美债真要失控了？;甲骨文大超预期！;选举最可怕的结果！传奇大师清仓AI股！

Name: 美债真要失控了？;甲骨文大超预期！;选举最可怕的结果！传奇大师清仓AI股！
Uploaded: 2026-09-11T01:19:31.332Z
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美债真要失控了？甲骨文大超预期！选举最可怕的结果！传奇大师清仓AI股！
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美股周四全线收跌。标普纳指连续第四日下跌。半导体存储结束多日涨势，软件也多数下跌。大型科技股涨跌互现，苹果领涨，英伟达领跌。甲骨文盘后发布财报，盘后一度上涨9%。
其他资产方面，受PPI走强，川普讲话以及美伊局势影响，今天美债全线走弱，短端收益率上行14个基点。长端受拍卖强劲的缘故，只上行7个基点。收益率曲线呈大幅平坦化。美元指数上涨0.3%，黄金收跌1.2%，白银大跌5.4%，比特币期货下跌1.6%。WTI原油大幅上涨6.7%，收于每桶102美元上方，创5月19日以来最高收盘价。
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【一条线】
今天美债收益率盘中全线走高，尤其是短端。两年期收益率盘中上涨接近10个基点，来到4.53%左右；10年期收益率一度突破4.9%，来到2023年10月以来的高位；30年期收益率也一度升至5.35%左右，创下2007年以来新高。而今天把收益率往上带的一大原因，就是最新公布的PPI。
数据显示，8月PPI大多符合预期，只有核心PPI环比略低于预期，并且降温幅度有限。
CNBC表示，最终需求能源价格上涨4.2%，其中柴油价格更是上涨24.1%，带动整体商品价格上涨1.1%，这是带动今天美债抛售的原因之一。CNBC继续说道，这组数据还是上个月的情况，现在油价还在继续上涨，昨日Brent原油已经突破每桶100美元，市场也开始担心，这波能源通胀可能还没有完全结束。
虽然相比明天的CPI数据，PPI不是美联储的决策关键，但里面的部分细项会直接计入PCE物价指数的计算，大约占核心PCE的两成，而PCE是美联储最重要的观察指标。
在8月的PPI里面，权重最大的医院服务价格上涨0.59%，国内航空价格上涨3.2%，这两部分贡献了大约0.1%的核心PCE，比7月贡献的更多。另一方面，投资组合管理费从7月的上涨5.39%，转为8月下跌1.43%，进而抵消了部分涨幅。综合来看，8月PPI对PCE的贡献有所降温，但仍然是正贡献。
Jason认为，虽然PPI对PCE的贡献有所减少，但主要是受益于波动较大的投资组合管理费。而像医疗保健和机票这些，相对更具黏性的服务仍在持续加速。如果假设明天的CPI没有任何变化，我认为今天的降温也不能让美联储改变方向。简单说就是降温力度不够。
我们回到美债问题上。今天美债全期限飙涨，除了PPI外还有一个因素，就是美国财政问题又被川普摆到了台面上。
据CNBC报道，川普昨晚在选举大会上宣布，如果共和党同时拿下参众两院，他就要向每位美国成年公民发放5000美元的Trump Dividend。听到这里我心想，这沒有违宪吗？这该不会又是个空头支票吧？就像川普之前提过的DOGE分红、关税退款那样吗？
先不管法律是否允许。CNBC估算，按目前美国成年人口，这项计划总成本将达到1.35万亿美元。问题是，今年财政赤字接近1.8万亿美元。相当于一个川普分红就占了总财政预算的75%。在财政纪律备受考验的当下，总统这个超大承诺，很难让市场改善美国财政纪律的态度。
