AI循环投资的必经路径是？;小盘股阶段性看涨！;韩国巨额投资加速周期拐点？远程办公的最大bug是？
16小时前
播放量 1.1k
AI循环投资的必经路径是？小盘股阶段性看涨！韩国巨额投资加速周期拐点？远程办公的最大bug是？
开通服务即可查看评论～
文字稿
【今日市场】
今天这市场就舒服多了，可以有些分化没关系，但大方向还是要你涨我涨大家涨，比如谷歌亚马逊特斯拉都很亮眼。尤其是特斯拉，算是销量超预期被大摩认可了，也不知道大摩是卖给马斯克面子？还是给以后马斯克宇宙合并打提前量呢？软件板块也算是连续两天回暖不容易，但可以明显看到，网络安全还是表现更好一些，可以说逻辑属性buff很强。另外半导体、半导体设备也整体走强，尤其是半导体设备，这点我们会在新闻里提到。
其他市场没有太多可说的，美债比较分化，没有特别信号。美元下跌了一些，但日元兑美元盘中一度触及40年低位，这个可能需要继续关注一下。黄金白银比特币都表现平平，不过比特币老祖宗MSTR今天大涨近13%，说是终于要卖比特币回购股票，看样子是想通了，但也算是没坚持住。最后美伊以黎F4周末再演肥皂剧，WTI原油也重返70美元上方。但显然市场已经倦了。
行，接着我们快速过一遍本周看点：
本周是宏观经济密集周，美东时间周三上午9点，新任美联储主席沃什，将在葡萄牙举办的欧洲央行年会中发言，市场会密切关注他对美联储前瞻指引、对通胀数据、以及对美国通胀走势的措辞。Jason也会在当天新闻中解读。
另外本周会有大量的就业数据，包括周二JOLTS职缺、周三小非农、还有周四大非农。这里面大非农还是最重要的，如果劳动力市场继续超预期过热，美联储怎么样我不知道，但市场恐怕会加码加息定价，所以提醒大家，周四盘前要关注一下非农标题数字，目前市场预期是11万多一些，只要别到15万以上，我觉得应该不会有什么问题。好。接下来开始今天的新闻，我们从两个乐观假设开始说起。
“AI循环融资”背后的风险
市场原本在交易两个乐观假设，一，AI投资会继续增长，二，能源冲击和通胀压力只是阶段性扰动。但国际清算银行的年度报告却提醒各位观众，一旦AI回报低于预期，或者通胀重新抬头，风险可能从科技股估值传到信用市场，再传到主权债和银行体系。届时，全球将迎来一股史无前例的龙卷风。那么，如果未来真的发生灾难，我们现在该如何准备呢？
国际清算银行BIS，在2026年经济报告中说道，全球经济现在面对四个压力点：通胀回归、AI投资可持续性、金融脆弱性，以及公共财政吃紧。报告没有简单否定AI，而是担心AI增长不及预期会带来连锁反应。
那么，为什么BIS现在给出了警示？彭博认为，因为市场一边在给AI企业很高的成长预期，一边把风险补偿压得很低。
BIS指出，美国股票占MSCI全球指数大约64%，美国家庭的股票敞口也比互联网泡沫时期更高。如果美国科技股大幅重定价，财富效应和消费回落会比过去更严重，也更容易外溢到全球市场。
在AI现金流压力方面，BIS估算五大云去年今年两年，合计将把超过1万亿美元投向AI资本开支。这些承诺已经快于企业盈利和自由现金流增长，一些公司开始用发债补充资金。而如果AI收入兑现变慢，资本开支就会从增长引擎变成债务偿付压力。
接着，BIS还点名了循环融资风险。循环融资是芯片制造商和大型云厂商投钱入股AI实验室和新云服务商的说法，AI实验室和新云贵再承诺未来几年购买芯片算力，它们的数据中心建设又越来越多的交给第三方，而第三方再通过带退出条款的长期合同，把设施租回给大型云厂商。
BIS指出，这个结构最大的问题是收入、股权、债务和采购合同被绕在了同一张网里。而这类交易披露不足，同一资产存在被多次质押的风险。对投资者来说，表面上是客户订单，但实际可能也是供应商融资、未来的采购承诺，以及抵押资产的组合。在好的时候，这个组合会放大收入确定性。但在退潮时，市场很难第一时间看清谁在真正的承担损失。
