马克思说没泡沫！;高盛押注CoreWeave？;亚马逊大涨！马斯克送礼物？
3 小时
播放量 772
马克思说没泡沫！高盛押注CoreWeave？亚马逊大涨！马斯克送礼物？
开通服务即可查看评论～
文字稿
马克斯：市场错了，还没泡沫
最近，AI泡沫的争议越演越烈，从桥水创始人达利欧，到多位华尔街分析师，都开始警告AI带动的这轮股市行情正在形成泡沫，市场对AI资本开支和融资问题的担忧也持续升温。不过，橡树资本联席董事长霍华德·马克斯，却提出了一个不同的观点。
据彭博报道，马克斯在采访中表示，他并不认为市场已经进入真正意义上的泡沫，因为真正的泡沫通常有三个特征，分别是非理性繁荣、鲁莽投资，以及投资者对风险浑然不觉。
但现在的情况显然不一样，市场虽然存在FOMO情绪，但也一直在讨论AI是不是泡沫，投资者不断检视估值和融资风险。因此，马克斯认为，当足够多的人都在谨慎讨论泡沫时，即使市场真的存在泡沫，投资行为也可能会相对克制。至于现在的投资者是否已经开始鲁莽行事，他认为目前的信号仍然比较复杂，还不能直接下结论。
而支持马克斯判断的重要依据是科技股的估值。目前，标普和纳指的远期市盈率今年以来反而有所下降。尽管科技股此前持续上涨，但由于市场对企业未来盈利的预期增长更快，使得估值倍数被压缩了。
要是和2000年的互联网泡沫相比，差距就更加明显。在互联网泡沫见顶前一个月，标普市值最大的五家科技公司，平均远期市盈率达到65倍，而现在市值最大的五家科技公司只有23倍。虽然现在大科技的股价已经很高，但从远期盈利来看，估值还没有达到当年互联网泡沫时期的夸张程度。
不过，并不是所有的估值指标都这么乐观。另一个常用指标，席勒市盈率，也就是利用过去十年经过通胀调整的平均盈利来估算，目的是为了把经济周期的起伏抹平，这个指标目前大约是41倍，距离1999年创下的44倍历史高点只剩一小段距离。
Jones Trading首席市场策略师Michael O'Rourke认为，现在大科技不断增加融资，用来建设AI基础设施。而企业杠杆上升通常会压低估值倍数，因此远期市盈率下降，并不一定代表估值合理。另外，芯片供应商提供资金或其他融资支持，让客户有能力购买自己的产品的融资模式也令人担忧，一旦客户融资能力恶化，供应商的销售和投资回报可能会同时受到影响。
除了估值，市场结构上的高度集中也引起了关注。英伟达、苹果和微软三家公司，合计占了标普约21%的权重。在1999年，要将近10只股票加起来才能达到同样的比重。市场广度的收窄、科技股内部表现分化明显，都是过去泡沫时期有过的信号。但投资者又很难放弃科技股，毕竟过去十年，纳指的累计涨幅比标普高出大约250个百分点，即使很多投资者已经开始担心估值，也不愿意轻易减仓。
至于投资情绪和历史上泡沫时期的亢奋相比，现在确实存在一定的差距。因为通胀高企、中期选举的不确定性，再加上伊朗战争，市场已经经历了好几次的回调。但博通CEO陈福阳也说过，AI热潮吸引了一批完全不了解自己投资标的的投资者。这也显示部分领域可能出现过度投机的问题。
好，我们来听美投分析师Justin的观点。
Justin是比较认同马克斯的判断，认为美股距离AI泡沫还有一段距离。尤其最近几周，市场情绪明显恶化，科技股持续承压，市场对负面消息都相当敏感，这和过去泡沫时期，投资者普遍相信股价只会持续上涨的狂热情绪不一样。
Justin认为，这轮回调很大一部分是来自市场情绪转弱，然而目前的AI需求却仍在增长，企业盈利也持续改善，这两点起码证明需求还没有明显放缓。
