英伟达GTC解析
NVDA
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财报后更新
美投团队上调英伟达评级和目标价
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NVDA
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财报分析
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NVDA
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情绪主导
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事件驱动
英伟达又要左脚踩右脚上天？循环交易恐慌下，股价下跌5%
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事件驱动
美投团队下调英伟达评级，从Strong Buy下调到Buy
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调整目标价
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财报分析
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NVDA
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资金流动
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05/14
文章
英伟达GTC解析
2025/03/23 17:37 ET
新闻事件
英伟达GTC解析
最近英伟达股价承压，主要原因是市场质疑AI泡沫，尤其DeepSeek事件和对数据中心建设过热的质疑，引发股价不断下跌。虽然各个大科技的财报（包括英伟达自己）显示2025年AI投资规模并没有受到任何影响，但投资者对于GPU需求的质疑还是给英伟达的股价带来了不小的压力。
因此，本次GTC就显得格外重要，让我们投资者有机会从不同的角度再度审视英伟达。看看他的需求如何？其护城河是否稳固？以及基本面是否发生变化？
虽然英伟达的GTC大会主要是面向技术人员的会议，更多偏向于介绍英伟达的技术路线，但是黄仁勋依然为投资者带来了一些重要信息。
我主要从投资的角度，为大家挖掘本次GTC大会中投资者需要知道的重要信息，忽略掉那些枯燥的专业技术信息。我将会从英伟达的需求、护城河、威胁三个角度分析，最后会有我的观点。
1、DeepSeek之后的需求如何？
英伟达股价最近大跌的起点是DeepSeek的横空出世，原因是DeepSeek通过优化模型，大幅降低成本，做出与ChatGPT一样甚至更好的结果，因此投资者担心GPU未来的需求将会减弱。
而本次大会上，黄仁勋明显也意识到市场的这个担心，一上来就试图给观众一个定心丸，证明GPU的需求还在快速增长。
他首次对比了4个最大用户（微软、谷歌、亚马逊和甲骨文）的GPU需求。从下图中可以看到，在2024年的同期，市场对前代GPU Hopper 需求是130万个，而今年的同期对Blackwell的需求是360万个。
从这个数据，我可以得到以下2个结论：
1. 大科技对于GPU的需求并没有因为算法的优化而降低。考虑到Blackwell计算效率远高于Hopper，大科技对于算力的实际需求肯定远大于3倍。可见大科技们在改善算力的同时，依然在不遗余力的继续购买GPU，他们的需求没有得到满足。
2. 英伟达今年的营收增速很有可能远超市场预期。目前市场对于英伟达计算中心营收增速预期为55%，但从这张图中可以看出，4个最大大客户的增速为117%。
