如何通过大宗商品了解市场
2021-12-05
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市场通常把大宗商品称为alternative investment另类投资，因为他有别于传统的股票债券类投资，大宗商品的投资具有波动性大和标准化程度高两大特点。股票通常被看做是一种不稳定的投资品，然而大宗商品的价格波动比股票还要高。#大宗商品
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前段时间，木头姐的一则评论引起了我的注意。她说，中国的经济发展可能出现了风险，增速可能会变慢。而后来的数据表明，她的论断确实被验证了。木头姐做出中国经济增速放缓的依据很有意思，她发现大宗商品的价格出现了不同寻常的下跌，比如铁矿石的价格从6月份的高点下跌超过50%，铜价和大豆的价格也都出现了15%到25%的跌幅，这说明中国的需求出现了疲软。从中我们可以看出，大宗商品的价格远比看起来的作用要大，他经常能够帮助我们判断宏观经济形式，提前把握投资风向。本期会员视频，美投君就来给大家揭开大宗商品的神秘面纱，让我们一起来看一下，大宗商品价格背后深层的投资逻辑。
大宗商品commodity是一种有天然资源加工后得到的，一类无差异，可交易的产品。它主要分为三大类，分别为金属，农产品，和能源。而每一大类中又分成性质迥异的几小类。比如，金属又分为以铜，铁为代表的工业金属，和以金，银为代表的贵金属。农产品又可以分为以大豆，小麦为代表的粮食类，以木材，棉花为代表的经济作物类，和以牛羊为代表的牲畜类。而能源也可以分为，石油，天然气和精炼品3小类。
市场通常把大宗商品称为alternative investment另类投资，因为他有别于传统的股票债券类投资，大宗商品的投资具有波动性大和标准化程度高两大特点。股票通常被看做是一种不稳定的投资品，然而大宗商品的价格波动比股票还要高。这是因为影响大宗商品价格的因素实在是太多了，比如政治，天气，运输，仓储等，而且每一个因素都几乎无法预测。不像股票和债券那样，我们好歹有些估值和分析方法可以有的放矢。
而大宗商品的买卖双方其实都不喜欢这种高度不确定性，一个大豆农场主，肯定不希望大豆成熟时价格出现大跌，而经常买大豆的人也不希望大豆价格没事儿就乱涨，他们都希望提前锁定价格。所以，大宗商品期货就诞生了。而为了保持期货的流动性，就需要有更多的人进行交易，更多的人能够进行交易就意味着，大宗商品必须要有统一的标准。这就是大宗商品第二个特点，高度标准化。举个例子，如果你选择的期货是澳洲高级小麦APW（Australian Premium White），那么无论你跟谁做交易，最后都会拿到蛋白质含量10.5%，水分总含量12.5%，常规湿面筋为24.5%，降落值最低300秒的小麦。一分不多，一分不少。
目前大宗商品市场已经发展的非常成熟，市场规模极大，光能源一类的市值就已经达到了6万亿的规模。而且，大宗商品可以说是渗透进了所有商品和经济活动中，所以他的价格也很大程度上牵动着全球经济的命脉，没有哪一个国家可以独善其身。举个例子，1989年，日本政府开始对于大宗商品加税，这导致国际大宗商品价格持续上涨，从而引发了美国本土产品的成本上涨，直接导致美国出现了5%的高通胀。而眼下，我们正在经历的高通胀，大宗商品的价格也是一个重要推手。可以说，大宗商品就是宏观经济的脉搏，投资者就像是一名老中医，把好了宏观经济的脉，你就能给宏观经济预测病情了。此外，大宗商品不仅仅能反映宏观经济，有经验的投资者还会通过大宗商品价格的变动，来判断市场情绪，他也是短期投资的一个重要参考。接下来，我们就挨个来介绍几个重要的大宗商品背后的逻辑。
先来看大宗商品中最重要的类别，能源。能源价格能过给我们投资者提供的信息非常丰富。首先，我们可以从能源价格的高低，来判断全球宏观经济的活力。虽然说未来能源的趋势是绿色清洁能源，但是石油依然是目前人类最重要的能源来源，他与经济的各方各面息息相关。无论是制造业还是运输业，零售业还是旅游业，都受到石油价格的影响。通常情况下，低油价可以促进经济的发展，但是由供给导致的高油价则会抑制经济增速，因此通常股市都不喜欢高油价。欧洲央行的研究显示，当油价处于中低水平时，股市收益率会好于历史平均水平（图1）。此外，各个板块对于油价的敏感度也不同。其中科技，通讯和消费者必需品板块对于油价较为敏感。