正好，今天下午有个非常实际的压力测试，美国财政部拍卖220亿美元30年期美债。结果显示，这次拍卖需求强劲，最终得标收益率为5.308%，虽然收益率比以往高了不少，但仍低于市场预期，并且投标倍数达到2.61倍，显著高于过去三个月，表示承接资金的意愿还可以。同时，一级交易商最终只承接约2.2%，比过去三个月的10%左右都显著更低，这意味着，现在有更多机构在直接或间接承接美债，代表当前收益率已经具备了一定的吸引力。
Jason认为，短端主要在交易明天的CPI和下周的美联储，对于这两点，我认为CPI大概率走平或者更热，而美联储也更可能会在9月启动加息。这是我之前的观点，现在也没有变化。
在长端方面，市场面对的是财政赤字、国债供给和长期通胀等更结构的问题，所以即使加息预期降温，也很难马上回到过去的低利率环境。
不过今天的30年期标售也有一点迹象，当收益率来到一定水平后，长期资金已经开始愿意进场承接，并让长端收益率涨幅放缓和企稳。如果配合加息，整条收益率曲线可能由短端顶起来，长端在高位稳定，曲线呈进一步平坦化。这对股市来说，绝对估值压力仍会持续存在，但因长端收益率趋于稳定，股市的边际估值压力反而有机会减轻。当然了，前提是要加息的配合。
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【甲骨文】
好了，接着我们来看甲骨文财报。
2027财年第一季度，甲骨文总收入193.5亿美元超预期，调整每股收益1.92美元大超预期。超预期的核心驱动力，来自最关键的OCI云基础设施业务，以及营业三费的进一步压缩。
在OCI业务方面，本季度收入录得73.88亿美元，同比增长121%，并超出市场最乐观预期。这是带动盘后股价上涨的关键因素。并且也印证了我们美投模型对OCI收入的判断。
不过其他业务就没那么好看了，SaaS业务只有10%的增速，软件业务更是只有负3%的增速，两者不仅低于预期，也再一次显示出，甲骨文传统软件业务有多么传统，以及别人软件好不代表甲骨文也好的逻辑。
在利润率方面，本季度整体调整营业利润率为42.13%，比上季度有所收窄，但比市场预期要强了不少。其中，软件和云业务的营业利润率为62.7%，比预期和上季度都低一些，可能是因为高利润率的软件SaaS占比在变小，而低利润率的OCI占比在增加所导致的。
在资本开支与自由现金流方面，资本开支大超预期44%，单季度达到285亿美元，也是甲骨文历史上开支最大的一次。然而，自由现金流却只有负的54亿美元，别看是负的，它可比预期的100亿美元改善了近50%。现在问题来了，为什么资本开支这么高，而自由现金流也同时改善了这么多呢？这和预期之间差的50来亿，只有经营性现金流能给出答案。
在经营性现金流方面，本季度有一笔来自客户提前支付的113.6亿美元预付款，就是甲骨文让客户带卡入场，或者带钱入场帮忙建数据中心提前收的钱，虽然其他现金流也有改善，但最大最核心的一笔，就是这笔客户预付款。如果剔除掉这笔融资，再用经营性现金流占收入的比，来观测造血变现能力的话，那么甲骨文本季度是60.7%，上季度是52.3%，去年同期是54.5%，可以说原生造血能力也有一定改善。
在指引方面，以固定汇率计，管理层预计下季度收入增长中位数为32%，包含OCI和SaaS在内的云业务收入增长67%，两者都超出市场共识，但调整每股收益中位数为1.87美元，略低于共识的1.90美元，或许是营业费用压榨到头的缘故吧。
管理层继续表示，2027财年公司收入至少900亿，调整每股收益至少8.10美元。两者也纷纷高于市场预期，其中全年收入指引，离华尔街最乐观预期仅差10亿美元，可以说突破上线的期待值拉满。
好，财报核心内容到这，我们来听更重要的电话会。
在资本开支方面，管理层澄清今年700亿的现金开支，以及200到250亿的客户垫资计划不变。并且开支不是线性，暗示本季度的280亿多了一些，但未来可能会相对少一些。
在订单与RPO方面，管理层表示本季度签订了超过300亿美元的新增AI合同，并且这些合同都无需甲骨文提供额外资本支持，都是通过客户的预付款来采购或者扩张。
