最后来看奈飞。与上次一样的是，奈飞在财报公布后也下跌了5%，但不一样的是，奈飞可能真的要没钱了？ 财报显示，奈飞本季度营收为120.5亿美元，同比增长18%，基本符合彭博共识。调整每股收益为0.56元，同比增长31%，也基本符合预期。这里就很有意思了，不知道大家还记不记得，上次财报奈飞收入增速大超利润增速，而这次恰好反了过来，利润增速反而比收入高，这会是什么原因呢？管理层解释称，Q4收入增长主要来自于会员增长、定价提高，以及广告收入增加带来的推动。在费用端，本季度包含了约6000万美元，来自华纳收购案相关过桥融资的利息支出。管理层的解释没有明白的告诉投资者利润为何大幅增长，如果剔除掉6000万美元的融资费的话，那么调整EPS增速应远超31%水平，反而更大程度上超过了收入增速。既然管理层解释不到位，那我们就一起来拆解下，看看费用端到底有什么猫腻。从利润表上可以看到，包括成本、销售、研发、管理费都出现了环比上涨，营业利润和税前利润实际上都是下降的，因此它们都无法解释净利润高增速。而真正起到作用的恰恰是没有被管理层提及的税费，它才是奈飞EPS增速不匹配的关键。可是去年四季度并没有特定的税务优惠政策？奈飞是如何能做的呢？由于奈飞还没有公布10Q/10K文件，没法准确拆解其他长期债务进行判断，但从已披露的现金流量表中可以看到，本季度将近有1.63亿的增量递延所得税资产，这可能意味着，大量的递延所得税资产在利润表中抵消了部分所得税费用，从而得到了更高的净利润和EPS。但至于是什么原因导致的，管理层没有解释，但很可能是和巴西监管有关。具体归因还要等10Q10K文件才能确定。但现在能作出判断的是，如果综合税率调整为和上季度一致，那么调整利润应该是大幅低于预期，这是今天奈飞盘后大跌的第一个原因。接着在现金流层面，Q4自由现金流为18.7亿，大幅超出预期的14.6亿，这是积极信号。但同时管理层还披露说，由于收购华纳兄弟需要大量资金支持，目前将暂停股票回购。暂停回购意味着支撑股价的托底不复存在，同时也意味着管理层没有履行此前的承诺，哪怕这只是暂时的，这是今天盘后大跌的第三个原因。在指引方面，管理层预计26财年将有约512亿收入，略为超出预期，但约110亿的自由现金流的预测也低于了共识，整体上算好坏参半。最后在债务以及华纳收购案方面，管理层表示，为了加快了股东投票时间表，以及为资产交割提供了更大的确定性，我们与华纳修订了合并协议，现改为全现金交易，对应华纳每股估值为27.75美元。 同时我们获得了82亿美元的额外过桥贷款承诺，目前总过桥额度增至422亿美元。 但在债务端，本季度末奈飞总债务为145亿美元，现金及等价物为90亿美元。这意味着，假设最终收购对价为800亿的话，在留存必要的营运资本后，奈飞还需举债约700-750亿左右，奈飞的净债务将达到830亿，净杠杆将超过5倍，因此它很可能从标普当前的A级且稳定展望，连降两级为BBB且展望为负面，对估值构成较大压力。Jason认为，和甲骨文一样，奈飞的基本面已经出现恶化的苗头，目前的现金流不支持它的商业布局。可无奈的是，从更长远的角度来看，为了保证自己的护城河和利益，它们又不得不通过收购或者扩张迈出这一激进的步伐，从而间接导致停止回购，大举借债，甚至评级被降。往好的方面说，管理层牺牲了短期财务健康度而押注未来更高的曲线；往坏了说，如果华纳收购后的协同和收益无法覆盖激增的债务成本，那么奈飞将陷入漫长的估值阵痛期，这点大家要保持谨慎，它并不是一个短期事件。