美联储要大动刀了！;AI一停就全完了！;苹果真要掉队了？
2小时前
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美联储要大动刀了！AI一停就全完了！苹果真要掉队了？
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【提线木偶】
今天是美联储候选主席，参加参议院银行委员会听证会的日子，沃什能不能顺利上任，关系到全球最重要的央行的领导层交接。但今天的听证会下来，市场看到的可能比预期更复杂。
比如，民主党参议员加列戈援引《华尔街日报》的报道，质疑沃什与川普私下达成了降息承诺。沃什直接反击说，那篇报道的作者"需要更可靠的消息来源"，并明确表态，总统从未要求他做出任何利率承诺，他自己也绝不会做出这样的承诺。
不过沃什在另一个问题上选择了回避。川普此前解雇美联储理事库克的案子，目前正在最高法院审理，当被追问，你会不会捍卫库克时，沃什以"案件待审"为理由拒绝表态。这个回避，跟现任主席鲍威尔为库克辩护的态度，形成了鲜明对比。
那么沃什到底想把美联储改造成什么样？他用了一个很重的词，叫"体制变革"。我们来一项一项看。
第一是开会次数。沃什说，一年四次议息会议明显不够。但同时他也没有承诺要保留目前的一年八次安排，所以他的言外之意是，议息会议次数应该介于四到八次之间，但总体上要比鲍威尔时代要少。
第二是沟通方式。沃什认为，美联储官员在利率问题上是过度沟通的，特别是每季度发布的经济预测，也就是大家熟悉的GDP、通胀预测，以及利率点阵图这些。
他觉得美联储现在是一个每周都在解释自己做什么、在想什么的机构，而不是一个只在重大时刻才出来说话的机构。
第三是通胀框架。沃什说需要一套新的通胀框架、新的工具、新的沟通方式"，但具体长什么样他没透露。
第四是资产负债表。这是今天最被市场低估的一点。沃什在回答参议员关于"K型经济"的提问时坦言。美联储对当前的财富分化"难辞其咎"，因为它的资产负债表从他2006年入职时的8000亿美元，膨胀到了现在将近多了一个0的规模。沃什认为，如果美联储资产负债表规模更小，那么利率本应该可以更低、通胀本该更好。对于接下来什么方案，沃什没有明确目标，但表示规模理应缩减，而且美联储不应继续持有长期国债。
第五是AI与通胀。沃什提出了一个目前美联储还有争议的判断。就是AI带来的生产力提升，可能在不引发通胀的前提下，加快经济增速，从而为降息创造空间。嗯？这句话有意思，咱们最后细说。
不过沃什自己也承认，短期内AI基础设施的巨额投入会推高需求通胀，长期会回到正常的位置上。也就是说，这是一个需要时间窗口、且需要联储愿意"押注未来"的论点。
讲完沃什自己的部分，今天最大的政治变量在另一位参议员蒂利斯身上。北卡罗来纳州的共和党参议员蒂利斯没有提问，而是表态除非司法部撤销鲍威尔的调查，否则不会投票支持任何美联储提名人。
这里就有一个问题。为什么蒂利斯的投票这么被重视呢？难道他能一票就能卡住？这是因为，参议院银行委员会一共24人，其中共和党13人、民主党11人。如果民主党全部反对、加上共和党蒂利斯的反对，结果就是12比12的平票，提名按照不通过算。而蒂利斯已宣布在本届国会结束时退休，距离任期结束还有大约九个月，这意味着，川普对蒂利斯的施压空间相当有限。
最后简单说几个其他亮点。
一是数字资产，沃什明确表示加密资产已深度融入金融体系，应当被纳入监管和投资者保护框架，纳入合规监管的态度对加密货币是利好。
