牛熊转换要买什么？Momentum Crashes理论 #YouTube搬运
2023-12-11
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今天，美投君要给大家讲一篇学术界非常有影响力的一篇论文。他明确的指出了一条应对当前暴跌成长股的思路。这篇论文就是2013年，由Daniel和Moskowitz发表的《Momentum Crashes》。
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文字稿
在现在这个市场，你手里要是没有一两个腰斩的股票，你都不好意思找股友们聊天儿。倒不是说咱各位都韭菜，实在是这个市场太疯狂。过去一年多来，高成长科技股泥沙俱下，甭管你好坏，只要跟高成长沾边儿，那都是齐着脚后跟往下砍。这其中也不乏一些优质的好公司。可能有人说了，股价都跌超过50%了还能叫好公司吗？不管你信不信，反正我始终认为，公司好坏不能从股价上判断。就像暴涨的股票不一定是好公司一样，暴跌的股票也不一定就是垃圾。
但是，现在的现实情况就是，很多股票，很多我们散户持有的股票，都经历了很大程度的下跌。如果你依然像我一样，坚信一些股票仍然是好投资，那么我们该怎么应对这样的下跌呢？这些股票还有救吗？今天，美投君要给大家讲一篇学术界非常有影响力的一篇论文。他和我们现在所处的市场环境非常相关，而且他还明确的指出了一条应对当前暴跌成长股的思路。这篇论文就是2013年，由Daniel和Moskowitz发表的《Momentum Crashes》。我自己看完后，是对我现在的投资更有信心了。我会把论文中，与我们现在相关的一些研究成果单拎出来，给大家分析一下。希望也能帮助咱们各位看官更安心的投资。
Momentum Crashes这篇论文顾名思义，研究的就是股市的Momentum不好使的时候会发生什么。他研究的这个场景可以说就是我们现在所处的这个股市环境。不过，在我们讲解Momentum crash之前，咱们有必要先来了解一下什么是Momentum？在正常市场中投资，Momentum也是我们所有投资者都必须了解的一个概念。
Momentum翻译过来叫做动量效应。他说的是，在股市中，股价的涨跌都是有惯性的。什么意思呢？就是说，涨的股票，就很可能继续涨，而跌的股票就很可能继续跌。根据这一现象还有一个著名的交易策略，咱们散户肯定都非常熟悉，叫做“追涨杀跌”你可别以为追涨杀跌的都是韭菜，回测表明追涨杀跌的收益表现其实非常优秀。
研究发现，如果把市场中所有股票按照过去12个月的收益率进行排名，那些涨得最好的10%的股票，我们称之为Winner，他们下一个月的表现往往更好。而那些跌得最惨的10%的股票，我们称之为Loser。他们下一个月的表现则会更糟。这可不仅仅是说说而已，从数据上看会更为震撼。
下面这张图就很好的体现出了Momentum的力量。如果你在1927年投资1美元到大盘中，那么到2013年，你会获得2943美元，也就是图中第二高的那根线。但如果你同样投资1美元，却买的是过去12个月表现最好的那10%的股票，也就是买Winner，然后之后的每个月都重新调仓到新的Winner上，那么到2013年，你将会赚到865000美元！这是大盘表现的300倍。但如果我们反过来，将一美元投资到Loser上，然后按月进行仓，那么到2013年，你猜怎么着？你连一分钱都剩不下了。这就是Momentum的力量。
所以你看，我们常说股票涨太多了就一定会跌，跌太多了就一定会反弹，其实反倒是不准确的。事实告诉你，涨得好的股票反而会越长会多，而跌的惨的股票会越跌越惨。照这个现象，你就坚定的追涨杀跌反而更能赚钱。不知道各位看官还记不记得，我之前给大家讲过股市风险和收益并不成正比的现象，那是股市中著名的三大anomaly反常现象之一。今天我们说的这个Momentum动量效应，其实就是另外一个著名的反常现象。
既然是anomaly反常现象，自然就没有一个非常合理的解释。目前对于Momentum这个现象，行业内依旧没有一个明确的答案。我个人理解，这可能是因为股价涨得好的股票更可能最终被验证是好公司，相反如果股价跌得多，他也更可能被验证是垃圾股票。咱那么如果我们把Momentum应用到今天的市场，情况会怎么样呢？脑子快的看官可能反应过来了，如果Momentum现象一直成立的话，那么对于我们散户来说可能就糟糕了。因为现在市场上的Loser，不正是那些备受投资者喜爱的成长股吗？就比如，过去一年的Netflix距高点跌了76%，Square跌了75%，NIO跌了75%。这些公司不可谓不优质，但他们跌的也不可谓不惨烈。
那么这些股票难道就真的没救了吗？论文的作者，给我们各位找了一线生机。他通过大量研究发现，Momentum虽然大部分情况下都是有效的，但是会有一些特殊情况下突然失效。而他一旦失效，情况就会完全反转，这些齐着脚后跟砍断的Loser们就有机会起死回生，变成市场上最黄金的机会。这种特殊现象，就是论文中最重要的结论Momentum crash。
论文作者用了两个最典型的时间段，来展示Momentum crash的效果。一个是1932年6月到1939年12月，另一个是2009年3月到2013年3月。聪明的看官应该反应过来了，这两个时间段都是在大跌刚刚结束，市场开始反弹的阶段。这也就是作者提出的Momentum crash的典型时期。
