美伊终有一战？;私募风暴席卷银行！;OpenAI路在何方？等权指数基金真那么好？
7天前
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美伊终有一战？私募风暴席卷银行！OpenAI路在何方？等权指数基金真那么好？
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文字稿
【造势】
警报！警报！多国紧急撤侨！美军双航母压境！美伊战争会爆发吗？为何资金在疯狂避险？资本市场接下来究竟会发生什么黑天鹅？今天我们就一起研究研究，现阶段到底该怎么做？
据多家媒体报道，继本月早些时候在阿曼和瑞士的两轮接触后，本周四在日内瓦举行的美伊第三轮间接谈判未能达成任何协议，导致地区冲突风险骤升。
川普明确表示对伊朗的表现不满意，指出伊朗始终未能承诺不发展核武器。尽管如此，他强调美方仍希望通过谈判来解决问题，并且尚未就是否发动军事打击作出最终决定。
川普坦言自己并不想对伊朗动武，但有时不得不这么做，并承认只要战争发生，好坏风险皆存。
与美方施压态度形成对比的是，外交斡旋方阿曼外交官在华盛顿会见万斯时透露，目前谈判已取得前所未有的进展，并表示和平近在咫尺。伊朗外长阿拉格齐也确认双方在部分议题上达成理解，但他重申伊朗的诉求十分明确，即要求美方解除制裁。在核查事实层面，国际原子能机构最新发布的机密报告证实，由于自去年六月以色列轰炸相关设施后，伊朗已限制核查人员进入敏感区域，目前外界已彻底无法确认伊朗铀浓缩活动的现状与库存规模。
在外交拉锯的同时，美军的实质性部署正在急速推进。美军最大航母福特号目前已抵达以色列水域，与早已部署在波斯湾的林肯号正式构成双航母打击群。
值得一提的是，美海军出面否认了关于福特号大量厕所瘫痪影响战备状态的报道。与此同时，目前已有近20架美军加油机降落在以色列本古里安机场，这一大规模前沿部署被普遍视作空中打击的战术准备。
面对美军的步步紧逼，伊朗武装部队总参谋部发言人强硬警告，他称伊朗已做好充分准备，任何鲁莽的挑衅举动都将在该地区引发大规模冲突，并必将遭到果断且毁灭性的回击。
伴随两国的重兵集结，是极其密集且充满紧迫感的外交撤离与航班停飞潮。
美国国务院已正式批准以色列使团非紧急人员及家属撤离，美驻以大使更是发出极其罕见的紧急警告，敦促相关人员务必在今天离开，并指出未来几天可能面临彻底没有航班的窘境。
这种战争恐慌迅速向全球蔓延，英国宣布撤出伊朗使馆工作人员。包括中国、波兰、哈萨克斯坦、希腊和加拿大在内的多国政府，相继密集发布了针对伊朗、以色列或黎巴嫩的紧急撤侨与旅行警告。
在民航领域，荷兰皇家航空及土耳其航空等已宣布暂停飞往特拉维夫或德黑兰的航班。此外有安全部门消息称，大量美国公民也正经由巴格达国际机场紧急离开伊拉克。
尽管形式紧张，但局势还没脱轨，按照美伊双方计划，下一轮磋商将于3月2日在奥地利维也纳进行。巧合的是，国务卿鲁比奥也将于3月2日访问以色列，就伊朗问题及川普提出的加沙“20点计划”展开磋商。
Jason认为，目前各大媒体的普遍分析认为，在3月2日下轮磋商结束前，美国伊朗爆发战争的概率不高。
但毫无疑问，现在两个航母打击群集结、数十架加油机的前沿部署，以及大使馆级别的撤离警告，都把这个战前戏烘到了一个满分了。
当然了，即使美伊真开战，我也认为这会是一场短期战争，不会演变称持久战。美国以色列的首要目标还是控制霍尔木兹海峡，次要目标是继续清扫核设施。但无论完成了哪个目标，川普都可以对内宣传一波来巩固自己和共和党的支持率。对于美股而言，现在战争带来的波动反而是其次了，更重要的还是私募和AI问题。这两点，我们用下面两篇新闻挨个说。
【蚁穴】
怕什么来什么，私募信贷危机愈演愈烈，美国的银行们恐怕要崩！