在估值端，大科技的远期估值没有达到互联网泡沫程度。在这种情况下，市场的调整反而可能让部分基本面稳健、长期增长前景明确的优质公司，出现更有吸引力的估值。也就是说，对好的高质量公司来说，无论是盈利还是估值水平，现在看着都还不错。
但在坏的一面，这轮AI基建相当依赖外部融资。随着金融环境收紧和资金成本走高，提供资金的一方，可能变得更加谨慎，从而进一步叠加资金成本。
因此，一旦部分公司开始出现偿债困难，即使大科技本身的盈利没有问题，市场恐慌也可能蔓延到整个AI板块，就像上周的CoreWeave一样。
类似CoreWeave这样的公司和大科技不一样，大科技有广告、云计算等成熟业务支撑现金流，而小云没有这些东西，它们在很大程度上只能靠发债续命，是非常脆弱的。而就在经历了一周大跌后，高盛突然改变了态度，把CoreWeave的评级从中性上调到了买入，并声称风险没有大家想的那么大？散户这次该信高盛反买吗？接着我们就来看看，高盛是如何评价这家公司的。
高盛看好CoreWeave？能反买？
上周，CoreWeave因为债务问题遭到市场大幅抛售，无担保债券收益率一度逼近15%，同时CoreWeave的信用违约互换价格也涨到了历史最高位。可就在这样一番背景下，高盛反而认为现在是个买入机会，并且还将评级从中性上调至买入，目标价上修至106美元。这到底是基于什么原因呢？
高盛给了三大理由。第一，CoreWeave在同行里质量相对较好。第二，市场把CoreWeave借钱的成本想得太高。第三，市场又把CoreWeave收钱的能力想得太低。
先来说第一个理由，为什么高盛认为CoreWeave在小云里质量还算好的？主因有两个方面，第一个是执行能力，根据SemiAnalysis跟踪的300多家AI算力供应商排名，CoreWeave的执行力排在前两名，意思是用同样的成本，CoreWeave能提供的算力比同行高出大约20%。这是其一。另一个是CoreWeave也在发展AI软件和平台服务，用这个东西来近一步提升高附加价值服务和改善盈利能力。
第二个理由是，高盛认为市场高估了CoreWeave的融资压力，因为CoreWeave的主要融资来源是延迟提款定期贷款，并不是透过发行新债。而这个延迟提款定期贷款，是利用GPU设备和已经签订的客户合同作为抵押申请贷款。打个比方，房东拿着租客签好的租约和房子本身去贷款，因此银行看的是房子的价值和这份租约靠不靠谱，不是房东的信用。
所以这种贷款的利率，不完全跟着公司债的收益率走，还款安排通常还会配合客户合同，让公司利用客户支付的费用，逐步偿还本金和利息。等合同到期时，相关贷款通常也已经大部分还清。如果GPU能继续出租，CoreWeave就有机会在不需要承担原有贷款利息的情况下，继续赚取收入。目前，CoreWeave全部债务的平均利率大约是8%到9%，高盛保守估计，未来新增的融资综合成本为10%，仅比现在提高1至2个百分点。
最后一个理由是，高盛认为市场低估了CoreWeave提高算力收费的能力。目前，CoreWeave每兆瓦算力，每年平均可以创造1000万美元的收入。但随着AI算力需求升温，公司今年7月已经提高收费25%，10月又进一步提价10%。高盛认为，未来新签长期合同的每兆瓦年收入，有机会达到1300万美元。
按高盛的模型估算，如果CoreWeave维持每兆瓦算力1000万美元的收入，回报率只有6.3%，低于目前的综合资金成本11.8%，但如果每兆瓦年收入可以达到1300万美元，项目的回报率可以达到15%。高盛也表示这个模型是假设GPU五年后的残值为0，如果把第六年GPU的价值算进去，回报率会提升至20~25%。
