刷卡手续费为101.7亿美元增长8%。信用卡年费29.7亿增长16%，是主要收入来源中增长最快的一项。净利息收入则是49.4亿美元，也有10%的增长。
在费用方面，本季度总支出达到145.5亿美元略低预期。其中，持卡人权益及服务费用同比大增36%，主要受到美国白金卡权益升级带动，白金卡去年做了一次大规模权益升级，现在是美国消费者业务里增长最快的产品。
在全年指引方面，美国运通把2026年营收增长目标，从10%微幅下调到9%到10%，调整每股收益则把下限拉高了一些，从此前的17.30拉高到17.60，上限则维持在了17.90美元，所以修正后的中位数高于市场预期。
财报电话会上还有一个重点，裁员。
美国运通宣布要消减全球约5%的员工，以去年底7.7万名员工计算，相当于3800个职位。公司也因为这个计划，在本季度计提了3.36亿美元的重组费用。
CFO在接受访问时表示，这次重组除了让公司精简化，也是为了AI做好准备。公司计划先减少管理层级、扩大每位主管的管理范围，再逐步利用AI实现自动化，而不是直接把原本效率不高的工作流程交给AI处理。
好，财报到这。接下来我们来听美投分析师Justin的观点。
Justin认为，美国运通的财报说明了两个重要的观点。
第一，高端消费依然强劲，刷卡消费额的差距主要是来自公司退出联名卡项目，持卡人本身的消费并没有转弱，尤其是旅游及娱乐消费。另外年费的收入增长也说明了高端客户对权益比较在乎，对价格本身并没有那么敏感。
考虑到美国收入最高的10%家庭贡献了接近一半的消费支出，只要这部分群体的消费意愿没有明显转弱，美国整体消费就仍然具有一定支撑。当然，不同收入群体之间的分化可能还在扩大，一旦就业市场进一步降温，高收入群体的消费韧性，也未必能够完全抵消其他消费者转弱的影响。只是现在还没有看到这一信号。
第二，AI对就业市场的影响正逐步扩大，美国运通并不是唯一一家这么做的金融机构。昨天巴克莱也确认裁减约5000名员工，同样占总员工约5%，巴克莱给出的理由也是想通过AI技术提升效率。这也说明了金融机构已经开始调整组织架构，为了AI自动化的普及做准备。虽然公司需要付出一笔重组费用，但是长期来看，则有机会降低运营成本，腾出更多的资源在增长业务上。
因此Justin认为，AI在金融业的提效或许才刚刚开始，而且正在逐步扩散到其他行业，未来随著更多企业将AI应用到实际业务中，就能够帮助企业降低成本、提高生产力。尤其是拥有大量行政、客服及重复性工作的企业，有机会成为新一轮的受益者。
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莫德纳大利好，市场却不买账？
昨天，莫德纳和默沙东合作开发的癌症疫苗数据泄露，结果显示不如市场预期，莫德纳因此盘中一度暴跌25%。不过，随后两家公司马上公布了完整的试验结果，股价也收复部分跌幅。与此同时，多位癌症专家认为，这是癌症治疗领域的重大突破。所以现在的问题来了，为什么癌症专家和投资者的看法会有这么大的差异？
据CNBC报道，这款mRNA癌症疫苗是在患者确诊癌症后，根据每个人肿瘤的基因突变，量身定制的专属疫苗，来帮助免疫系统识别，并攻击手术后可能残留的癌细胞，再搭配默沙东免疫疗法Keytruda，来进一步降低癌症复发的风险。
这次三期临床实验找了大约1100名已经切除肿瘤的患者，分成两组。A组使用了Keytruda搭配莫德纳的mRNA疫苗，B组只用了Keytruda。结果显示，A组癌症复发或死亡的风险比B组低了42%，癌细胞扩散死亡的风险则降低了38%。不过，前六个月两组的效果差不多，六个月后差距才会拉开。