自蓝猫资本和BDC风波后，有消息称，一家近期陷入破产境地的英国抵押贷款公司，可能存在严重的资产重复抵押问题。这不仅让其背后的美国银行们面临巨大的风险，也再次引发了市场对资产支持融资模式安全性的担忧。
据彭博社报道，英国抵押贷款公司市场金融解决方案的部分债权人警告称，其贷款背后的抵押品可能存在高达约合13亿美元的缺口。具体来看，迫使该公司进入破产程序的锆石过桥贷款公司和琥珀过桥贷款公司指控其进行所谓的双重抵押，即将同一资产作为多笔贷款的担保。根据获得的索赔文件显示，这种做法可能导致高达12亿英镑债务中，出现了超过80%的不明亏空。
在这场风波中，卷入其中的华尔街机构包括巴克莱银行、阿波罗全球管理旗下的阿特拉斯SP合伙公司、杰富瑞金融集团以及德州太平洋集团。毫无疑问，这一指控将资产支持融资推向了风口浪尖。值得注意的是，类似的双重抵押指控在去年美国汽车零部件供应商First Brand和次级汽车贷款机构三色控股的破产案中也曾出现过。
从具体的财务数据来看，索赔文件显示锆石公司提供 5.2亿英镑的贷款，但在其抵押品账户中只有1.1亿英镑的真实价值；琥珀公司发放了6.4亿英镑的贷款，其抵押品账户中的真实价值也仅为1.2亿英镑。也就是说，两家公司合计面对12亿英镑的债务，其实际抵押品价值仅有2.3亿英镑。
贝叶斯商学院金融学讲师安吉拉·加洛指出，通常情况下，此类交易的抵押品价值应在贷款金额的105%到120%之间。而现在只有10%左右的悬殊比例无疑是灾难性的。
这还没完，信贷风暴已经吹向了华尔街的大投行里。
据彭博社报道，高盛资管在周四发布的投资者信中，详细说明了他们面向零售客户的私募信贷基金具体状况。信件显示，截至去年三季末，高盛私募信贷的软件风险敞口约为15.5%，这一比例处于同业报告区间的较低水平。
此外，该基金四季度的赎回率为3.5%低于行业平均水平。虽然季度资金流入规模下降了7%，但比同行更为温和。
对于市场担忧的信贷组合，高盛表示，在其高达1880亿美元的信贷资产中，绝大多数是由机构基金和独立管理账户构成的，其中只有17%的资金来自于BDC体系。
针对目前市场普遍担忧的技术冲击，高盛坦言并未低估人工智能带来的颠覆性风险，但他们预期在行业的洗牌中会出现新赢家。你们看看美国六大投行今天谁跌的最少？没错是摩根大通，为什么？因为吉米戴蒙给市场传递的信息非常谨慎，他早在去年10月就发表了蟑螂论，他当时就认为信贷市场只要出现一只蟑螂，就说明这背后已经有了无数裂痕。现在看来果不其然，一面是贷款机构的违规放贷，另一面是私募机构面临的集中撤资，双重压力下将不可避免地触发资产端与资金端的连环踩踏，加剧整个系统的流动性挤兑风险。
这也难怪近期全球利差在迅速走阔，美国30Y收益率居然跌破了4.62%这10月以来的最低值，并且看样子还有进一步下探趋势。现在机构似乎是在提前押注即将来临的黑天鹅。
不过投资者现在也不用过于恐慌，此次信贷危机确实有造成系统性风险的可能。但就当前的情况来看，它涉及的绝对资金规模非常有限，占比也相对较低。虽然具有一定的扩散性，但也不是说完全没有应对的手段。如果真的出现风险苗头，美联储也有足够的应对手段。
现在市场整体情绪本来就趋于谨慎，这样的风险事件自然也会被放大他的影响。我们投资者不能盲目忽视风险，也不能被情绪带偏。现在的市场环境，确实需要我们保持谨慎，我们也会持续观察事态的发展，给大家带来及时的更新。
【尾声】
1100亿是什么概念？如果这是债权融资的话，虽然看起来很高，但历史上也确实有很多与之匹配的案例。可这是股权融资啊！而且是私募股权融资！这个规模可算是前无古人，后我看也无来者了。那么现在问题来了，老金主微软这次有没有跟投？更关键的是，这剪不断理还乱的循环交易关系，究竟该如何解决？还要持续多久才能有个交代？。