不过，高盛也提出了几个风险，包含CoreWeave可能面临的财务压力。按照预测，CoreWeave在2026和2027年的自由现金流缺口仍然高达280亿美元，长期债务也会从今年的440亿美元，增加到2028年的910亿美元，因此Coreweave的自由现金流要等到2030年才有机会转正。
另外，如果未来算力供应逐渐追上需求，收费可能会大幅下降，让CoreWeave未来续签合同的收入不足以覆盖投资成本，而且微软等大型客户也可能逐渐转向自建数据中心，减少对CoreWeave的依赖。目前短期算力租赁价格处于非常高的水平，高盛也承认，这样的收费和投资回报未必能够长期维持。
Jason认为，每兆瓦算力收入维持在1000万美元，这和SpaceX相比并不高，但它的前提假设是，CoreWeave能持续通过高回报的新订单，来滚动淘汰低回报的老订单。所以问题就是，这可持续吗？
我认为很难持续，对于CoreWeave来说，当前算力租赁价格已经处在极高位，可融资成本可还没有爬到极高位。这是不对称的。尤其是融资成本的问题。
一方面，美联储加息没有结束。另一方面，大科技的发债甚至都还没全面开启。
从高盛给的敏感性分析表中也能看到，即便每兆瓦收入从1000万升到1200万，只要融资成本涨到11%就不划算。别忘了，CoreWeave是一家以债权融资为主的公司，能推高成本的不仅仅是公司的信用，还有其他争夺债权资本的公司。
比如Meta，Meta就把这次财报披露日提前了一周，这可能是为了提早发财报，然后提早筹划发债准备的。
为什么Meta要早发债？在未来债务供给预期很大的当前，谁发债发的早，谁就更能拿到一个相对更低的成本。就像陈福阳和陈立武说的那样，接下来最大的瓶颈或许不是芯片、存储、电力、土地这些，而是简简单单的资本供给。我当然也知道Meta和CoreWeave不是一个评级，某种程度上不是一个赛道。但是当投资级利差走阔，难道垃圾级的成本不跟着变贵吗？就好比美债收益率上涨，其他公司的发债收益率也会跟着上涨一个道理。
因此在我的情景里，不管是对和合同定价还是对企业信用定价，公司债收益率是很可能继续走高的，对垃圾级的CoreWeave来说更是如此。
而高盛给的106目标价，我认为对应乐观情景而不是基准情景更合理一些，核心问题在于每兆瓦收入假设和融资成本假设同时过于乐观。这个假设不符合当前，甚至我觉得不符合未来一段时间的市场环境。
【美投首届选股训练营】
下一个新闻前，Jason和大家分享一个好消息，美投首届【选股训练营】开始报名了！
很多看官平时也会看不少股票分析，但真到了自己选股的时候，心里却总是没底，即便选中了也经常拿不住。本次选股训练营就是为了帮助大家解决这个问题。
美投选股训练营和市面上传统的录制课程不同，我们会全程陪伴大家，共同进行15天的集中培训，并有2场直播。目的只有一个，就是让你能够选中牛股，并真正让牛股为你赚钱！
同时训练营期间你也将免费获得美投Pro+的最高权限。参考美投全部的精品股票研究，以及实战的交易分享。结营时你还能拿走3只，美投团队当前最看好的投资标的。
美投选股训练营的价格非常实在，不像市面上动辄大几百美金的课程，美投选股训练营只要19.99，质优价廉。
为了保证课程质量，首届训练营我们只开放288个名额，先到先得，报满为止。感兴趣的看官欢迎点击置顶评论查看详情！
大摩上调亚马逊目标价
尽管上周AI概念股遭遇明显抛售，大摩还是非常看好亚马逊的上涨潜力。大摩分析师Brian Nowak，将亚马逊的目标价从335美元小幅上调至350，并将其列为首选股。那么问题来了，这位分析师上修亚马逊的核心原因是什么呢？
Nowak的原因有三个。
