美银大佬建议投资黄金和中国A股？;黄仁勋左拥右抱韩国行满载而归？;微软OpenAI千丝万缕，背后会有猫腻吗？数据显示你该永远全仓股票？敢吗？
2025-10-31
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美银大佬建议投资黄金和中国A股？黄仁勋左拥右抱韩国行满载而归？微软OpenAI千丝万缕，背后会有猫腻吗？数据显示你该永远全仓股票？敢吗？
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文字稿
【A股要雄起？】
AI热潮下，美股估值飙升到历史高位，会不会酿成一场大泡沫？让我们一探究竟。
据雅虎金融报道，美银著名策略师哈特内特近日对AI泡沫再次发出警告。他在最新报告中表示，标普500指数的远期市盈率，已经爬升到了23倍，要远超过去20年的平均16倍，这意味着市场估值严重偏离了正常轨道。
雅虎表示，今年以来，标普500指数已经上涨超过16%，市值从4月初低点暴增17万亿美元，其中芯片巨头英伟达的市值更是突破了5万亿美元大关。哈特内特认为，短期内AI股票的领导地位不会动摇，但投资者最好准备好对冲工具，以防泡沫破裂带来的冲击。
雅虎认为，市场情绪目前还很乐观。周五，亚马逊和苹果的强劲财报点燃了美股期货，投资者们普遍看好2026年的前景：市场认为，美联储可能继续降息，经济将稳步增长，再加上川普政府的亲市场政策，或许会进一步推高股市。
但哈特内特的警告提醒我们，这种乐观之下藏着隐忧，因为AI驱动的上涨，已经让市场像气球一样鼓胀。如果通胀意外回升，或AI投资回报不如预期，麻烦就大了。那么，怎么办？哈特内特建议，转向黄金和中国股票，作为繁荣期的最佳对冲。
哈特内特表示，估值高企的隐忧越来越明显，尤其是AI巨头。科技七巨头在标普500中的权重超过三分之一，它们的整体远期市盈率高达31倍。最近，Meta因投资者担忧其巨额AI投资回报不达预期，股价一度大跌，引发市场小幅回调。但整体趋势还没逆转，这些巨头仍是资金宠儿。哈特内特团队指出，这种估值偏离历史均值的现象，类似于过去的科技泡沫，如果不警惕，风险会逐步放大。
在这个AI狂欢背景下，哈特内特的分析格外及时。他强调，标普泡沫风险正悄然上升，因为资金过度集中于少数AI股票。一旦市场情绪逆转，整个指数都可能遭殃。回想历史，类似高估值往往预示调整期，比如2000年互联网泡沫，纳斯达克从高点暴跌78%。现在，虽然AI有真实应用，但投资热情已盖过基本面。哈特内特不是唱衰市场，而是提醒大家，多元化配置是王道。
黄金就是这样一个经典选择。报告中提到，投资者正为2026年的经济增长布局，期待美联储降息和川普政策加持。但宽松货币加上经济扩张，很容易重新点燃通胀。黄金作为传统对冲工具，能在这种环境下发挥作用。尽管金价最近从每盎司4300美元的历史高点回落，但其逻辑依然稳固。根据EPFR的数据，全球黄金基金在连续四个月资金流入后，上周突然出现75亿美元的创纪录外流，这或许是短期调整，但长期看，黄金仍有吸引力。毕竟，在过去几次通胀周期中，黄金平均回报率超过10%，远高于股市波动。
除了黄金，中国股票也进入了哈特内特的视野。今年以来，MSCI中国指数已经飙升33%，大幅跑赢标普500。这股涨势，主要得益于市场对中国在生成式AI领域的竞争力看好。比如，DeepSeek等本土AI模型的崛起，让投资者看到中国科技股的潜力。哈特内特团队回忆，上次川普当选时，他们就正确押注亚洲和欧洲股市，因为那些地区的宽松政策推动了上涨。现在，类似逻辑可能重演：中国经济复苏，加上AI领域的创新，或许会吸引更多全球资金。