据CNBC报道，OpenAI周五正式宣布完成了高达1100亿的最新一轮融资。这不仅是历史上规模最大的一笔私人融资，也刷新了未上市科技公司估值的最高纪录。
在这次投资团队中，亚马逊领投了500亿美元，这里面首批150亿会落地，后面的资金按条件分批落地，不出意料，具体条款条件并没有披露。接着英伟达和软银各自注资了300亿美元。那么借助这笔巨额资金的注入，OpenAI的投后估值将达到8400亿美元，较去年10月份的5000亿增长了68%。
好家伙，4个月涨了68%，这美股市值5000亿以上的还真没对手，七巨头就更别提了，这4个月来最好的谷歌也就只有27%。可想而知这私募市场的水分得有多大。
回到正文，亚马逊在参与投资的同时，还和OpenAI达成了一项长期的战略合作。根据协议，双方将共同开发定制化AI模型，这个模型是来帮助亚马逊消费者的各项应用程序。不仅如此，OpenAI还承诺将现有的380亿云服务协议，在未来八年内追加到1000亿。
在硬件基础设施层面，芯片巨头的支持同样不可或缺。 OpenAI大幅扩展了与英伟达的合作关系，计划在英伟达最新的Vera Rubin，也就是VR机架系统上分别使用3吉瓦 的推理产能和2吉瓦的训练产能，按照1吉瓦对应300亿芯片的采购规模计算，这相当于帮助英伟达锁定了1500亿的潜在收入。
此外，面对外界关于股权结构变化的猜测， OpenAI在声明中明确表示，此次新投资者的加入，不会在任何层面改变与微软之间的长期合作条款，双方的伙伴关系依然牢固，并且微软仍保留了参与本轮融资的权利。
Jason认为，对于企业来说，如果私募市场能拿到这么高的估值溢价，也能融来这么多钱，那IPO就显得没什么吸引力了。
从历史上数据来看，最接近的是沙特阿美当年300亿美元左右的融资纪录。但相比较OpenAI的1100亿，可以说是小巫见大巫，洒洒水啦。
所以单对企业自身的筹资需求来说，现阶段上市吸引力是严重不足的。那为什么这几家独角兽还要走公开市场呢？
因为一方面是上市公司有天然的持续融资便利性，不仅在上市后可以通过定向增发或者配股继续融资，也可以通过公募市场发行公司债获得更公允的定价，就像前段时间的谷歌和甲骨文那样。
另一方面在于股东的退出诉求，暂且不提像微软、英伟达和亚马逊这样的战略投资者，像软银和红杉资本这样的财务投资者来说，他们最终是需要通过公开市场来退出变现来兑现投资回报的，所以有时候不一定是企业想上市，而是这些背后的资本推着你上市。
当然了还有一点，上市公司更透明的信息披露和更有约束力的公司治理机制，也会提升品牌形象和市场信任度，这对于目前纠结的数据隐私和版权争议而言是所帮助的。
现在视线回到这次融资本身，我觉得值得玩味的是微软没有直接跟投。虽然有小道消息说微软保留了购买权 ，但毕竟没有在这次官方新闻稿中做出投资承诺。那这意味着什么呢？
这意味着微软的持股比例会继续被稀释，简单粗算下来，微软可能会从5000亿美元估值时对应的27%，稀释到投后8400亿估值对应的16%左右。如果确凿的话，那么微软可能不必继续按照权益法核算OpenAI了，相关的披露也会更加不透明，让市场更加猜疑。
但客观来看，对历经了多个经济周期产业周期的微软来说，它似乎是想把OpenAI的技术和购买算力承诺利用到极致，但自己又在有意控制财务投资，有意理清和OpenAI之间的界限。原因嘛就不好说了，也许是为了多线布局，也许是担心奥特曼会失控。
同样的，英伟达的投资规模也从之前的1000亿降级到了现在的300亿。虽然粗略估算OpenAI将购买巨量的英伟达机架 ，这为英伟达的收入增添了不少确定性，但投资规模缩水也印证了黄仁勋不满奥特曼资本纪律的传言。