在关键的数据中心上线节奏方面，管理层说本季度上线了850兆瓦，共有30万块GPU，GPU整体利用率达到97.9%。而单季增量的850兆瓦算力，是上一财年的73%，是上一季度的接近三倍。同时，随着设备更新，英伟达Vera Rubin将在下季度上线，AMD Helios也会陆续上线。对于更新后的硬件，甲骨文将在原有合同基础之上涨价20%。
涨价无疑是一件好消息，但本季度上线850兆瓦，虽然横向对比很高，可比管理层之前给的接近1吉瓦水平，还是略低了一些。
在具体项目进展方面，新墨西哥州项目（Jupiter）和威斯康星州项目都在按计划推进，它们不会影响此前公布的2027财年指引。这句话意思可以双重理解，可能是说这两个项目不会在二七年上线，所以不会影响。也可能是说，它们在二七年确定会上线一部分，并且已经计入了收入指引。
Jason认为前者概率更高，因为我们之前也分析过数据中心进展，这两个项目即便进展顺利，也几乎不可能在二七财年实际提供算力。因此，管理层这句话，基本打消了市场对两项目超预期进展的期待。
对于其他园区和项目，管理层说不要期待一个季度突然集中爆发，甲骨文有的项目进展快，有的项目会遇到问题，但整体来看是跨季度分阶段上线的。还举例说，即使一吉瓦从某年1月交付，也不意味着1月就会一次性获得完整的一吉瓦容量。话是这么个话，但管理层这么表述也多多少少压制了一些乐观情绪。
好了，核心内容就这些。Jason认为，数据中心进展仍是甲骨文的核心催化剂。本季度的850兆瓦增量虽不及预期，但也给下季度的业绩做了铺垫。不仅如此，即便不考虑这些，也不考虑除阿比林外的其他四大园区，我们也仍然预计，下季度的OCI将大概率超预期。当然，这是建立在之前共识的基础之上，随着财报过后，相信华尔街也会在近期上调预期，而美投团队也会更新模型，把OCI的更新版收入路径分享给会员。
回到业务方面，在剔除掉客户垫资后，本季度的造血能力有所改善，这是一个好消息。而由于资本开支前置的原因，下季度资本开支或许会放缓，一个好的造血和一个放缓的放血，甲骨文也许会在下季度，带来一个更贴近零的自由现金流。目前市场对甲骨文的担忧之一，就是他的财务健康，而一个改善的现金流是最对症的一剂良药。
最后，甲骨文GPU接近98%的利用率，以及本季度的新增合同20%的涨价，这组数据支撑了AI需求和算力紧张的叙事。也削弱了资本开支回报低的担忧。在渡过美联储FOMC后，或许我们会看到一些情绪上的改善。
对于甲骨文，我们认为短期可能依旧承受加息和美债压力，但渡过这关后，随着更多数据中心的推进与上线，OCI业务大概率会陆续释放，在当前相对合理的估值下，我们对甲骨文保持乐观态度，股价依旧有不俗的增长空间。
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【选票与车轮】
据彭博报道，华尔街目前的主流预测是一个制衡国会，也就是民主党拿回众议院，共和党继续守住参议院的情景。如果这一预判成真，这将导致任何一方推动政策都更加困难，两党也将在更多议题上陷入僵局。那这对于股市会有怎样的影响呢？我们一起来看一下。
花旗美国股票策略主管Stuart Kaiser在报告中提到，两党陷入僵局或寻求妥协，将使政策趋于温和，并让股市重新聚焦于企业和经济基本面。这番言论其实代表华尔街的主流观点，历史数据也支持这种说法。
根据Carson Investment Research整理的数据，自1950年以来，在共和党总统执政，且国会处于制衡状态时，美股平均年涨幅达到13.7%。而在共和党或民主党单独控制国会的情况下，美股平均年涨幅分别只有8.3%和4.9%。当然，不能把股市表现全部归功于政治，但这至少说明，华尔街过去并不排斥政治僵局。
但今年和过去几次中期选举还有一个很大的不同，就是AI。