中国股票的强势，并非偶然。生成式AI的浪潮，不仅在美国，也在全球蔓延。中国企业如百度、阿里，正在加大AI投入，预计到2026年，中国AI市场规模将超过5000亿美元。这为股市提供了强劲支撑。当然，地缘风险和政策不确定性依然存在，但从估值看，中国股的市盈率只有十多倍左右，远低于美股的23倍，性价比更高。哈特内特建议，将中国股票作为多元配置的一部分，能有效分散AI泡沫的风险。
Jason认为，AI泡沫的警告已经提过太多次了，今天就不再赘述。我们来分析一下哈特内特提到的A股和黄金。
先谈黄金。
黄金最近确实回调了不少，一方面是投机者套现离场，另一方面是避险情绪降温。对于后续走势，我比较赞同哈特内特的观点。除了抗通胀这个因素外，还有对冲美股的潜在回调、央行长期增持，以及中美12个月休战期临近带来的避险情绪升温。这四点因素都会支撑金价走高。
再说A股。哈特内特表示看好中国A股和中国科技股，认为估值只有10倍多，很便宜。但实际上中国科技股的估值并不便宜。我们就不拿寒王举例了。目前，创业板2026年远期平均PE为28倍，科创50为57倍。相较于标普的23倍和纳指28倍来说，似乎并不便宜。
当然，在宏观角度上，无论从“十五五”规划强调的高水平科技自立自强，还是外部的地缘风险来看，中国都会全力推进科技发展。 在这个过程中，资本势必涌向科技股，进一步推高科技股估值；只不过，无论是股指还是科技个股，现在都处于估值高位。在推进的过程中，中国市场是否会保持耐心？这点需要谨慎。
【皮衣去哪了？】
英伟达正和韩国政府及三星、现代、SK这些巨头联手，打造从政府主权AI到工业云的全链条布局。可问题是，这样的野心能不能真的落地？韩国能在中美AI夹缝中杀出重围吗？
据报道，英伟达与韩国政府及主要科技企业达成协议，供应超过26万颗Blackwell架构AI芯片，这项部署计划标志着韩国在人工智能领域的重大推进。协议涵盖政府主权AI基础设施、企业AI工厂以及工业应用云平台。这次合作，将提升韩国在全球AI竞争中的地位。但这一布局能否真正实现技术自主，并应对国际供应链挑战？
根据报道，英伟达与韩国科学技术情报通信部、三星电子、现代汽车集团及SK集团签署协议，启动韩国AI项目。英伟达未披露财务细节，但协议规模显示出双方对AI合作的重视。
在政府层面，韩国政府将建设主权AI，也就是自主控制的计算基础设施。计划在数据中心部署超过5万颗英伟达最新AI加速器，包括国家AI计算中心以及Kakao、Naver和NHN Cloud等公司的设施。这一举措反映韩国在AI领域的战略布局，通过建立独立计算能力，在全球竞争中争取主动，并为本土企业提供技术支撑。
在企业层面，韩国科技巨头制定了明确计划。三星电子作为全球领先半导体制造商，将构建一个配备超过5万颗英伟达芯片的AI工厂。这一设施专注于AI训练和推理，支持三星在半导体和相关应用领域的创新。
现代汽车集团同样采购了类似数量的GPU，用于开发AI模型，推动智能制造和自动驾驶技术。英伟达Blackwell AI工厂将为现代汽车提供AI驱动的移动解决方案，通过5万块GPU加速AI训练。此外，现代汽车与韩国政府联合投资约30亿美元用于AI相关项目。
SK集团的合作则聚焦工业应用。SK电讯和SK海力士正部署英伟达RTX Pro 6000 Blackwell服务器芯片。英伟达表示，此项目旨在构建亚洲首个工业AI云，针对机器人技术和AI在物理场景中的应用。这将推动AI从云计算向实体工业的延伸，提升制造业效率。