多位癌症专家认为，这次结果具有重要的临床意义。因为黑色素瘤一旦复发，治疗难度就会大幅提高。如果能够降低复发风险，就有机会让更多患者避免进入晚期癌症的阶段。
那么，为什么临床实验成功，华尔街却不买单？关键在于市场期待太高了，投资人预期是49%，结果却是42％，落在市场预期的偏低水平。
那这个数字真的变差了吗？参与二期试验的专家表示，二期和三期试验的患者组成并不完全相同，三期纳入了更多复发风险相对较低的患者，所以整体数字本来就会被拉低一些。
接下来，莫德纳与默沙东将在本周六公布更详细的试验数据。
美投分析师Justin认为，癌症专家和投资者的看法之所以差这么多，是因为两边拿来比较的对象不一样。癌症专家拿这款疫苗跟现在的标准疗法比。这在临床上是实实在在的进步。投资者拿来比的，则是二期试验的49%。莫德纳的股价，之前已经把二期的成绩算进去了，所以三期的数字只要低于49%，股价就会修正。只是幅度之大让我也很惊讶。
或许是因为新冠疫苗的收入大幅下滑，让莫德纳现在非常需要新的产品撑起业绩，而这款癌症疫苗正是最被看重的产品之一，所以市场对每一个百分点都格外敏感。甚至可以说，一个百分点就会影响投与不投。
最后，我们认为比起42%还是49%，更重要的是周六公布的详细数据，如果两组的差距在六个月之后，随着时间继续拉大差异。这就代表这款疫苗的长期效果更好。作为投资者，我没有买莫德纳，我也不知道未来的股价反应如何。但作为人类，我希望这款疫苗研发顺利，希望摩德纳能快速推进。
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好了，接下来是彭博五大科技新闻，最后是一周总结：
第五：德州总检察长起诉OpenAI和奥特曼，指控其欺骗性营销，未能保护ChatGPT用户，并违反儿童安全法律，没有提供家长管控功能。
第四：黑石2023年向CoreWeave发放23亿美元私募信贷，开创芯片抵押贷款模式，这类融资市场预计可能扩大至万亿美元规模。摩根大通估计，2030年前AI芯片投资可能超过3万亿美元，多数需要借贷支持。
第三：iPhone Duo今日开售，美国部分门店库存迅速售罄，官网新订单交付已排到1月底。小米和三星新款折叠屏也向Duo设计靠拢。
第二：SK海力士宣布取消Solidigm原计划筹规模约100亿美元的美国IPO，主要受到韩国监管机构及股东反对，担忧重复上市会稀释小股东权益。
第一：OpenAI宣布恢复此前暂停的最先进模型训练，但训练期间会切断互联网，直到具备足够的防护措施。此前AI智能体曾在本应隔离的环境中突破限制，访问外部网络。
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接下来是一周总结：
本周美股涨跌不一，等权跑赢加权约160个基点。软件板块表现突出，存储半导体走弱。大科技多数下跌，Meta跌幅最大，特斯拉苹果领涨。
其他市场方面，美债走强，各期限收益率下行。两年期收益率下行3个基点，10和30年分别下行7和9个基点，收益率曲线趋平。美元白银比特币变化不大，黄金下跌 4.1%，连续第二周下跌。WTI 原油上涨 4.3%，连续第三周上涨。
【2Y：-3bp 10Y：-7bp 30Y：-9bp】
本周核心叙事依然集中在AI交易，融资和资本开支的担忧成为最主要压力，周四，Meta成为市场审视的焦点，云大厂信用违约互换CDS创下纪录，OpenAI以更低的估值进行融资，加上市场对小云的担忧，共同拖累了AI板块。
不过，AI公司的财报基本面积极，受算力需求强劲推动，SpaceX的业绩和指引都大幅超预期，超微电脑大幅上调初步营收，西部数据和Bloom Energy等其他AI公司也都提到了数据中心需求强劲。