随着数据中心快速扩张，高用电量、电价等问题也开始引发当地社区反弹，AI数据中心相关争议，已成本届中期选举重要议题之一。华尔街担心AI资本开支，是否会遇到更大的政治阻力。
美银Hartnett团队就认为，如果共和党成功守住参议院，同时共和党德州州长Greg Abbott成功连任，将对AI相关股票构成非常积极的结果。但如果民主党拿下参议院，同时Greg Abbott失去职位，美股可能出现超过10%的下挫。
Rayliant投资组合经理Phil Wool则认为，如果共和党横扫国会，进一步放松监管的机会将增加，因此能源和金融等监管敏感板块可能受益。如果民主党形成蓝色浪潮，则可能推动可再生能源和医疗服务提供商走强。
彭博总结说，共和党主要支持减税、放松监管以及AI投资，但另一方面，大规模财政政策，也将进一步加剧财政赤字和美债压力。如果民主党横扫两院，除了刚刚提到的美银警告，市场也会开始重新评估企业所得税、产业监管以及AI投资可能受到的政策影响。
Jason认为，假设最终结果符合目前市场的主流预测，也就是两党共治，在这种情景下，我更倾向于利多美股。两党共治最大的好处，就是政策更难走向极端，市场面对的不确定性也会降低。而共和党全面执政目前概率较低，这里暂时不做讨论。
但需要注意民主党全面执政的风险。现在美股的估值，大部分由AI和大型科技股支撑，而民主党对于AI数据中心、电力消耗以及相关监管的态度相对谨慎。所以如果最终是两党共治，可以有效削弱AI政策突然收紧的风险。
不过这仅仅是极短期的影响，拉长视野来看，其实中期选举的结果对于美股的影响会比较有限。现在对两党政策下结论为时尚早，两党都很清楚AI的重要性，我不认为任何一方会长期制约技术的发展。 更何况，技术发展往往不是外力能够左右的。拔苗助长没用，强行抑制也无法阻挡技术车轮的滚滚向前。
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【繁荣保质期】
本来打算收工了，但德鲁肯米勒这篇报道，我觉得有必要分享给大家，因为在我看来，这位经历了多轮泡沫，有过大成功也有过大失败的传奇大师，他的经验和警告是真正值得大家思考的。好，话不多说，我们来听金融时报的报道。
《金融时报》发文说，德鲁肯米勒今早出席了派珀桑德勒的一场闭门会议，他在会上明确表示，美国已经不再需要降息，部分美联储官员坚持的当前政策利率具有限制性，这种观点在他看来根本站不住脚。
德鲁肯米勒认为，看看全球资产价格吧，看完就应该重新考虑，现在的货币政策究竟有没有大家说的那么紧？那么限制？
这番话之所以受到关注，是因为德鲁肯米勒与美国经济决策层有重大关系。德鲁肯米勒长期以来都是美国财长贝森特，以及现任美联储主席沃什的导师。而沃什在今年出任主席前，还曾在德鲁肯米勒的投资机构担任合伙人。
德鲁肯米勒在会上说，沃什是自己最亲近的朋友之一，也称赞沃什是一位出色的美联储主席。不过，他现在已经不被允许与沃什交谈。
那么，美债收益率已经这么高了，为什么德鲁肯米勒还觉得偏低？
《金融时报》把这轮美债抛售的背景归结为几股压力：川普政府对伊朗的战争带来通胀冲击，美国公共债务持续膨胀，再加上人工智能企业大规模发行债券。
这几件事，会从不同方向推高资金的价格。
通胀压力上升，投资者就会要求更高的收益率，补偿购买力损失。政府和企业都在增加融资需求，也意味着更多借款人要争取投资者的资金。在资金供给没有同步增加的情况下，融资成本就会变高，变贵。
德鲁肯米勒强调的，正是经济活动、资本开支，以及争夺资金的综合局面。他判断，在当前的环境和资产定价里，现在的美债收益率甚至还有点低。
所以，德鲁肯米勒并不觉得这轮收益率上涨特别令人担忧。在他的理解中，这是基本面推动利率逐步上行的过程。而这一担忧也反映到了他基金的投资组合上。