值得关注的是，合作具有互惠性。三星电子周五表示，正在与英伟达就供应下一代高带宽存储芯片HBM4进行深入讨论。HBM4作为GPU的关键组件，提供更高带宽和更低功耗。三星不仅作为客户，还寻求成为供应商，在高性能存储市场提升竞争力。这强化了韩国在全球半导体供应链中的核心地位。
就在本周早些时候，英伟达成为首家市值超过5万亿美元的公司。黄仁勋在GTC大会上指出，公司对2025至2026年数据中心业务累计5000亿美元收入具有可见性，涵盖Blackwell及下一代Rubin架构产品。高盛分析认为，尽管其2026财年预测已高于市场共识约7%，但基于管理层最新评论，预测可能进一步上调。这一可见性对英伟达股价构成积极因素，高盛维持“买入”评级。
Jason认为，26万颗blackwell芯片，粗算大概能带来120亿左右的收入，如果按照一年的时间确认的话，那么每季度就能有差不多15亿的利润。并且继续发展AI工厂和主权AI业务，是英伟达迈向多元客户的积极信号。
但是，和韩国的合作会比较特殊一点。
一方面英伟达要提供GPU给三星海力士，而他们又得向英伟达供应HBM显存。这是不是又有一点供应商融资的味道了？虽然现在看来规模还不是特别大，但像这样的合作模式，一旦打开就很难再收住了。这会让市场更难以判断英伟达的真实价值。
另一点值得提醒的是，韩国处于特殊的地缘位置，它夹在中美两国之间。三星海力士高度依赖中国供应链。那么在中国施压和供应链压力下，他们能否顺利履行完这次交易，是存在疑问的。
【再谈微软】
在这周一的时候，我们说到微软在财报中，没有详细的披露OpenAI的信息，这引发了市场质疑。在周二的时候，微软突然公布了和OpenAI的合作声明，在里面比较详细的说明了投资以及合作关系，当时我抛出了一个问题，为什么微软要在财报前突然公布这件事？那么今天我就尝试着来分析一下微软的动机，以及后续对微软的影响。
首先，我们知道微软此前一直采用权益法来核算对OpenAI的投资，但是没有披露具体金额是多少，具体分担的亏损是多少，更没有披露任何关联交易。
在此次财报发布后，根据微软向证监会提交的10Q文件，我发现了有以下三个核心变化：
第一个核心变化，在对外投资章节中，微软首次把对OpenAI的账面投资情况披露了出来。微软称：对OpenAI的116亿美元投资已履行完毕，这是之前没有提到过的。而由于微软在本季度末只剩下了18亿投资。这说明在过去的数个季度内，OpenAI累计给微软贡献了98亿的亏损。而按照这个趋势来看， OpenAI的这个账面金额，应该很快就会因为亏损而降到零。而这，是今天我们获得的第一个重要结论。
第二个核心变化，在投资附注中，微软表示以权益法核算的对外投资，在本季度初时是60亿，而本季度末时是18亿。这意味着，今年的对外投资出现了42亿美元的亏损。
第三个核心变化，在其他收入附注中，微软首次披露了来自于OpenAI的，大约41.1亿美元的亏损。并且同时披露了，去年同季度6.88亿美元亏损。前面刚说，这部分亏损一共42亿美元，而基于OpenAI一家就贡献了41.1亿的亏损，占所有对外投资亏损的98%，那么我们接下来就假设，微软的对外投资都是OpenAI，并且假设微软持股比例一直是27%的话，那么反推出来OpenAI的季度亏损应该是152亿左右，年化超过了600亿。而这，是我们今天得到的第二个重要结论。
第四个核心变化，在期后事项中，微软把日前的合作声明主要内容披露了出来，包括对OpenAI的27%摊薄持股比例，以及OpenAI承诺的2500亿采购合同等。