如果AI投资回报让市场失望，企业融资会率先收紧，资本开支可能从热潮转为长期低迷。那么云厂商放慢建设，AI实验室、数据中心工程承包商、上游设备商的收入都会受影响，也会被重新评估。BIS把这种风险和2008年金融危机、2020年3月的现金荒放在了同一组历史参照里，意思是风险重定价，可能触发更广泛的企业信用冻结。
对于通胀，市场认为中东冲突和霍尔木兹海峡冲击后，供应扰动是暂时的，油价回落也加强了这种信心。但是BIS提醒，能源实体供应修复需要时间，塑料和化肥等关键投入品价格已经分别上涨30%和50%。如果考虑到2021到2023年的高通胀记忆，那么居民和企业调整价格、工资和预期的速度，可能会比上一轮更快。
当然，报告也给了缓冲条件。比如劳动力市场平平，政策利率比当时2022年要高，这些因素有助于限制工资压力和通胀的二轮效应。可如果能源价格再次波动，或者通胀预期开始松动，央行就很难像普通供给冲击那样简单观望。必要时会维持甚至进一步收紧货币政策，因此也会压低增长，压低资产估值。
最后是财政和主权债。BIS指出，很多国家本来就带着高债务进入这轮能源冲击，2022年以来，发达经济体调整后赤字平均为GDP的1.9%，接近2000到2019年1.1%的两倍。而新兴经济体恶化更明显，从2000到2019年的0.1%，大幅拉升到2022年以来的1.8%。这意味着，政府想补贴能源、增加国防和社会支出的压力会更大，因为利息负担已经在挤压财政空间了。
Jason认为，BIS的提示有很多个层面，但核心就一个，如果AI需求放缓或者不及预期，那么它导致的后果是什么？以及我们该如何应对？
我就从循环融资这个角度来说好了。循环融资细节会很复杂，但越是复杂的交易，就要越简单的去看待它。
在我看来，循环融资是在技术粗放的发展初期时，企业互相融资，或者通过外部融资，来一起维系这个产业链不要断掉。至于具体谁给谁融资了其实并不重要，从法律和财务的角度上说，它们的收入确认合法合规没什么问题。但对于为什么要维系产业链这个问题，我认为是市场不愿正面回答的一个问题，因为AI变现不如预期，变现来的不如花钱快，不如花钱粗放。
我举个中国的例子，十来年前，中国兴起了单车租赁业务，就是花钱租个自行车解决短程通行问题。这个业务的起点是好的，因为很多时候，中国的地铁、公交站和目的地之间距离比较长，骑个自行车可以很好削弱了这个痛点。
但是由于无序竞争，数家乃至数十家企业迅速踏入这个市场，也吸引了大量的社会资本入局。最后制造出成百上千倍于需求的自行车，而这些自行车，不仅导致道路拥堵、混乱，也迫使多家企业不得不降价竞争保市场，最终只残留了几家公司还能运营下去。
这个例子就是典型的过度扩张，企业高估了人们对自行车的需求，导致短期内快速生产了大量的自行车，消耗了企业现金流，也消耗了社会投资资本，这些钱变成了吸引消费者的折扣，而折扣又形成了恶性竞争内卷循环，最终造成产业链崩掉，资本撤资，一地鸡毛。
所以BIS的警告没毛病，但它不是AI才有的新鲜事，它是新技术和新市场可能的路径之一，不管企业是循环融资还是外部举债，企业前期的跑马圈地，都是害怕错过的人性使然，它们不想因为现在少投钱，而错失未来数十年的自行车市场。
所以如果你问我AI会不会崩掉？我认为可能也会。但在通往崩掉的路程中，也会产生出很好的投资机会。对于我来说，如何平衡投资机会和贪婪，是需要设定规则和持续矫正的。我认为现在全仓现金等着崩掉抄底是最安全的解，但不是最优解，更折中一点的做法是两手准备，一手押注泡沫延续持续投资AI主题，另一手押注股指、一些现金还有黄金，在市场崩掉绝望时，打开油管，循环播放巴菲特和芒格的投资理念，让他们的回音充满脑海。
为何小盘股走势比大盘更坚挺？
接着我们来看大盘股和小盘股的奇怪走势。
据高盛科技股策略师Peter Callahan的观察，上周是近期市场结构变化最密集的一周。首先是上周的动量因子在剧烈波动，其次是市场广度在明显扩张。这两个观察其实是一回事，就是上半年的趋势性交易，比如买大科技、买半导体等等这些，在上周出现了阶段性阻力信号。
