【财报解读】平平无奇的财报？那是因为你没看懂台积电的哲学！

财报解读今天先来看台积电财报，里面隐藏了非常重要的看点。2026年二季度，台积电收入402亿美元，同比增长32.5%符合预期。每股收益0.86美元，同比增长72.8%，超出预期15%。在盈利能力方面，二季度毛利率达到67.7%，超出预期近1%。营业利润率达到60.4%，超出预期近3%。整体来看，盈利端没什么问题，毛利率超预期的不多，一会再看看什么原因。但是收入刚好符合指引上限，没有显著超预期，这可能是台积电有意管理下的表现，当然也是今天市场不买账的重要原因。接着来看业务结构。二季度高性能计算业务，从61%进一步上升到66%，并且是连续两个季度超越60%，说明AI半导体的贡献还在稳步攀升。作为对比，手机业务继续出现环比下滑，很可能是因为存储涨价抑制了消费市场所致，当然，这也符合市场预期。从出货量上看，12寸等效晶圆出货量达4336千片，同比增长16.6%，但增速比上季度的28%要慢了不少。不过，收入增速明显高于出货量增速，也说明增长更多来自先进制程和单片晶圆价值。在制程方面，2、3、5、7先进制程合计贡献了77%，比上个季度进一步扩张了3%，证明客户确实在向先进制程工艺切换。其中2纳米首次实质性贡献收入，本季度贡献了3%，台积电还提到，本季度和下季度的毛利率将会继续受到2纳米产能爬坡而拖累，并且库存周转天数的增加，也是因为2纳米产能爬坡造成的。那么，是谁在用这个2纳米产能呢？可能是AMD的MI450系列产品，也可能是谷歌的TPUv8，其他产品目前还没有使用2纳米，苹果要用也不会在456三个月里，更不会占比这么少。另外，3纳米占比从25%上升到30%，占比上升幅度最大。而5纳米和7纳米分别下降了3%和2%。可以说，整个结构看下来，客户在向更高毛利的先进制程转向。在资本开支方面，二季度资本开支为157亿美元，环比上季度大涨40%，同比去年大涨26.8%超预期。资本支出超预期，一部分理由在上季度财报中已经说过了，魏哲佳明确表示，公司全年要花掉560亿美元以上的钱，为未来两到三年的AI算力需求提前锁定产能。另一部分原因，是本季度管理层表示，AI相关业务的复合年增长率，要比此前预计的50%中段至高段更强，需求能见度进一步延伸到了2029年2030年。并且智能体AI增加了AI加速器需求，还提高AI数据中心对CPU、电源管理芯片、传感器等产品的全方位需求，这也就扩大了台积电的受益范围。所以，台积电要进一步加大投资，把钱投资到2、3、5纳米上，特别是3纳米，公司计划再增加三座晶圆厂，来满足客户的长期需求。当然了，管理层还说通胀和设备价格上涨也是预算上调的原因之一，比如亚利桑那州扩产等海外项目的建设成本就更高。基于此，台积电将2026年540亿的资本开支中位数，上调到了620亿，其中70%到80%将用于先进制程。公司还宣布，将在亚利桑那州追加投资1000亿美元，建设多座2纳米及更先进制程的逻辑晶圆厂和先进封装厂，以响应美国客户强劲的多年期需求。最后在指引方面，台积电预计下季度收入在446亿到458亿之间，比预期高了5%，毛利率中值66%，营业利润率中值为57%，这两项则基本符合预期。预计2026年，全年收入增速略微高于40%，比一季度给的30%高了不少。在随后的电话会上，管理层指出，客户的客户，主要是云服务提供商的需求非常强烈，并且台积电也没有说是只听不看，它在积极追踪AI数据中心的建设进度、所在地、需求和风险，以避免客户将芯片堆积为库存。这点十分重要。对于竞争方面的问题，管理层承认，台积电面对来自三星和英特尔的竞争，三星可从高利润的存储业务获得支持，英特尔则获得美国政策支持。不过，尽管竞争对手有各自的优势，台积电仍强调，半导体行业没有捷径，技术、制造能力和客户信任，是赢得业务的核心基本功。而公司在制定扩产计划时，会同时考虑竞争压力、客户，以及客户的客户需求，但最终仍会综合所有信息审慎判断。这里管理层还特别提到，台积电会把合作伙伴置于优先位置，以保障客户成功并实现可持续的长期扩张，而不是追求短期定价最大化。所以，尽管管理层对存储高达86%的毛利率表示羡慕，但不希望通过突然大幅涨价，把客户挤出市场。这就是台积电的哲学。我们怎么看？行，财报到这基本结束，虽然收入有点瑕疵，但我认为更可能是台积电的主动定价策略，并不是需求问题。另外，持续加大的资本开支，是建立在审慎评估之上的，包括云客户的数据中心建设节奏，这一方面说明，台积电的扩产十分谨慎，另一方面也代表，云大厂目前的数据中心建设，应该是按部就班向前推进的，这也为一周后的大科技财报，埋下了一些期待值。接着，我们来听听美投最专业的半导体分析师，Phoenix的观点：Phoenix认为，首先，公司的总体口径是一如既往的保守，确保无论如何最后一定能实现。而因为这两年下游需求旺盛，所以公司实际业绩一般都是超过预期上限的。此次公司给的三季度指引虽然保守，但是对2026全年需求增速明确上修，给了投资者更强的信心。其次关于盈利能力，电话会一贯提到了很多负面的因素，比如海外工厂投产，新产能爬坡，但这些其实都在预期当中。而我们在一季度点评中就说过，老旧产线的退出和新产品结构的调整，都是用来对抗海外新产能阶段性影响的重要缓冲垫，不必过于担忧。所以总体上，我们理解今天的股价下跌，更多是因为市场交易层面的买预期卖现实因素。公司基本面依旧良好。当前跟随半导体板块下跌之后，公司前瞻市盈率再次回到20倍PE，性价比突出，公司也仍是我们长期最看好的标的之一。