好了，核心区别就是这些了。可能大家会听得有些云里雾里的，不过没关系，Jason这里给大家强调清楚，这些对于微软来说都意味着什么，有什么影响。毕竟这部分才是我们需要真正关注的。而我认为，有两个点值得关注：
第一个点，微软明确股权关系是在财报截止日之后发生的，并且微软此前一直是用权益法来核算的，所以仅仅是关系上的确定这一变化，就不属于调整事项。也就意味着，本季度微软依然可以按照上个季度的逻辑，不披露和OpenAI的关联交易。实际上微软确实没有披露。
那么微软什么时候会披露呢？我认为，可能要等到交易金额超过重要性水平后，微软才会披露。然后市场就可以通过这笔单项交易，来揣测Azure训练服务的价格、微软定价的公允性、OpenAI的现金流和持续盈利能力等等。
但是如果在接下来的多个季度中，微软迟迟不披露，这可能说明，OpenAI降低了单季度采购量，拉长了整个采购期限，意味着OpenAI对微软承诺的2500亿增量合同，在单季度的时间维度里，可能并不会体现太多出来。
第二点，刚才说到微软对OpenAI的投资可能即将清零。但这对微软却是一个好事情。我们假设微软补齐承诺投资，并且不再追加的话。那么当OpenAI继续亏损，微软是没有义务承担超出账面的部分了。也就是说，无论OpenAI接下来再亏损多少，至少在微软的账面上，都没有影响。
总结一下，微软和OpenAI之间的关系非常复杂。一方面是合作伙伴，共享技术与资源；一方面是客户与供应商，一个要计算，一个提供计算；而另一方面也是长期的竞争对手。这些千丝万缕的关系，就注定不会让这个事情很简单。
那么微软为什么要在财报前一天公布合作声明呢，从10Q文件来看，应该是微软需要满足规则所作出的决定，并且主动透明化，可以缓解市场对OpenAI持续亏损与微软利益的质疑。
但是我也认为，OpenAI对于微软来说，更重要的还是技术与合作，现在账面上，以及未来的亏损，都不是什么大问题，对业绩的真实影响也不会很大。最重要的还是OpenAI是否尽快履行2500亿的增量采购，对微软的收入分成，以及技术共享这些。
【你该永远持有股票吗？】
你有没有想过，现在是不是应该把准备的退休金，全部仍进股票市场，然后一路持有到生命尽头？这个想法大胆吗？华尔街日报的这篇文章告诉你，最近一些研究表明，你确实应该这么做。
这个研究，来自亚利桑那大学的金融学教授斯科特·塞德伯格和他的同事们，他们分析了从1890年到2023年，长达134年的全球39个国家的数据后得出结论。就是如果你是为了退休而储蓄的话，那么你根本就不应该持有任何债券。他们建议的投资组合是：三分之一的钱投美国股票，三分之二投国际股票，然后就这样一直持有，无论你是年轻人还是已经退休，直到去世。
他们给出的理由听起来也很有说服力：从历史长河来看，债券的涨跌和股票经常是同步的，这意味着它起不到分散风险的作用，而且回报率还低得可怜。
数据显示，在扣除通货膨胀后，债券的年化收益率只有0.95%，而美国和国际股票的收益率分别高达7.74%和7.03%。
华尔街日报认为，这个结论直接挑战了我们所熟知的“目标日期基金”等传统的股债平衡策略，否定了随着年龄增长而增加债券配置的做法。
那么你现在就应该清仓债券，彻底拥抱股票市场吗？先别急。金融市场最不需要的就是头脑发热。你不能简单地把过去的分析，直接当成未来的确定路线。尤其是在眼下这个节骨眼上。