第一个理由，是他认为目前市场仍然低估了AWS的增长潜力，随着亚马逊旗下AI云服务Bedrock的前景越来越明朗，AWS对公司整体业绩的贡献也将会变得更重要。大摩预计，AWS在2027年的营收将同比增长47%，营业利润率能达到42%，并有望保持强劲增长至2028年，为亚马逊持续创造可观利润。
第二个理由是AI代理购物，随着Meta推出Muse，传统电商模式正面临新的挑战，但Nowak认为，即使Muse快速发展，亚马逊仍然有望成为AI购物发展的重要受益者。因为亚马逊已经拥有领先的电商基础设施，和庞大的忠实用户群，这些基础能够继续为亚马逊创造优势。
他特别提到，今年年底的购物季将是一个重要的观察时间点。如果Muse在没有亚马逊参与的情况下，无法提供良好的购物服务，反而进一步证明了，亚马逊在AI代理电商发展的重要性。
第三个理由是实体AI，亚马逊除了受益于云AI的需求外，也有机会成为实体AI领域的赢家，因为亚马逊还在持续推动物流中心的机器人自动化，Nowak认为随着2027年更多采用机器人，包括新建中心和现有设施的升级改造，都将会进一步展现亚马逊在实体AI方面的实力。
据此，大摩将亚马逊上调至350美元，并纳入摩根士坦利的Top Pick股票篮子。
新闻到这里，我们来听美投分析师Steven的观点。
Steven认为，果然平时大家都爱说高盛反买，别墅靠海，但很少听到有评论区的朋友们说大摩反买，别墅靠海，看来大摩的观点还是比较靠谱一点。好了前面是玩笑话了，其实只要是有价值的观点，都值得拿出来看的。
不过就大摩今天的这个观点，我个人确实是非常认可的。之前我们在美投Pro里，包括公开频道里都有反复提及过说，认为市场对于AWS的增长预期是过于保守了。从下图可以看到，现在市场预期接下来两个季度AWS的增速分别是在38%和39%，而且随后还会开始大幅下滑到33%，这个数据，和大摩预计的27年全年47%相比，显然是差得很远。而我个人是更愿意相信大摩的这个预期的，因为AWS未来的收入跟Anthropic的收入相关性很大，这会成为AWS收入增长的一个重大催化剂。再加上它还有自研芯片销售，以及产能在下半年快速释放这两大逻辑，所以我预期，AWS大概率可以维持好几个季度的高增长的，值得关注。
马斯克或送全美儿童一人一股
感恩节快到了，马总也准备给全美儿童送福利。据CNBC报导，马斯克计画在明年向美国所有18岁以下的儿童，每人赠送一股SpaceX股票，而且马斯克还表示，这只是未来一系列赠股计划的开始。
事情的背景是这样的，周末Anthropic宣布，计划拿出公司5%的股份成立公益基金，用来应对AI发展可能带来的失业等问题。结果马斯克看到后在X上留言，建议Anthropic干脆把股票送给大众，还表示自己准备这么做。没想到今天，马斯克就真的宣布了这项赠股计划。
美国目前大约有7200万名18岁以下的儿童。如果每人获得一股SpaceX股票，按照上周五的收盘价计算，这项计划的总价值将达到105亿美元。
虽然金额相当惊人，但是对马总本人的持股影响有限。根据今年8月提交给SEC的文件，马斯克持有约48亿股的SpaceX股票，如果加上尚未归属的股票奖励和期权，总数达到64亿股，占SpaceX 48.4%的权益。所以这次计划送出的股票，仅占他直接持股的1.5%。
不过，目前这项计划还停留在口头承诺阶段，并没有具体的赠股时间、领取资格，以及发放方式发放。川普帐户的发起人Brad Gerstner就提出，可以利用这个帐户，也就是为儿童设立的投资账户，来完成这次赠股，但目前还没有获得马斯克的正式确认。