这件事最直观的证据是小盘股。根据高盛统计，今年以来，罗素2000指数相对标普500已经跑赢了大约12.40%。如果这个表现延续到年底，会成为2003年以来小盘股相对大盘股最强的一年。
注意，这里需要分清两件事。小盘股强，不等于投资者突然变得非常激进。科技股弱，也不等于市场一定进入全面避险。我认为更合理的解释，是资金在比较性价比。大盘科技的盈利质量仍然很好，但估值和持仓太集中，尤其是仓位。而小盘股、区域银行、REITs、住房这些老登不受待见的板块，只要宏观数据没有明显恶化，就会相对更容易吸引补涨资金（体现性价比）。
这个轮动还体现在纳指100和等权纳指上。数据显示，纳指100跑输等权纳指大约6个百分点，跑输幅度已经接近除2022年利率冲击以外的历史极值区间。也就是说，权重最大的科技龙头开始拖累指数，而更多中小成分股反而表现积极。市场集中度在减小，广度在改善。
那么，切换与分化的表现，是否意味着AI主线要暂歇一阵子了？高盛没有这么判断。高盛认为，半导体板块上周录得2025年关税日以来最大单周跌幅，部分二季度领涨的AI相关股票，包括AKAM、NVTS、QCOM、VRT、IONQ等已经回吐了大部分，甚至全部阶段性的超额收益。Peter Callahan把这种调整称为某种程度上的健康重置，因为半导体板块在4月和5月累计上涨约95%。涨得太快之后，消化本身并不奇怪。
英伟达的相对走势也说明这一点。高盛观察到，英伟达相对标普500仍然处在上涨和盘整交替的节奏里，还没有变成明确的趋势破坏。对AI交易来说，短期问题是投资者愿不愿意继续为同一批股票支付更高估值。这个问题，必须等二季度财报来回答。
那么皮球踢给了二季度，二季度压力自然就小不了了。高盛全球投资研究部预计，标普500二季度盈利同比增速大约为22%，是2021年以来最高的预期水平。但是，标普500成分股中位数公司的盈利增速，预期只给到了9%，和2024到2025年的中位数水平大体接近。这个差距说明，指数层面的高增长，还是得靠少数公司拉动。
这就是这轮行情的核心矛盾。指数盈利很强，但盈利贡献高度集中。只要少数AI基础设施公司继续兑现，市场还能接受集中度；一旦盈利不够强，或者管理层对下半年需求表态谨慎，集中度就会反过来变成压力。
对于贡献亮眼的半导体设备，高盛认为也出现了内部分化。AMAT和ASML今年以来的表现差距，已经扩大到约80个百分点。Peter Callahan认为，这很难用单一原因解释，可能同时涉及终端市场敞口、仓位结构，以及2025年LRCX和KLAC领涨之后的均值回归。这些听起来像是细节，但其实这是市场从买整个AI链，转向挑AI链里面谁更能兑现的分化过程。
另一个信号，是大型软件和IT服务股还没有真正加入反弹。CRM、INTU、ADBE、ACN这些公司，在近期轮动里明显缺席。这种缺席也让高盛认为，这轮轮动只是从芯片切到其他AI软件，这还算是AI内部的切换。但如果资金持续流向小盘、生物科技、旅游、区域银行和REITs，那才更像是风格的切换。
Jason认为，从二季度盈利增长上来说，英伟达和美光两家就贡献了40%，前十大贡献了超过75%，所以盈利增长集中度没什么改善，它可能不是小盘继续回涨的理由。理由更可能还是仓位管理和估值性价比的问题。
现在大盘股、动量、半导体仓位居高不下，他们基本面都很扎实都很好，但技术面和资金面都不太好看，就像高盛说的，阶段性的盘整需求不低，小盘股阶段性阻力不高。资金自然而然地会向阻力更低的方向流去。
另一个是年中机构再平衡。可能有观众经常听这个词，但不知道它是怎么操作的，这里我简单说一下。机构通常会设定一个固定比例，比如80块钱投标普，20块钱投纳指。随着时间的推移，标普纳指都上涨了，但标普从80涨到了85，纳指从20涨到了30。这很好，但两者的比例也从起初的80比20，变成了现在的85比30。这个比例不符合设定值了，所以要重置，把比例重新拉回到设定值。比如把纳指卖掉7块贴给标普，保持92比23，约等于80比20的比例设定值。