另外一点，市场会越来越严苛地审视这种左手倒右手的营收增长，究竟有多少是建立在真实的终端需求之上？又有多少是为了托举估值而进行的？谁也算不清楚，这是一笔糊涂账。所以市场情绪会变得越来越严格，越来越不满足于所谓的共识预期，巨头们的核心业务收入也必须提交额外的、更高的增速答卷，才有可能打消市场疑虑。但高增长又谈何容易？它会随着基数增长，随着循环交易增多而变得越来越难。也许这一切都只能等待OpenAI披露招股说明书的那一天才会有更明确的答案吧，好在也不用等太久了。
【实践】
最后来篇轻松点的新闻聊聊，最近很多机构在建议投资者做多广度，买入标普等权基金，从表现来看，标普等权确实表现不错，跑赢了传统的标普市值加权指数。那么如果你投资了等权ETF，它就真会带来匹配的回报率吗？一起探究探究。
要解答这个问题，我们必须先厘清指数与指数基金的区别。
指数是一个理论上的衡量标准，它本身并不持有任何资产。但指数基金就不一样了，像先锋或贝莱德发行的标普500指数基金，它们必须真金白银地买入底层资产组合才行。
这意味着，基金在现实运作中必须支付管理费等运营费用，并在每次买卖时承担经纪成本，而正是这些摩擦成本，拉开了理论与实践的差距。而在此基础之上，市值加权和等权的机制差异，更是加重了理论与实际的收益之差。
我们可以对比一下传统指数与等权的结构。传统标普是按照市值来分配权重的。因此像英伟达、苹果、微软谷歌这样的巨头，他们各自的权重都能达到5%甚至更高。科技七巨头更是占到了三分之一的比例。
相比之下，标普等权指数涵盖完全相同的500家公司，但它在每个季度初都会把每家公司的权重设定为0.2%。由于有这种机制调节，英伟达的权重从市值加权版本中的8%，变成了等权指数中的0.2%，整个科技板块占比也从33%骤降至13%。而工业股反到成为了第一大权重板块。这也使得等权重指数的表现更依赖于中小盘股。
那么在理解了市值加权和等权指数的不同后，现在的问题是，这两类标普的表现，究竟有何差异呢？
从长期历史回测来看，等权在理论上确实能带来超额收益。
数据显示，从2003年4月至近期，标普等权的年化回报率为11.65%，小幅跑赢了传统市值加权的11.34%。然而，当理论转化为实际的基金产品时，情况却发生了逆转。
同样自2003年4月起，追踪该策略的Invesco标普500等权ETF，其实际年化回报率仅为11.20%，落后跟踪的等权指数0.45个百分点。
作为对比，追踪传统指数的先锋领航基金，其年化收益率达到了11.31%，仅仅落后基准0.03个百分点。
因此可以得出两个结论：
第一，无论是市值加权还是等权指数，他们的表现都会落后其跟踪的指数理论表现，这很好理解，因为有管理费的存在。
第二，等权指数在理论上赢了市值加权，但投资者买入的等权指数基金则在现实中输掉了。造成业绩反转的核心原因正是额外的交易代价。为了将每只股票的权重维持在0.2%左右，基金必须在每个季度进行强制再平衡，也就是不断卖出上涨的盈利股，同时买入下跌的亏损股。这种逆势操作带来了高大22%的换手率，拉高了不少交易成本。作为对比，传统指数基金不需要大幅调仓，年度投资组合周转率仅为2%左右。
Themis Trading机构经纪公司联合创始人Joe Saluzzi指出，市场上规模最大的股票通常交易成本最低；而定期再平衡策略迫使基金大量交易那些排名底部、流动性较差的股票，这必然会推高真实的交易成本 。
投资者商业日报创始人William O'Neil开发的“CAN SLIM”选股模型，在纸面上曾创造过惊人的假设性收益，但他旗下的两只共同基金却很难在现实中复制这种高回报。
同样，Value Line的最高评级股票系统曾长期跑赢大盘，但基于该系统运作的基金产品表现平平，其旗下的ETF甚至在2020年就清盘退市了。
华尔街日报认为，金融市场上从来不缺号称能战胜大盘的圣杯。在没有税收、拐点和通胀的理想环境里，跑赢大盘确实不难。但这提醒所有投资者，在进行任何重大资产配置前，必须计算所有手续费、佣金等交易成本之后的净回报。因为绝大多数的理论在进入到现实世界后，往往都无法站稳脚跟。