那么，马斯克一口气送出105亿美元的股票，对持有SpaceX的投资者来说会有什么影响？Jason认为基本上是毫无影响，主要原因有两个。第一，这项计划并不会稀释现有股东的持股。第二，马斯克对于SpaceX的控制权也不会有太大的改变。
先来看股权稀释，因为马斯克准备送出去的是自己持有的股票，并不是SpaceX额外发行新股。把股票从马斯克的口袋，转到7200万名美国儿童的口袋，公司的总股数完全没有改变，自然不会稀释其他股东的权益。
至于控制权的部分，Jason在SpaceX招股书特别篇就有提过，SpaceX采用的是双层股权结构，A类股每股拥有一票投票权，B类股则有十票。而马斯克主要是通过持有B类股，来掌握公司超过八成的投票权。如果这次送出的是投票权较低的A类股，那么即使一次送出7200万股，对马斯克控制权的影响也非常有限。
那么对马斯克来说，这份105亿美元的礼物，到底有多贵？其实实际成本大概率比账面便宜不少，因为关键在税。
如果，像Gerstner说的那样走川普账户，按照美国财政部9月30日生效的新规，个人不能直接把股票放入川普账户，股票要先捐给慈善机构，再由基金会发给川普账户。这样一圈绕下来，马斯克在税上可以享有两个好处。
第一，因为马斯克持有SpaceX的股票已经超过一年，而且SpaceX现在是上市公司，所以他把股票捐给私人基金会，可以按照市值来计算抵税的金额。第二，捐股票不算卖股票，不用交资本利得税，因为马斯克是SpaceX的创始人，这些股票的原始取得成本可能非常低，如果他先卖掉股票再捐现金，几乎每一分钱都要交资本利得税。当然，具体能节省多少税金，还是要看最终通过什么机构、采取哪种方式来计算。
但川普账户有个规定，捐赠的股票不能有转让限制，马斯克目前持有的SpaceX股票仍受到上市后的限售规定约束，预计要到明年6月才能解除。因此，如果真的采用这种方式，可能还得等到限售期结束，才能正式发放。
总结来说，对SpaceX的股东，这项计划不会改变公司的盈利能力，也不会稀释股权。如果送出的是A类股，对马斯克控制权的影响也相当有限。反倒是马斯克可以借这次赠股，树立慷慨回馈社会的形象，又可能享受到一定的税务优惠。
不过，马总过去开过不少支票，最后却没有兑现。
包含承诺给OpenAI的10亿美元，最后只到账了大约3800万，承诺给联合国世界粮食计划署的60亿美元也没到。而这次的赠股计划，会不会也变成一场空？我们就等着第一个观察窗口美国感恩节吧。
好了，接下来是彭博五大科技新闻：
第五：苹果周一确认，将于10月28日在洛杉矶举办发布会，计划推出首款触屏MacBook Pro，预计配备OLED屏幕和灵动岛。据报道，苹果还将发布搭载M6芯片的低端MacBook Pro、新款iMac和iPad mini。
第四：据The Information报道，Anthropic正开发一款新模型，能在用户指令模糊时推断其真实意图，推理和创造性解决问题能力也更强。报道未披露模型名称，该媒体联合创始人发文猜测或为Fable 5.5。
第三：Nscale表示，微软已退出其在英国埃塞克斯的数据中心项目，该项目此前因电力限制而延误。Nscale约85%的合同来自微软和Anthropic，此事对其最高募资30亿美元的IPO计划构成打击。
第二：特朗普政府以国家安全为由，禁止美国联邦民事机构使用中国AI初创公司，DeepSeek的产品和服务，要求各机构从系统中移除相关产品，并禁止DeepSeek参与联邦政府合同。
第一：据知情人士透露，Nscale正与Anthropic洽谈出售算力，交易价值可能约450亿美元，用于西弗吉尼亚州Monarch园区第二栋设施，最快几天内敲定。若达成，将提振Nscale寻求约300亿美元估值的IPO前景。
为你推荐