所以上半年涨的太凶的公司，在季度末可能会遭受机械式的再平衡卖压，这或许也是小盘股阶段性受益的点之一吧。
对我来说，我没有投资小盘股，不过我看好它阶段性的表现。
韩国巨额投资加速周期拐点？
市场担心存储扩展，因为扩产可能意味着供给大幅改善，意味着周期见顶又要再来一轮，但是昨天韩国在宣布史无前例的投资计划后，韩股非但没深跌下去，反而收复失地涨了起来。这个市场到底是什么逻辑？
当地时间周一，韩国政府提出国家级半导体战略，目标将半导体、物理AI与AI数据中心定位为韩国产业升级的三角支柱，强调三者协同运转将推动韩国跻身AI革命主导国行列。
总统李在明宣布，三星海力士将在西南部合建四座芯片工厂，目标五年内DRAM产能翻倍。在封装领域，政府计划投入81万亿韩元，将培育先进封装产业集群，以承接未来随产能扩张而增长的封装需求。在AI数据中心领域，政府计划在2035年前投入逾1000万亿韩元，以支撑物理AI与数据中心构成的产业生态。在研发层面，政府将在十五年内投入30万亿韩元，覆盖研发、设计、验证及制造等全产业链环节，以抢占下一代半导体竞争先机。
韩国总统李在明将半导体、物理AI与AI数据中心，定位为韩国产业升级的三角支柱，强调三者协同运转将推动韩国跻身AI革命主导国行列。
在消息公布后，此前下挫的韩国股市迅速逆转，三星海力士也收复了部分失地，
总统李在明在发布会上，还特别感谢了三星李在镕和SK崔泰源出席，并强调这不是政府施压的结果，这是政企利益高度契合的共同选择。他表示说，政府将在青瓦台设立项目直属负责人，来亲自督导三大超级项目的推进执行。
Jason认为，不施压还专门搞个监军，真有你的。至于为什么股市上涨，我觉得可能有几个原因：
第一个是时点问题，不管计划投资多少产能，这都是几年后，甚至十年后的事，它最终能给多少产能？甚至能不能按计划落地都有巨大的变量。所以我认为它更多是信号压力，但几乎无法改变未来一两年的紧张格局。
第二个是投资问题，韩国这次投资有很多是存储扩产，但更多的是本地AI数据中心和AI机器人集群等等，这些新投资反而带动了更多的存储增量需求，从而平衡了存储扩产的风险。
因此我不认为韩国大规模投资，就可以直接改善存储中短期的供需关系，它更偏向于一个中长期的国家战略方针，对国家是明确的，对存储供需关系是比较中性的，但对更上游的半导体设备是连续的增量需求，是比较利好的。
远程办公的最大bug是？
远程办公remote，这是大家多么喜欢的一种工作方式啊，不过Jason得现场办公，得和分析师一起聊市场分享投资，为了能给大家输出新闻和观点，这样的small talk是不能缺席的（狗头保命）。总之，我是没机会享受这个疫情以来最伟大的工作模式了。不过，华尔街日报还给了另一种不要远程工作的奇葩理由？这是什么？难道还有人不喜欢远程工作吗？一起来听听是什么鬼。
文章用了一个例子开头，24岁的凯莉·克拉普找了两年工作，投出了150份简历，最后接受了一家完全没有办公室的公司。她的同事分散在全国各地，交流主要靠Slack和邮件沟通，所以有时候好几天都听不到同事说话，更看不到同事的脸。她形容这种关系很直接明了，就是别人给她任务，她交付结果这么简单。可问题是，她非常担心自己被落下，因为她觉得现在就业市场很差，而她需要人脉。
作者认为，凯莉的情况只是一个缩影，对很多年轻人来说，传统办公室反而已经有点陌生了。虽然很多大公司，包括摩根大通和亚马逊都在推动员工重回办公室，但远程办公依然变成了美国职场的重要组成部分。
而正是这样的结构性变革，也造成了结构性的矛盾。
这个矛盾是，成熟员工在家的工作效率可能更高。但新人恰恰最需要办公室。创业者杰森·克劳福德对《华尔街日报》说，如果新人是远程办公的话，那么远程培训新员工是非常昂贵的，它会变成对资深员工时间的一种隐性税。换句话说，高手可以在家闭麦听歌一打五，可以安静的产出工作不影响效率，但新手少了旁听、模仿、随口提问和跟着做的机会，这个机会对他们来说非常昂贵，也是一种隐形税负。