计算方式：如果Hopper的每个平均售价是2.2万美元，而Blackwell的每个价格是3.4万美元，那么这四个客户从去年的290亿美元，增加到今年的630亿美元，增幅为117%。
英伟达的发货原则是按比例发货，因此其他需求大户例如特斯拉、Meta等的发货数量增长也会类似，因此英伟达在美国的总需求很可能会维持100%以上的增速。虽然中国的出口限制产生负面效果，但我认为美国的需求很容易填补中国需求的缺口，因此我认为目前市场中57.2%的营收增速预期过于保守。
2、英伟达的护城河
今年的GTC中，黄仁勋明确表示未来计算的重点将会逐渐从训练向推理中转变，尤其是DeepSeek的开源会大幅推动推理的需求。他基于此更新了未来计算需求的规模，认为比去年预估大100倍。黄仁勋重点介绍了英伟达在推理中硬件和软件中的进展，展现了英伟达在推理中的领先优势。
• 硬件
英伟达遵循了每年一个重要系统更新的速度，目前正处于从Hopper到Blackwell的转变中。黄仁勋特别强调了Blackwell到Blackwell Ultra推理中的变化，GB300预计今年下半年上市，预计将会比目前的GB200快1.5倍。
未来的Rubin和Rubin Ultra系列的推理速度也将会大幅提高。
英伟达不仅在单个GPU不断提升，GPU之间的数据传输也将会有大幅改进。随着未来数据中心的计算需求爆炸式增长，为了最大化提高运行效率，数据中心需要将大量GPU连接在一起，以便调动大量GPU同时计算。因此，除了单个GPU运算速度重要外，其GPU之间数据的连接传输也是整体性能的关键因素，英伟达新推出的CPO系统能够确保英伟达有能力同时处理大量数据，同时降低单位能耗。
• 软件
除了硬件外，黄仁勋重点介绍了Dynamo的开源软件层。Dynamo吸取了DeepSeek在优化内存使用以降低AI推理任务成本方面的关键经验，并将其作为软件层开放给所有英伟达芯片用户。Dynamo将作为未来推理中的底层操作系统，相当于英伟达在推理层再造一个新CUDA，大幅提高在推理中的计算能力，再次深挖护城河。
通过将Dynamo实现的软件优化与Blackwell架构的硬件升级相结合，英伟达表示其推理性能较前代Hopper芯片提升达40倍，而硬件只提高了10倍，剩下的30倍是Dynamo提供，可见其威力。
• 结论
英伟达GPU在训练上的优势无人能及，这是基本已经达成共识的事情。但一直以来备受质疑的是，他能否在要求相对更低的推理领域仍然保持优势？现在看来，英伟达在推理上的推进很快，应对迅速，并且也具有较高的技术优势和护城河。这打消了不少市场的疑虑。未来随着英伟达在硬件和软件上不断取得进步，我认为未来几年中，他仍然能够靠不断加深的护城河维护住自己的垄断地位。
另外，毛利率是衡量英伟达护城河的最关键指标，也最近财报中毛利率的下滑又引发了英伟达股价大跌，因此关注英伟达的毛利率至关重要。黄仁勋大方承认Blackwell在开始阶段进展不如如期，导致利润率承压。但从Hopper到Blackwell是一种重大升级，不但是产品系列在更迭，基础架构，如机架、数据传输系统等都出现了重大变化，而之后的系列升级将会保持基础架构的稳定，再加上Blackwell已经进入到平稳量产阶段，因此我们需要密切关注，英伟达的毛利率是否会稳步提升至75%的正常水平，这对于判断英伟达的护城河至关重要。
3、英伟达的威胁
黄仁勋也谈了英伟达的3个潜在威胁，自研芯片、关税、宏观经济。
1、自研芯片
英伟达在训练阶段是绝对的王者，没有任何竞争对手。而在逻辑推理阶段，大科技可以通过特定领域的特殊芯片来完成特定的任务，因此市场担心自研芯片对于英伟达的威胁。
黄仁勋自信表示，即使是上一代Hopper芯片，也没有足够强的竞争对手，而目前英伟达正在通过软件和硬件不断拉开与竞争对手的差距。他认为虽然存在自研芯片的竞争，但是自研芯片的效率、成本和兼容性并不是最佳选择。
如果考虑到企业在AI中的投资是一个长周期（5-10年）、大资金量（几百亿美金）的选择，没有哪个科技巨头为了省钱，而冒险选择并不稳定、并且功能受限的自研芯片，最多是把自研芯片单做是一个backup，主要的投资依然会花在英伟达的通用GPU中。