油价的高低不仅影响整体经济和股市，他对于微观企业的影响也值得我们投资者注意。石油作为基础原料，他的价格上涨会导致企业的成本增加，利润率下降。美联储的研究显示，石油价格与工业制造成本PPI指数有非常强的相关性，达到0.71。从这一点我们可以延伸出，那些定价权不强的企业对于油价会非常敏感。他们无法及时通过涨价的方式将成本转移，利润的受损会使得他们的股价承压。这点，在刚过去的第三季度中，一些运输和旅游业公司身上体现的淋漓尽致。
这里有个误区，我不得不提一下。油价上涨，确实会给物价造成压力。但是高油价并不一定会引发高通胀。美联储的研究表明，油价与通胀的关系并没有我们想象的那么紧密。代表物价指数的CPI与油价的相关性只有0.27。通胀是一个复杂的过程，他受到很多因素的作用，比如央行的货币政策，政府的财政刺激，劳动力情况等等。而且美国经济服务业比重大，对于石油价格没有那么敏感，因此不能让石油背通胀的锅，他只是其中一个因素。
除了油价的高低会影响股市，油价的波动同样对于股市有很大影响。最近omicron变种病毒的出现，市场担心石油需求降低，油价大跌10%，瞬间造成了股市VIX的升高。南安普顿大学的论文显示，石油的价格波动也会给股市波动带来影响，但需求端和供给端的波动影响各不相同。石油供给端的波动一般不会传导到股市。但在需求端可就不同了。如果油价因为需求的增加而上涨，股市波动将会减少，这对于投资者来说是一件好事。但如果油价因为需求的减少而下降，那么股市的波动将会增加，并且这不会是一个短期的影响，会持续一年左右。回测数据表明，油价下降后第一个月内，股市平均9%的波动与油价有关；在6-12个月内，相关性增加到22%，一年后才会消除影响。所以，在分析油价时，首先我们要清楚，油价的波动受是供需两端谁的影响，然后我们在判断他对股价的作用。
大宗商品中另一个重要代表是金属中的工业金属铜。铜可以说是预测经济最有效的先行指标之一。可能有人会好奇，为什么是铜而不是其他的金属作为经济的先行指标呢？这是因为铜本身的导电性和导热性非常好，同时又具有稳定且成本低的特点，因此他也被广泛用于建筑业和电力系统中，而这些行业能够精准的反映出经济活动高低。再加上痛的供应相对稳定，他的价格主要就是由需求端决定。所以说，铜可以作为一个非常可靠的判断GDP的先行指标。市场也亲切的称其为铜博士。
这背后的原理不难理解。如果经济形势出现恶化，铜的订单就会被大量取消，铜价就会下跌；而经济转好时，铜的订单就将会增加，铜的价格也会上升。机构ABN AMRO的研究显示，铜价与全球贸易，以及美国的GDP增长都有很强的相关性。从图中我们可以看出，铜的价格在疫情前有了一个明显的下跌。而这是在股市还没有崩盘之时，可见铜先行指标的作用。而后来，铜的价格一路上涨，又反映出全球经济在迅速的复苏。
这里，我们就不妨现学现卖，看看最近的铜价都反映出了什么信息。从图中我们可以看出，铜价在今年5月份以后便趋于稳定，这表明，全球平均的经济恢复可能即将进入一个相对平稳的阶段。目前，我认为铜价继续上涨的可能性已经不大，我们要特别谨慎的是，铜价会不会出现下跌的情况，这可能意味着全球的经济复苏出现了问题。
说完了铜，我们再来看一个，大宗商品里绕不开的话题，贵金属里的重要成员，黄金。市场上对于黄金的解读非常多，我相信你不了解大宗商品，也多少听说过一些黄金的作用。要讲黄金，我们不妨从两个最常见的误区开始说起。
这第一个误区就是，买黄金可以作为一种买股票的对冲。很多人认为黄金的走势和股市相反，是一个好的对冲手段。可事实其实并非如此。去年3月市场因为疫情大跌时，黄金也没含糊，跌得一点不比股市少。而这种事不是第一次发生，在08年的金融危机，11-12年的欧债危机，和18年的加息和中美贸易战，这三次最近的市场回调中，黄金无一例外都被无情抛售，完全起不到任何分散风险或是保护的作用。巴郎的数据显示，过去十年中，黄金与标普500的相关性仅为0.06，过去30年的平均值约为-0.06，都非常接近于0。这些数据都表明黄金与股市并非反向关系，黄金根本不抗跌，大跌中也救不了了你。