第二是个人财富，沃伦参议员追问沃什名下约1亿美元资产的细节，要求披露是否涉及川普或爱泼斯坦，沃什重申已与政府道德办公室合作剥离资产，但拒绝提供具体明细。
第三是关于2020年大选的政治问题，沃什拒绝直接回答，只说如果获任，会努力把政治因素排除在美联储之外。
好了，沃什听证会的核心部分就到这。我认为全篇只有一个点值得讲讲。那就是美联储不应该过多持有长期国债这个表态。
这句话今天被市场当成鹰派表态给快速带过了，但它跟财政部长贝森特正在做的事，以及上个月刚生效的银行监管新规，组成了一个三角闭环。要理解了这个闭环，才能理解未来一两年美债市场会朝着什么方向重新定价。
沃什想做的，是让美联储从长债市场退出去。只持有短债。而贝森特那边过去一年里，其实一直在做镜像操作，贝森特把财政部的发债结构，从长债大幅向短债倾斜。最新的季度再融资公告中，已经把短债占比推到了接近22%的历史高位，市场普遍估计这套积极发债策略，大约把10年期美债收益率人为压低了50个基点。这两件事接起来看就是：不管是在财政部的发行端，还是在联储这边，大家都在主动远离长债。
为什么要这么做？因为长债收益率很难控制，而高企的收益率会导致新发债券的利息支出越滚越大。比如2025财年美国政府光是付利息，就花了大约9210亿美元，占联邦总支出的17%；按目前的发债节奏和利率水平，市场普遍预期2026利息成本会冲到1.1万亿美元的量级。在这个数字面前，长债收益率每上行1个基点，粗略计算年化利息就会增加40亿美元。而这些钱可都要从其他联邦支出里给抠出来。
所以贝森特和沃什的逻辑其实是一致的。与其让长债收益率失控、被迫支付天价利息，不如把发行集中在短端、把美联储的资产负债表从长债里撤出来，让短端利率成为唯一可控的变量。
这就引出了第二个问题。短端发行量这么大，谁来接？传统的接盘方是货币基金、海外央行和银行体系，但银行受补充杠杆率，也就是SLR的约束，无法也不情愿去承接这么多债。我先简单说一下这个机制，SLR要求银行对所有资产按统一比例计提资本，包括零信用风险的国债。换句话说，银行多买1美元国债，就要相应多准备资本金，这让银行根本没有动力大规模承接短债。这就是疫情期间，监管层一度把国债从SLR分母里暂时豁免的原因。当时是为了让银行能在2020年3月那种流动性危机里站出来做市。
但把国债给永久豁免也走不通，因为如果把最大类、最安全的资产从杠杆比率里彻底剔除，SLR作为整个银行资本框架的最后防线功能，就被掏空了。银行可以无限叠加国债敞口而无需一分钱资本，一旦利率快速上行造成国债浮亏，下个硅谷银行事件可能就会比你想象的来得更快。所以监管层选了一条折中路线：今年4月1日刚刚生效的eSLR最终规则，没有豁免国债，而是把对全球系统重要性银行的额外杠杆缓冲从固定2%下调，估计能为大型银行子公司释放大约2190亿美元的一级资本要求空间。而沃仕上台后，我估计可能会继续在这个方向努力，来为银行继续松绑。
所以这一套组合拳下来，未来一段时间中，我认为美债市场的角色分工会变成这样：
第一，财政部会继续把国债发行量向短债倾斜。
第二，美联储利率政策来管理整条曲线的短端。
第三，银行被监管松绑后，会加大接盘短债的意愿。这就让套体系在短端是闭环的、可控的。
而长端不在任何人的职责范围里。沃什不要长债、贝森特不发长债、银行也不买长债。所以呢，短债供给虽然会激增，但有美联储和银行配合去承接兜底，2年期收益率会紧贴美联储政策利率，波动相对受控，它是这个体系里最安全的。
而30年期长债可能越来越多地由期限溢价和通胀来定价，而不是由短端利率预期去传导，它的波动可能会显著放大。