Jason非常赞同华尔街日报的观点，其实你换个角度看，等权指数基金22%的换手率，就相当于你买了一只主动交易基金，它其实已经背离了被动投资、低成本获取市场平均收益的初衷。我想，这篇新闻也是在提醒喜欢各类因子ETF的投资者们，要注意那些理论计算出来的超额收益，是否已经在真实市场的交易摩擦中，被彻底消耗殆尽了？
好了，接下来是彭博五大科技新闻以及一周总结：
第五：AI云服务商CoreWeave股价暴跌19%，创下六个月来最差单日表现 。其第四季度每股亏损89美分，超出分析师预期 。此外，公司宣布2026年资本支出将高达300亿至350亿美元，引发市场对其过度投资基础设施的担忧 。尽管如此，CEO坚称巨额开支由微软、Meta等客户订单托底，激进举债扩张合理 。
第四：受AI服务器强劲需求推动，戴尔科技股价飙升22%，创下自2024年3月以来的最大单日涨幅 。公司上调业绩指引，预计本财年AI服务器收入将达到500亿美元，并积累了高达430亿美元的创纪录积压订单 。尽管面临内存芯片涨价的行业压力，其服务器及网络部门仍实现了14.8%的优异营业利润率 。
第三：Jack Dorsey 领导的金融科技公司 Block 宣布裁员 4000 人，削减了近一半的员工，以押注人工智能将改变未来的劳动生产率 。Dorsey 表示，AI 模型能力的突飞猛进让许多岗位不再必要，并预测未来大多数公司也会效仿进行结构性调整 。此消息发布后，Block 股价开盘一度大涨 21% 。该动作建立在公司强劲的财务基础之上，Block 在2025年实现了103.6亿美元的毛利润 。
第二：尽管英伟达季度营收暴涨73%，数据中心业务规模达预期的13倍，其股价却在业绩发布后下跌 。华尔街对该公司超越预期的爆炸性增长已习以为常 。目前，投资者正迫切寻找其“下一个重大增长点”，市场焦点已全面转向即将召开的 GTC 大会，期待 CEO 黄仁勋能揭示新技术将如何开拓全新市场 。
第一：美国总统川普下令所有联邦政府机构立即停止使用人工智能公司 Anthropic 的产品，并给出了六个月的过渡期 。此前，Anthropic 拒绝了五角大楼关于取消 AI 模型使用限制（如禁止用于大规模监控或全自主武器）的要求 。该禁令直接抹去了 Anthropic 近2亿美元的政府合同，在科技界引发了巨大震动 。
接下来是下周看点：
本周美股主要指数悉数走低，但市场广度表现积极。标普等权收涨，并跑赢市值加权指数约85个基点。
大型科技股多数下跌，其中英伟达下跌 6.7%，成为明显的拖累项。其他表现不佳的板块包括半导体、科技零部件、服饰、酒店、银行、信用卡等。
表现优异的板块包括管理式医疗、媒体、制药、贵金属矿商、能源、国防等。
其他市场方面，美债多数走强，收益率曲线略微趋陡。美元走强，美元指数上涨 0.6%。黄金本周收涨 3.3%。白银大涨 13.3%。比特币期货下跌 3.1%。WTI 原油收涨 0.8%。
市场动态方面，
本周的核心焦点落在了AI 颠覆引发的市场恐慌上，Citrini Research 发布的一份报告警告称，AI 将导致白领失业、消费疲软以及私募信贷压力。该报告在周初引发了约 2200 亿美元的软件股抛售潮，令 AI 相关概念股承压，并拖累了半导体板块。
华尔街对 Citrini 报告的反驳：** 部分机构对 Citrini 的报告提出质疑，指出历史经验表明科技进步通常会创造价值而非毁灭价值。他们认为目前缺乏 AI 对招聘产生实质性负面影响的物质证据，并强调了平台/网络护城河的持久性、供应限制以及政策兜底的作用。Anthropic 举办的企业级活动侧重于“协作”而非“取代”，这也提振了市场情绪。此外，极度看空的软件股仓位以及部分积极的财报结果，帮助限制了该板块更深度的下跌。