华尔街日报接着说道：就在文章发表的这个星期，标普500指数刚刚创下6890点的历史新高。根据诺贝尔奖得主、耶鲁大学的罗伯特·席勒教授的数据，美股经通胀调整后的长期市盈率已经高达40.5倍，这是自2000年互联网泡沫破灭以来的最高水平。就连提出“全仓股票”的塞德伯格教授自己也承认：“考虑到目前的估值，对于现在的退休储蓄者来说，投资环境可能会更加艰难。”他甚至补充说，“我们并不是假装把所有退休金都投入股市没有风险，这是一个风险极大的提议。”
实际上，这位教授早前的研究也发现，在某些30年的投资周期里，一个全仓本国股票的投资组合，跑输通胀的概率有12%。
但是，上面提到的这些最多只是策略罢了，真正的不确定性是你永远无法控制的运气。同样是投资股票，你什么时候退休，直接决定了你的晚年是富足还是潦倒。这里有一个非常经典的例子：假设有两个投资者，他们都在标普500指数里投了100万美元，并且每年提取4%作为生活费。第一个人在1999年底退休，正好赶上2000到2002年的熊市；第二个人则在2002年底退休，熊市刚结束，牛市正要开始。20年后，结果天差地别。第一个退休的人，他的账户里只剩下不到89万美元。而第二个幸运儿，他的账户里竟然增长到了超过400万美元。这个例子残酷地告诉我们，如果你运气不好，在熊市初期退休，你的本金会迅速缩水，最后可能钱花光了人还在。相反，如果你运气好，在牛市退休，你的钱可能会越花越多。
所以作者认为，股票大概率是长期表现最好的资产，但这并不等于它就稳赚不赔。你只是把赌注压在了概率更高的一边，但你依然需要运气的眷顾。这也就是为什么很多理性的投资者，包括这篇文章作家本人，他们依然会持有一定比例的债券。
债券就像是给你的资产买了一份保险，以防你运气不好，撞上退休初期的熊市。投资作家威廉·伯恩斯坦有一个非常精辟的比喻，他说，假设未来股票跑赢债券的概率是六分之五，这个概率确实很高，但这恰好也是你玩俄罗斯轮盘赌博时，能活下来的概率。那么把身家性命全压上去，你真的敢吗？
Jason认为，显然大部分人都不会把养老金押在妖股上面，那样的话才像俄罗斯轮盘。所以伯恩斯这个比喻在我看来，并不完全贴切。
但是关于股债如何配置的争论，在投资界早已是老生常谈了。我个人是更支持基于投资期限匹配的配置原则。你的投资组合应该服务于你不同人生阶段的目标，比如短期要拿来买房的，那么风险就要低一些，如果是为了30年后退休的，那风险可以高一些。而不是像塞德伯格教授那样，仅仅根据历史数据回测就得出一个一刀切的结论。历史终究只是后视镜，并不能完全预测未来。
当然了，不管你是投资什么，比例是多少，投资中最大的不确定性，就是运气。这让我想起身边的朋友，有人恰好在房市高点时卖掉了房，成功套现；而另一位朋友，仅仅因为工作原因慢了一步出手，结果就被深度套牢，至今动弹不得。这就是努力改变生活，运气改变人生的真实写照。所以，保持一个平和愉悦的心态，一个乌龟般的耐心，或许好运也会更加青睐我们吧。
【一周总结】
本周美股多数上涨，标普上涨0.71%，纳指上涨2.24%，道指上涨0.75%，罗素2000下跌1.36%。
大型科技股表现分化，亚马逊和谷歌因财报分别上涨8.9%和8.2%，英伟达因AI乐观情绪上涨8.7%，但Meta在财报后大跌12.2%。
其他表现优异的板块包括半导体、卡车运输、机械、包裹与物流等；
表现较差的板块包括医疗保险管理公司、纸业与箱板纸、邮轮、航空等。
其他市场方面，国债走弱，收益率曲线趋平，美元指数上涨0.9%。黄金收跌3.4%，比特币期货下跌0.3%。WTI原油下跌0.9%。
本周宏观方面，10月的FOMC会议如期降息25个基点，但有两名异议者，理事米兰主张降息50个基点，堪萨斯联储主席施密德主张不降息。美联储还宣布将于12月1日结束量化紧缩（QT）。会议的重大事件是主席鲍威尔评论称12月降息并非已成定局，并指出通胀和劳动力市场指标仍然存在矛盾。 目前市场预期的12月降息概率为62%，低于FOMC会议前的90%；2026年总降息幅度约为70个基点，周环比下降6个基点。