因此他认为目前自研芯片对于英伟达短期内并不产生足够的威胁。
2、关税
尽管黄仁勋承认关税可能会为英伟达带来一些短期影响，但他认为英伟达的供应链很灵活，他们一直在准备将供应链转移回美国，其中台积电的承诺最为关键，英伟达已经开始使用在亚利桑那州工厂生产的芯片。从长远来看，他认为在美国本土的供应链将会解决关税的威胁。
3、宏观经济
市场担心一旦特朗普的关税政策将会导致美国的经济陷入衰退，那么英伟达的需求将会大幅缩水。但黄仁勋认为，即使美国经济陷入衰退，AI领域的支出也可能不会受到实质性冲击。在他看来，企业会重新调整支出的优先级，会将资金集中投入到增长快的领域，也就是AI。
因此，他并不担心英伟达未来的需求将会受到很大的冲击。
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英伟达GTC解析
2025/03/23 17:37 ET
新闻事件
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最近英伟达股价承压，主要原因是市场质疑AI泡沫，尤其DeepSeek事件和对数据中心建设过热的质疑，引发股价不断下跌。虽然各个大科技的财报（包括英伟达自己）显示2025年AI投资规模并没有受到任何影响，但投资者对于GPU需求的质疑还是给英伟达的股价带来了不小的压力。
因此，本次GTC就显得格外重要，让我们投资者有机会从不同的角度再度审视英伟达。看看他的需求如何？其护城河是否稳固？以及基本面是否发生变化？
虽然英伟达的GTC大会主要是面向技术人员的会议，更多偏向于介绍英伟达的技术路线，但是黄仁勋依然为投资者带来了一些重要信息。
我主要从投资的角度，为大家挖掘本次GTC大会中投资者需要知道的重要信息，忽略掉那些枯燥的专业技术信息。我将会从英伟达的需求、护城河、威胁三个角度分析，最后会有我的观点。
1、DeepSeek之后的需求如何？
英伟达股价最近大跌的起点是DeepSeek的横空出世，原因是DeepSeek通过优化模型，大幅降低成本，做出与ChatGPT一样甚至更好的结果，因此投资者担心GPU未来的需求将会减弱。
而本次大会上，黄仁勋明显也意识到市场的这个担心，一上来就试图给观众一个定心丸，证明GPU的需求还在快速增长。
他首次对比了4个最大用户（微软、谷歌、亚马逊和甲骨文）的GPU需求。从下图中可以看到，在2024年的同期，市场对前代GPU Hopper 需求是130万个，而今年的同期对Blackwell的需求是360万个。
从这个数据，我可以得到以下2个结论：
1. 大科技对于GPU的需求并没有因为算法的优化而降低。考虑到Blackwell计算效率远高于Hopper，大科技对于算力的实际需求肯定远大于3倍。可见大科技们在改善算力的同时，依然在不遗余力的继续购买GPU，他们的需求没有得到满足。
2. 英伟达今年的营收增速很有可能远超市场预期。目前市场对于英伟达计算中心营收增速预期为55%，但从这张图中可以看出，4个最大大客户的增速为117%。
计算方式：如果Hopper的每个平均售价是2.2万美元，而Blackwell的每个价格是3.4万美元，那么这四个客户从去年的290亿美元，增加到今年的630亿美元，增幅为117%。
英伟达的发货原则是按比例发货，因此其他需求大户例如特斯拉、Meta等的发货数量增长也会类似，因此英伟达在美国的总需求很可能会维持100%以上的增速。虽然中国的出口限制产生负面效果，但我认为美国的需求很容易填补中国需求的缺口，因此我认为目前市场中57.2%的营收增速预期过于保守。
2、英伟达的护城河
今年的GTC中，黄仁勋明确表示未来计算的重点将会逐渐从训练向推理中转变，尤其是DeepSeek的开源会大幅推动推理的需求。他基于此更新了未来计算需求的规模，认为比去年预估大100倍。黄仁勋重点介绍了英伟达在推理中硬件和软件中的进展，展现了英伟达在推理中的领先优势。
• 硬件