目前，德鲁肯米勒已经把AI相关投资，降低到了6个月前仓位的20%，相当于砍掉了80%的AI仓位。虽然大部分利润都曾来自AI投资，但他认为这轮建设狂潮，已经推进到了需要开始警惕的阶段。有一点德鲁肯米勒尤其不认同，就是华尔街最近有一个说法，是说企业盈利这么好，就能支撑股市一直涨下去。
德鲁肯米勒提出，市场很可能正处于某种“盈利泡沫”之中，市场可能把建设高峰期的盈利，当成了可以长期延续的常态。但问题是，AI建设总有结束的时候，这是常识。
从产业链的角度理解，一家企业花钱建设算力，就会给设备和服务供应商带来收入。如果建设速度未来放慢，即使AI技术还在进步，供应商的新增订单和盈利增长也未必能维持。
也就是说，今天赚得到钱，与未来还能以同样速度增长并不能画等号。
德鲁肯米勒还把银行放进了这条链条。他指出，银行帮助这些企业上市，可以从中赚取数亿美元的收入。从一定程度上说，AI建设和融资热潮带来的盈利，已经延伸到了金融行业。
不过，对人工智能股票降低仓位，并没有让德鲁肯米勒转向看空美元。恰恰相反，他说美国在全球AI发展中拥有很大优势。而欧洲在这个领域远远落后。这让他可以做空欧元，做空英镑，但不太敢做空美元。因为一个国家的技术竞争力，与一笔股票投资是两个要分别判断的问题。
总的来说，德鲁肯米勒仍然认可美国的技术优势，也不愿意轻易押注美元走弱，但对AI建设周期还能支撑多久的高盈利？他发出了警告，并且也已经开始保留了余地。
熟悉投资大师系列的观众应该有所了解，这位宏观大师经历了多轮泡沫，并且在2000年因为FOMO情绪，还在泡沫崩塌前一刻上了车，栽了大跟头，那次经验十分宝贵，让德鲁肯米勒在2022年泡沫时异常敏感，并最终控制住了欲望，也避开了那次崩盘。
Jason也比较赞同德鲁肯米勒的观点，尤其是盈利式泡沫的判断，这个我之前也跟大家分享过，就是市场总喜欢以估值低，盈利预期高为理由推动价格。但问题是，当某一天市场突然发现，AI需求低于前值建设的这些基建，企业也开始出现一个一个的miss预期，分析师同时开始调转方向下修预期，这个时候，原来看上去便宜的估值就会突然变贵，很多投资者也可能会措手不及。那么，我们该如何理解当前情况呢？
我认为，核心在于大模型的收入增速。因为基建、半导体等绝大多数的AI投资与盈利，都建立在前沿模型的变现能力之上，这个是一切叙事的基础。就近期披露的数据来看，OA两家模型公司的ARR增速还可以，OpenAI这周还提到有月度环比20%的增速，要比过去还来的更高。这在很大程度上证明，AI资本开支逻辑链还有延伸持续的潜力。
当然，我很瑞思拜（Respect）德鲁肯米勒，我自己相信，如果这轮AI要崩塌，大概率是以盈利式泡沫崩塌的，但承认风险，不等于认定拐点已到，只要模型收入还能持续兑现增长预期，投入回报也在改善，我就更倾向于认为，这个叙事基础还算坚挺，还有延续的空间。
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好了，接下来是彭博五大科技新闻：
第五：台积电8月营收5148亿新台币，同比增长53.3%，AI基础设施需求远超供给。公司正同时兴建20座工厂，仍难以满足订单，2026年资本支出，预计达600至640亿美元。
第四：养老金、保险和主权基金开始要求阿波罗、黑石等资管机构披露更多AI持仓细节，担心数据中心、芯片、电力等资产高度集中于同一AI主题。
第三：Anthropic发布报告，指控中国AI公司Moonshot用超过五千个虚假账户，把近30万条用户请求偷偷转给Claude模型，再把回答当成自己的输出，用于蒸馏训练。
第二：黄仁勋在高盛科技大会上表示，网络安全将是AI的下一个重大应用市场，AI自动写代码同时提升漏洞攻击与修复速度。他也回应循环交易质疑，称公司只有看到明确客户需求后才会投入资金。
第一：Adobe第三财季营收67.6亿美元，同比增长13%，超出市场预期。AI-first ARR同比增长超150%，月活用户首破10亿。公司上调全年指引，但Q4营收指引略低于预期，盘后跌约2%。