对于整条收益率曲线，我也比较认可昨天美银哈特奈特的观点，收益率曲线大概率会继续熊市陡峭化。期限溢价也会继续走高，对10年期美债风险资产锚，形成一定的压力，对股市估值也有一定的抑制。不过好消息是，降息预期也会有一定的对冲效果，而今年美股的上涨驱动力不在利率端，在AI技术带动的盈利上修，对于这一点，我们接着来听听高盛的分析。
【今年得靠盈利】
高盛刚刚把标普500年底目标价，从7200上调到了7600点，对应当前还有大约7%的上涨空间。这个数字看起来不算激进，但谁能跟得上这轮？谁又会拖后腿？这个答案，就藏在这份报告的几个细节里。
首先是这个7600点是怎么推算出来的？高盛给的路径是，标普500每股盈利从2025年的275美元，提升到2026年的309美元，对应12%的增长。市盈率维持在当前21倍附近。换言之，高盛认为指数能继续走高，靠的不是估值扩张，而是企业盈利的持续兑现。这和美投年初以来一直强调的美股今年靠盈利逻辑，是一脉相承的。
那盈利增长的引擎在哪？答案是AI。
高盛估计，今年AI投资支出将贡献标普每股盈利增长的大约40%。也就是说，把AI这一块抽掉，整个标普500的盈利增速直接腰斩。这背后还有另一组数据来印证。今年到现在为止，美国企业宣布的回购授权规模达到4220亿美元，刷新了同期历史纪录。战略性并购公告规模同比增长超过100%。在这样的背景下，标普500从3月30日的低点反弹了12%，是2020年4月以来最强的反弹幅度。
不过，盈利能不能持续兑现，关键看AI算力厂商敢不敢继续投。上一季度，亚马逊、Meta、谷歌、微软、甲骨文这五家超大规模厂商26年的资本开支，被一口气上调到了超过7000亿美元，比之前多出1500亿美元。这是什么概念？这相当于这五家公司今年预期经营现金流的90%以上。也就是它们的现金流，几乎全砸进了数据中心。
所以这就会造成一个现象。这些资金流会向他们采购的上游供应商开始流动，包括英伟达、台积电、AMD、英特尔、美光等等半导体公司，钱都被他们吸走了。而大科技自身所创造的收入增速，却没有同步跟上。导致现金流比例开始被挤压，让市场觉得这不可持续，也正是因为不可持续的预期这个原因，让美股在战争开始前就下跌了不少。
不过，真正的考验马上就要来了。本周大约15%的标普500成分公司公布业绩，到5月8日之前，标普还会有90%披露完毕。共识预期一季度每股盈利同比增长12%，是2021年以来季报开启时最强的市场预期。高盛预计，标普整体业绩会小幅超预期，但也强调，市场的真正焦点不是一季度的数字，而是二季度及以后的指引。尤其是能源价格上涨和供应链扰动，会不会传导到消费需求和企业利润率上。
最后再说两点市场内部的潜在脆弱性。
第一，情绪很激动，但还没到亢奋。高盛美国股票情绪指标，从3月27日的负0.9回升到目前的正0.8，接近今年1月中旬的水平，但远低于历史过度亢奋阶段触及的正2.8峰值。这次回升的主要推手，是机构投资者重新加仓。第二，市场宽度再次收窄，目前已经收窄到互联网泡沫以来的最低水平之一。也就是说，盈利上修高度集中在少数几只科技股身上，指数表面强劲，但内部分化在加大。
Jason认为，这波反弹的动力主要来自机构，这个观测不只是高盛一家的结论。摩根大通最新的资金流报告也有类似的结论。所以现在这波12%的反弹，可能有一些散户没来得及上车。但我觉得也没关系，从高盛这份报告里，起码我们还能找到以下几个方向：
第一，市场情绪虽然回暖，但还没到亢奋的阶段。参考指标除了高盛的情绪指标外，美投AI泡沫指数也可以参考，现在是60，离警戒值70还有一些距离。