另外美伊对峙极度紧张：日内瓦谈判的头条新闻喜忧参半，据悉谈判将于下周在维也纳重启。担任调停人的阿曼外交部长周四下午表示谈判取得了“重大进展”，但据报道，川普的顾问对谈判感到“失望”。
周五早间，美国国务院授权非必要人员撤离以色列，这引起了市场的关注。Polymarket 数据显示，美国在 2 月 28 日前发动打击的概率约为 25%，高于周四的 11%，在下周末前行动的概率约为50%。
另外川普国情咨文亮点有限：川普在周二的国情咨文演讲中强调了在通胀、收入和药品价格方面取得的进展。他提出了一些可能面临国会阻力的提案，包括限制机构购房者、为没有 401k 的工人提供退休储蓄匹配资金，以及改变医疗保健补贴。川普淡化了最高法院的关税裁决，强调了在移民执法方面的成果，任命副总统万斯领导反欺诈工作，提到了与大型科技公司达成的能源成本协议，并重申倾向于与伊朗进行外交斡旋，同时坚守不容许其拥有核武器的红线。
宏观数据方面，
1 月核心 PPI 超预期，环比创下近四年来最高增幅；初步分析指出，部分将传导至 CPI 的分项数据依然偏热。
2 月消费者信心指数上升，得益于对劳动力市场的认知改善，更多受访者认为工作机会“充足”。
2 月达拉斯联储制造业调查显示，新订单和就业基本稳定，同时价格有所下降。
ADP 每周私营部门就业人数连续第四周增加，目前处于去年 11 月以来的最高水平。初请失业金人数也保持稳定。
总体上宏观数据喜忧参半，通胀数据因PPI过热相对悲观，但就业数据基本稳定。
个股财报方面，
英伟达业绩和指引均超预期，但盘后依然下跌。
Salesforce核心业绩疲软，但被新的 500 亿美元回购计划所掩盖。
XYZ 因 AI 驱动的 40% 裁员计划而大涨。
戴尔业绩和指引双双超预期，录得大涨，尽管市场对其受 DRAM 驱动的利润率恶化存有担忧。
Workday因 2027 财年订阅增长和利润率指引较弱而下跌，但在 Aneel Bhusri 重返领导层后，该指引被视为过于保守。
Intuit 表现落后，其利润率指引受到审查。
Autodesk 业绩超预期且上调了指引。
CrowdStrike 受大幅增加的资本支出拖累。
Snowflake释放出 AI 顺风的积极信号。
The Trade Desk Q1营收指引令人失望。
惠普第一财季业绩较好，但因存储成本压力将全年 EPS 指引定在区间下限。
达美乐比萨 因美国 Q4 同店销售强劲而走高。
Home Depot Q4同店销售意外增长，表现突出。
劳氏焦点集中在其偏软的 2026 年指引上。
TJX 利润率和同店销售较好，但指引不及预期。
个股消息层面上，
奈飞在放弃华纳兄弟探索后表现抢眼。
AMD受益于与 Meta达成的超 1000 亿美元计算协议。
OpenAI 确认完成 1100 亿美元融资，并宣布扩大与亚马逊的合作关系。
Anthropic表示在与五角大楼的争端中不会退缩。
诺和诺德 将把 Wegovy 和 Ozempic 在美国的标价下调高达 50%。
摩根大通在分析师会议上微幅上调了 2026 年的全公司净利息收入指引。
Stripe否认正在商讨收购PayPal。
下周重磅宏观数据有：
周一，2月ISM制造业PMI报告
周三，2月ISM服务业PMI报告、美联储褐皮书
周五，1月零售数据、2月非农报告
下周重磅个股财报有：
周二，BestBuy （BBY）、CrowdStrike (CRWD)
周三，博通 (AVGO)
周四，阿里巴巴 (BABA)、Costco （COST）、Marvell（MRVL）
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