伦敦政经在上个月发布的研究中显示，自2019年以来，个别国家招聘分配给初级岗位的比例下降了14%。对于疫情之后还在保持远程办公的公司，它们更可能会继续削减初级岗位招聘。
为什么会这样？作者认为，招聘初级员工，本质上是企业押注一个人的未来技能。企业今天付工资，真正买的是这个年轻人未来几年的成长速度。如果远程办公让学习速度下降，那么这笔投资的回报率就变低了。企业自然会更倾向于招聘熟手。
这就好比你现在投资AI大科技，你看重的是他们未来数年间的稳定回报，但现在因为存储短缺的缘故在支付周期税，那么未来的回报也就因此而变低了。
作者继续说，很多人可能会有一个直觉，说Z世代不是最适应线上沟通的一代吗？但数据并不完全支持这个刻板印象。盖洛普去年的调查显示，想要完全远程工作的Z世代不到四分之一，比例低于年龄更大的群体。
软件开发者达比·弗农举了一个例子，她一开始也觉得远程方便，早会前五分钟起床就行了，但后来发现，有时候一整周几乎都没人说话，这让她感觉很不好。后来她换了一个线下工作后意识到，在Slack上承认我不知道该怎么做，要比午饭时顺口问一句难得多得多。
所以弗农的经历，很准确地解释了新人培训的核心障碍。很多学习不是正式会议里发生的，而是在低压力、低成本的小互动里发生的。而不管是否年轻，只要是新人都更需要交流。
不过，文章也没有把所有年轻人写成同一种人。德勤上个月的调查显示，只有6%的Z世代和千禧一代，才把成为公司领导当作主要职业目标。换句话讲，很多年轻人并不是不想成长，他们是在重新计算成长和生活之间的交换条件。
加拿大24岁的软件开发者克里斯托弗·斯蒂弗斯就是这一面。他在安省斯特拉特福附近的家庭农场工作。虽然有一次牛闯进他的Zoom会议，虽然他也知道自己可能错过人脉积累，但他喜欢一边完成工作一边照顾牛群，同时也能离家人更近一些。
Jason始终认为的是，工作是自驱型的，自己想工作，自己有兴趣效率才高。比如有时候我会凌晨爬起来看韩国股市，也会自己研究研究数据跟大家分享，这些我都乐在其中。就算要交流也行，我可以放一个人头音响在办公室，然后远程连接全程打开麦克风，同时共享我的电脑桌面来自证清白。如果要现场开会，同事也可以抱着我的人头音响进会议室，有个头型也有个声音岂不妙哉？反正这个专利我是申请了。
当然，这是一个站着说话不腰疼的玩笑（不是），一个老投行的经验之谈是，如果有机会，那就去现场，去办公室，去出差，去接触任何一个你能接触的实战，在我看来，实务经验远远大于一切理论知识，尤其是金融和法律领域，这点要谨记。但是朋友们，我真想做个人头音响。
好了，接下来是彭博五大科技新闻：
第五：美国新法规周二生效，禁止五角大楼与同时服务中国军事企业黑名单客户的游说公司合作，华盛顿多家顶级游说机构相继解除与阿里巴巴、腾讯的代理关系，阿里已向法院提起诉讼寻求从黑名单中撤除。
第四：黑石旗下数据中心运营商AirTrunk，有望于本周向新加坡监管机构秘密提交上市申请，拟发行REITs融资约15亿美元，有望成为该市场2017年以来规模最大IPO，花旗、星展及杰富瑞担任承销商。
第三：Meta旗下WhatsApp宣布向全球30亿用户开放用户名注册，用户此后无需共享手机号码即可建立联系，被定位为重大隐私升级，预计今年晚些时候正式启用，平台同时为公众人物保留了专属用户名。
第二：微软股价6月累计跌逾18%，创2000年12月以来最差单月表现，市值蒸发超6130亿美元。投资者既担忧其高额AI基础设施投入难以快速转化为回报，也忧虑AI技术或逐步侵蚀Word、Excel等传统软件需求。
第一：康卡斯特宣布将旗下NBCUniversal及Sky分拆为独立上市公司，终结逾十年的有线电视与媒体整合策略，以应对有线用户持续流失困境。公司股价盘中一度飙升17%，分拆需监管批准，预计约一年内完成。
为你推荐