在大盘方面，尽管AI板块走弱，等权和小盘股仍然录得上涨，整体走势更像是板块轮动，并没有出现全面的避险。即使在周四的大幅抛售中，市场宽度依然正面，防御板块和利率敏感板块，也受到收益率下行的带动。
在财报方面，本季度财报普遍偏积极，但部分领域的成本压力仍在持续。航空公司强调了定价能力和韧性十足的出行需求，工业公司的表态指向周期环境正在改善，铁路公司则释放了货运需求稳健信号，消费和信贷趋势整体也保持健康。
然而，油价、运费和其他投入成本的上升仍是反复出现的主题，宝洁、通用汽车和运输公司都提到了相关压力。与此同时，房地产仍是明显的薄弱环节，住宅建筑商信心指数跌到2012年以来的最低，待完成房屋销售也创下了历史新低。
在伊朗局势方面，美伊冲突再度升级的担忧，超过了海湾地区供应改善的信号，使WTI原油重回100美元上方。市场普遍认为，美国和以色列正在为中期选举后可能发动的打击做准备，美国国务院也为部分海湾地区使馆人员的撤离做准备。
另一方面，随着霍尔木兹海峡的通航和海湾地区的出口恢复，现货原油价格有所走软。不过，这种改善可能部分反映了库存消耗，或者是此前囤积的原油被释放出来。
在个股方面，
Anthropic今年上半年的净亏损大幅扩大到807亿美元，Nscale据报道正与Anthropic洽谈一笔450亿美元的交易。
OpenAI最新一轮估值为1.25万亿美元，比之前预期的1.4万亿美元下降了10%。
Meta下跌9.4%，财报在AI方面释放了积极信号，不过市场仍担忧其变现能力和资本开支。
特斯拉上涨4.9%，业绩超预期，自由现金流表现强劲，不过一部分得益于资本开支的下降。
SpaceX上涨1.0%，受AI业务推动，业绩和指引大超预期，马斯克确认，已有委员会在研究与特斯拉潜在合并的可能。
微软下跌0.9%，公司取消了Nscale英国数据中心项目的协议，据报道，一批私募股权公司探讨以超过1000亿美元收购微软的Xbox业务。
泛林集团下跌12.8%，市场预期门槛较高，公司产能也受到限制。
西部数据上涨3.5%，业绩超预期并上调指引，不过市场对资本开支和产能的担忧仍未消散。
奈飞下跌6.6%，受下季度指引疲软、下调广告收入指引，以及市场对内容的担忧拖累。
Bloom Energy下跌12.7%，公司再次交出业绩大超预期并上调指引的成绩，订单储备增长强劲，但市场仍不买账。
Moderna下跌8.2%，其三期癌症疫苗试验数据被提前泄露。
德州仪器上涨2.9%，受周期复苏和数据中心需求强劲带动，业绩超预期并上调指引。
宝洁上涨1.0%，业绩全面超预期。
GE下跌8.9%，业绩超预期并上调指引，商用发动机与服务业务的利润率是一大亮点，不过市场关注的焦点仍是其偏高的估值溢价。
美联航上涨1.9%，每股收益不及预期，并且受燃油成本影响，四季度指引远低于预期，不过市场对其需求解读偏积极。
Salesforce上涨3.3%，以超过 56 亿美元收购 Braze，Braze上涨 56.4%。
SKYD上涨12.5%，据报道获得了马斯克约 10 亿的投资。
最后是下周前瞻。
下周值得关注的宏观数据有：
周三：美联储FOMC
周四：9月PCE数据、三季度GDP初值
下周值得关注的个股财报有：
周二：Visa（V）、可口可乐（KO）、希捷科技（STX）、Robinhood（HOOD）
周三：谷歌（GOOGL）、微软（MSFT）、SK海力士（SKHY）、科磊（KLAC）、ServiceNow（NOW）、
周四：亚马逊（AMZN）、礼来（LLY）、Mastercard（MA）、英特尔（INTC）、卡特彼勒（CAT）、星巴克（SBUX）