英伟达遵循了每年一个重要系统更新的速度，目前正处于从Hopper到Blackwell的转变中。黄仁勋特别强调了Blackwell到Blackwell Ultra推理中的变化，GB300预计今年下半年上市，预计将会比目前的GB200快1.5倍。
未来的Rubin和Rubin Ultra系列的推理速度也将会大幅提高。
英伟达不仅在单个GPU不断提升，GPU之间的数据传输也将会有大幅改进。随着未来数据中心的计算需求爆炸式增长，为了最大化提高运行效率，数据中心需要将大量GPU连接在一起，以便调动大量GPU同时计算。因此，除了单个GPU运算速度重要外，其GPU之间数据的连接传输也是整体性能的关键因素，英伟达新推出的CPO系统能够确保英伟达有能力同时处理大量数据，同时降低单位能耗。
• 软件
除了硬件外，黄仁勋重点介绍了Dynamo的开源软件层。Dynamo吸取了DeepSeek在优化内存使用以降低AI推理任务成本方面的关键经验，并将其作为软件层开放给所有英伟达芯片用户。Dynamo将作为未来推理中的底层操作系统，相当于英伟达在推理层再造一个新CUDA，大幅提高在推理中的计算能力，再次深挖护城河。
通过将Dynamo实现的软件优化与Blackwell架构的硬件升级相结合，英伟达表示其推理性能较前代Hopper芯片提升达40倍，而硬件只提高了10倍，剩下的30倍是Dynamo提供，可见其威力。
• 结论
英伟达GPU在训练上的优势无人能及，这是基本已经达成共识的事情。但一直以来备受质疑的是，他能否在要求相对更低的推理领域仍然保持优势？现在看来，英伟达在推理上的推进很快，应对迅速，并且也具有较高的技术优势和护城河。这打消了不少市场的疑虑。未来随着英伟达在硬件和软件上不断取得进步，我认为未来几年中，他仍然能够靠不断加深的护城河维护住自己的垄断地位。
另外，毛利率是衡量英伟达护城河的最关键指标，也最近财报中毛利率的下滑又引发了英伟达股价大跌，因此关注英伟达的毛利率至关重要。黄仁勋大方承认Blackwell在开始阶段进展不如如期，导致利润率承压。但从Hopper到Blackwell是一种重大升级，不但是产品系列在更迭，基础架构，如机架、数据传输系统等都出现了重大变化，而之后的系列升级将会保持基础架构的稳定，再加上Blackwell已经进入到平稳量产阶段，因此我们需要密切关注，英伟达的毛利率是否会稳步提升至75%的正常水平，这对于判断英伟达的护城河至关重要。
3、英伟达的威胁
黄仁勋也谈了英伟达的3个潜在威胁，自研芯片、关税、宏观经济。
1、自研芯片
英伟达在训练阶段是绝对的王者，没有任何竞争对手。而在逻辑推理阶段，大科技可以通过特定领域的特殊芯片来完成特定的任务，因此市场担心自研芯片对于英伟达的威胁。
黄仁勋自信表示，即使是上一代Hopper芯片，也没有足够强的竞争对手，而目前英伟达正在通过软件和硬件不断拉开与竞争对手的差距。他认为虽然存在自研芯片的竞争，但是自研芯片的效率、成本和兼容性并不是最佳选择。
如果考虑到企业在AI中的投资是一个长周期（5-10年）、大资金量（几百亿美金）的选择，没有哪个科技巨头为了省钱，而冒险选择并不稳定、并且功能受限的自研芯片，最多是把自研芯片单做是一个backup，主要的投资依然会花在英伟达的通用GPU中。
因此他认为目前自研芯片对于英伟达短期内并不产生足够的威胁。
2、关税
尽管黄仁勋承认关税可能会为英伟达带来一些短期影响，但他认为英伟达的供应链很灵活，他们一直在准备将供应链转移回美国，其中台积电的承诺最为关键，英伟达已经开始使用在亚利桑那州工厂生产的芯片。从长远来看，他认为在美国本土的供应链将会解决关税的威胁。
3、宏观经济
市场担心一旦特朗普的关税政策将会导致美国的经济陷入衰退，那么英伟达的需求将会大幅缩水。但黄仁勋认为，即使美国经济陷入衰退，AI领域的支出也可能不会受到实质性冲击。在他看来，企业会重新调整支出的优先级，会将资金集中投入到增长快的领域，也就是AI。
因此，他并不担心英伟达未来的需求将会受到很大的冲击。
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