下图是1932年到1939年的股市表现。最上面那条线是Loser的表现，最下面那条线是Winner的表现，中间那条虚线是大盘的表现。可以看到，Loser在绝大部分时间里都是大幅跑赢大盘和Winner的，最终Loser的回报率超过了Winner 50%。这就是Momentum失效的表现。果我们再看2009年到2013年的股市表现，Momentum crash会更为明显。4年时间里，Winner和大盘的表现非常接近，总共都涨了150%，而Loser却总共涨了550%，比前者高了4倍之多！
如果你再仔细观察这两张图，会发现一个有趣的规律。Loser之所以能和大盘以及Winner拉开差距，最重要的时间段发生在市场反弹的初期。我们能够清楚的看到，市场反弹初期，Loser的涨势都非常陡峭，瞬间就抛离市场，在这之后反而会趋于正常。那这波涨势能有多陡峭呢？我们来看两组数据。在2009年3月到5月，反弹初期的3个月内，大盘上涨了26%，但同期的Loser们却暴涨了163%，是大盘的6倍之多。类似的，在1932年的7到8月，同样是反弹初期的两个月，大盘涨了82%，Winner只涨了32%，而Loser却暴涨了232%！
这种现象绝不是个例，我们在70年代的股市大崩盘，以及00年的互联网泡沫后都能看到类似的情况。后来还有人研究了刚刚结束的2020年的疫情崩盘，结果也类似。相信当时经历了市场的看官都会有同感。另外，作者还研究了另外8个发达国家的股市，以及包括债券，外汇，大宗商品等在内的不同资产大类，最终也发现了相同的规律。
对于Momentum crash这一现象原因，作者是这样解释的。在正常情况下，股市中的Loser大部分都是有问题的公司，这些股票大概率是亏钱的，所以Loser的长期表现会不佳。但在某些特殊情况下，就像股市刚刚从熊市反弹的这个时间段，这些公司就会起死回生，迎来爆发性的涨幅。作者引用了一个期权理论，很好的类比了这层关系。他表示，买Loser股票，就像是单腿买期权。单腿买期权在长期回测来看是个亏钱的策略，但当出现极端情况的时候，比如市场大涨或大跌，单腿买期权就可以赚取数倍乃至数十倍的收益。这就非常类似于在股市反弹时Loser的表现。
所以你看，作者无意间给我们投资者只了一条明路。别看在熊市中，有些股票的跌幅很吓人，但一旦熊市结束，股市反弹，Momentum crash一来，这些之前跌的最惨的股票，反弹的幅度也是惊人的。错过了这部分涨幅，你可能就少赚了好几年的钱。这就是Momentum crash给我们的客观结论。Momentum Crash这篇论文在行业内的影响力是很大的，他是2013年SFI的年度最佳论文，论文中的很多结论都在后来的实践中不断验证，今天我们讲的只是论文中的一部分。
实话讲，这篇论文我很早就研究过了，但是迟迟不敢拿出来给大家分享。我最大的担心，就是怕观众误会我的意思。我讲Momentum crash的目的绝不是鼓励大家都去买市场中的Loser，然后去博之后的反弹。我也不是想说，让你拿住了手中的Loser别卖，一定要等到反弹的那一天。这两种做法都很危险，也是我非常不提倡的。
我讲这篇论文真正的目的，是想给那些经历了很大程度的下跌，但依旧坚定看好手中股票的看官一些继续持有的信心。就像我开头所说，股价跌得惨，不一定就是垃圾的股票。00年互联网泡沫刚刚破裂之时，微软的股价同样跌了70%，苹果跌了80%，亚马逊更是跌去了95%。但他们不可谓不优质，即便在当时那个年代中也是如此。可是在市场泥沙俱下的时候，没有什么公司是可以幸免的。
对于我们现在来说也是如此，即便整体的市场环境不好，市场中依然不乏很多优质的成长股。他们的股价也许确实跌了不少，但是公司本质上却还是好公司。估值也到了一个相对合理的水平。实际上，我认为作为长期投资者，我们是应该更为坚定的持有这样的股票的。现在又有了Momentum crash观点的加持，说明这类股票在反弹中的表现也会更为优异，这更增加了我们持有的信心。
我知道每个人的投资策略不同，我也不奢望让所有人都认同我。我对于我自己现在的持仓其实是比半年前更为自信的。因为在牛市中，我们不可避免的会投资一些没那么坚定的股票，但在熊市开始时，这些股票也应该是第一批被清理掉的，经过了一段时间的沉淀后，我现在手中的投资，都是我非常坚定的，并且长期看好的股票。他们现在的估值，也是我认为，长期来看难得出现的估值。当然，这里也不乏一些已经跌了不少的股票。说不难受肯定是假的，不过Momentum crash这篇论文给了我更坚定的信心去继续持有他们，也让我在持有的过程中能够更加安心。
最后，美投君还是要提醒大家，Momentum crash虽说指的是所有Loser都会在市场反弹时表现更好，但这不意味着咱各位就应该无脑拿住跌的多的股票，或者照着Loser的标准无脑买入成长股。该理论是给我们长期持有优质股票提供理论基础用的，咱不能生搬硬套，自己骗自己。而且，在Momentum crash到来之前，控制风险依然非常必要。咱可不能还没等到大幅反弹之时，就已经死在沙滩上了
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