另一个对于黄金的误区是，他是一把抗通胀的好手。但实际情况也并非如此。咱们就一起来看一下最近3次大通涨环境下黄金的表现。第一次是1973-79年，通胀高达8.8%，在这期间黄金上涨了35%，表现还不错。但接下来的两次考验，黄金的表现就很拉胯了。1980-84和1988-91 期间，通胀分别达到6.5%和4.6%，而黄金的收益反而是负的10%和负7.6%（图8）。在1973-1979年之所以表现好，不完全是因为通胀，还有一部分原因是尼克松宣布美元与黄金脱钩，布雷顿森林体系土崩瓦解，这造成了黄金的需求大增，金价当天就上涨了3倍。回测过去50年黄金和通胀的关系，他们的相关性非常低，只有0.16，因此，黄金根本对于通胀就没有太大的帮助。今年通胀如此严重，可是金价却是负收益。
黄金之所以给人们一种保值，抗通胀的印象，是因为他是人类社会长久以来最常用的一种贵金属，他的价值是需要百年这个维度才能体现出来的，而这远远超出了咱们普通投资者的投资周期。不过，黄金确实能够在一些极端情况下起到保值抗通胀的作用，比如重大自然灾害或者是战争。但我并不认为我们短期内会面临类似的处境，真要是遇到了，买黄金可能已经不是我们最需要操心的事了。
虽说黄金无法对冲股市也不能抗通胀，但他也并非一无是处。黄金其实是与实际利率呈现明显的反向关系的。而实际利率又是一个重要的实体经济的先行指标。当实际利率升高时，通常都意味着经济会向好的方向发展。根据杜克大学的研究，在1997年到2012年这15年的时间里，黄金与实际利率的相关性高达-0.82，这说明黄金和实际利率有很强的反比关系。背后的逻辑也不难理解，当经济上行时，市场更加有信心，更多资金进入风险更高的投资领域，因此黄金作为低风险投资，获得的投资将会减少，金价也就自然降低。因此，我们可以利用金价的变化来判断投资者对于市场的信心程度。
除了实际利率，黄金也与美元呈现非常强的负相关性，而美元又是分析宏观经济的重要指标。在之前的一期会员视频中，我详细的介绍过美元对于经济和股市的影响。建议大家去复习一下，这里就不展开讲了。咱就说说黄金和美元相关性的逻辑。首先，黄金和美元是典型的竞争关系，他俩都是目前世界上最传统的储值手段，如果黄金的需求增加，美元的需求就会减弱；其次，购买黄金通常都需要美元，因此美元升值，意味着黄金的价格走低。因此，我们可以利用黄金的这些性质，来分析美元的变化，从而判断经济走势。
最后，我们来看一类，农产品中很有意思的一类大宗商品，木材。木材是房屋建造的基本材料，他的价格很大程度上决定着房地产行业的发展。木材价格的上涨会导致建造房屋的成本增加，从而引发房价的上涨。而这种并非由需求导致的房价上涨，会很大程度上抑制人们对于房地产的需求。所以，房地产板块的投资者通常喜欢木材价格保持在一个相对稳定的低价区间。
但如果是房地产的火热引发的木材价格上涨呢，则是另一种情况了。我们在之前一期讲经济周期的会员视频中讲过，房地产通常是经济过热中，第一个发热的。所以，影响房地产的木材价格一旦因为需求增加而大幅上涨，那就意味着经济过热可能近在眼前了。
因此，也有人将木材价格当做是衡量市场情绪的重要指标。这里有一个ratio很有意思，咱们可以了解一下，叫做木材黄金比。他可以用来衡量市场贪婪和恐惧的情绪强度。一般情况下，市场认为，木材价格代表着激进的投资情绪。相反，黄金则代表保守的投资情绪。当木材黄金比过高时，就意味着市场情绪高昂，可能过度贪婪了。当木材黄金比过低时，可能意味着市场过于保守，恐惧的情绪占了上风。巴菲特说，市场贪婪的时候我恐惧，市场恐惧的时候我贪婪。如果你相信市场情绪对于投资的指导作用，那么木材黄金比会是一个很好的预测指标。
整体而言，大宗商品的价格和经济于股市都密切相关。我们可以通过观察他们的价格，来判断经济形势和股市发展。但需要注意的是，影响宏观经济和股市的因素很多，作用也很复杂，咱们可以使用大宗商品作为一个参考，但切不可仅凭几个大宗商品价格就做出投资判断。
我们上面讲大宗商品都是将其作为一个指标来看待。但他不仅仅能够起到指示的作用，它本身也是一种投资品。今年因为供应链和通胀等因素，大宗商品也成为了今年所有板块中表现最好的一个板块。不过，需要注意的是，大宗商品与股票不同，它不具有增长能力，也无法产生现金流。我们可以利用大宗商品做一些短期的投机或者是对冲，但他并不能作为一个有效的长期投资方式。
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