会后，美联储官员也发表了鹰派言论。堪萨斯城联储主席施密德称，他认为劳动力市场已达到平衡，经济有增长动力，而通胀仍然过高。达拉斯联储主席洛根和克利夫兰联储主席哈麦克均表示，他们在本周的FOMC会议上更倾向于维持利率不变，理由包括劳动力市场虽保持平衡但降温缓慢，且通胀依旧过高。洛根还表示，除非通胀和劳动力市场出现明显转变，否则她认为没有必要在12月再次降息。
地缘政治方面，川普总统与中国领导人习近平周四在韩国会晤，会议结束时，中国同意将更严格的稀土出口管制推迟一年，美国削减芬太尼关税，北京方面则同意购买美国大豆和其他农产品。然而，英伟达的Blackwell AI芯片并未成为讨论的一部分，但北京将与英伟达讨论其他芯片采购事宜。不过，一些分析师也对达成持久休战表示怀疑，因为惩罚性措施只是暂停而非取消，而其他关键问题，包括台湾、贸易和技术竞争等仍未解决。
个股方面，本周股市的上涨，在很大程度上归因于，大型科技公司积极的财报表现，以及人工智能长期增长叙事的进一步推动。其中谷歌云业绩成为亮点，增长加速，积压订单环比增长近50%，且10亿美元级别的大额交易增加。亚马逊AWS也公布了11个季度以来最快的收入增长，增速提升3个百分点至20%。微软的Azure业务增长达到39%，超出预期，但其37%的增长指引令人失望，同时产能限制预计将持续到2026财年。Meta的主要焦点是其将2025年资本支出指引从之前的660-720亿美元上调至700-720亿美元，并预计2026年的资本支出增长将显著高于2025年。
然而，Meta一笔300亿美元的债券发行也获得了非常强劲的需求，表明投资者已不再担忧其AI支出计划。更广泛的关于产能限制和2026年将持续超常增长的AI观点，有助于反驳AI泡沫的说法。此外，苹果第四季度的收入指引也远超预期，公司预测今年假日季iPhone 17需求强劲。
英伟达GTC大会的成果也令人振奋，据高盛称，其Blackwell和Rubin产品线到2026年的积压订单价值约5000亿美元，比市场共识高出约10%。微软宣布更新与OpenAI的合作关系，包括持有OpenAI PBC约27%的价值1350亿美元的股权。高通宣布进军AI数据中心芯片领域，与英伟达和AMD展开竞争。AMD也宣布与美国政府达成10亿美元的超级计算机合作协议。
市场方面，第三季度财报指标保持强劲，标普500指数的综合盈利增长率从上周末的+9.2%和第三季度末的+7.9%跃升至本周末的+10.7%。标普500指数目前有望连续第四个季度实现两位数的盈利增长。盈利超预期的公司比例也保持在83%的高位。
本周并购活动增多，包括有报道称奈飞正考虑竞购华纳兄弟探索的制片厂和流媒体业务，思佳讯确认以220亿美元的交易与Qorvo合并等
【下周重点事件】
假设没有政府数据的话，下周重点关注事项包括：
周一，10月ISM制造业指数；
周三，ADP私营部门就业人数、ISM服务业指数
周五，11月密歇根大学消费者信心指数。
下周关键财报有：
周一，伯克希尔哈萨维BRK、Palantir（PLTR）
周二，AMD、SHOPIFY（SHOP）、UBER、伊顿ETN、超威SMCI
周三，麦当劳MCD、高通QCOM、ARM
周五，杜克能源DUK
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