第二，市场广度从今年2月变广后，现在开始再次收拢，方向聚焦在AI为核心的大科技身上。而目前大科技的估值水平依然没有回到去年10月的高位，代表估值修复还没走完，向上还有一些空间。
第三，整体估值水平就算保持不变，但盈利上修也会继续发酵。所以盈利确定性较高的公司，包括微软、英伟达、台积电、谷歌、亚马逊等都有不错的机会。不过在大科技里面，有一只股票格外另类，它就是苹果。当其他几家都在AI叙事里被追捧时，苹果一直慢半拍，估值修复也明显落后，盈利也可能受今年内存闪存涨价而放缓。那么这是否意味着，苹果要掉队了？不该投资苹果了呢？我们下一条新闻接着聊。
【下个15年】
在一个被软件和AI定义的时代，苹果选了一个造硬件的人当CEO，这真的能创造下一个时代奇迹吗？Jason不仅认为他会，并且还相信苹果将成为AI后时代的英伟达。
我们先来了解一下背景。昨天苹果公司向美国SEC更新了8K文件，表示现任CEO Tim Cook将于今年8月31日正式卸任，9月1日由硬件工程高级副总裁John Ternus接任，Cook本人则转任执行董事长，主要协助处理与全球政策制定者的对接工作。所以Cook离任和后续接班人这件事，终于靴子落地了。那么现在的问题是，这位面向温文尔雅的新任CEO，究竟是何方神圣？
Ternus今年51岁，1997年毕业于宾夕法尼亚大学机械工程系，2001年加入苹果，2013年升任硬件工程副总裁，21年成为高级副总裁。从他的过往历程不难发现，Ternus在苹果干了将近25年，几乎全部时间都泡在硬件第一线。而且他做的不是单点的硬件，而是从芯片到结构再到系统适配的全链路整合。从最早的iphone A4处理器，到现在的M5系列芯片, Ternus主导了苹果过去几乎所有标志性的硬件迭代。
但问题是，乔布斯是以对产品和设计的极致直觉定义了苹果，Cook是以全球最顶级的供应链运营能力撑起了苹果，而现在苹果选择了一位硬件高管作CEO，这真的能撑得起苹果的下个十五年吗？
在过去三年里，OpenAI、谷歌、Anthropic在云端烧钱训练大模型，比谁的参数更多、谁的推理更快、谁的API调用量更大。而苹果却显得格外安静，没有什么资本开支，自己的Siri被视为垃圾，Apple Intelligence也迟迟没有做出个什么东西出来，这就让外界普遍认为，苹果在AI时代上，已经落后了整整一个身位，而且事实也确实如此。
不过苹果自己，反倒没那么焦虑。他们选择了Ternus，而不是软件出身的高管，不是AI研究员，不是服务业务的负责人。这个选择本身，就是苹果对这场AI技术革命的一次表态。这个表态就是，苹果下个阶段的关键是芯片，或者说，边缘计算才是关键。
我们知道，苹果的Mac系列电脑，长期以来都是为创作者打造的,剪辑师、混音师、摄影师。但上个月发布的M5系列Mac，苹果罕见地把AI性能和本地模型部署能力作为主推卖点。M5系列的AI算力，比M4提升了4倍，统一内存带宽提升了近30%。类似Ollama这种主流的本地AI,已经专门针对M5的Neural Accelerator做了适配。这是苹果第一次把本地跑大模型这件事，作为正面的产品叙事来推广。
并且我也认为，如果AI必定会成功，那么AI就必定会从集中云端，逐渐过度到边缘客户端，最终达成一个平衡共生的稳态。就像数据中心和个人电脑，就像电视剧和短视频，就像三A大作和手游一样。
因此，AI大概率会嵌入到各个消费终端里，云端算力到了一定阶段一定会溢出，本地算力和边缘AI将成为下一轮的核心战场。而苹果凭借深厚的体验壁垒、生态链以及半导体设计能力,刚好踩在了这个趋势的关键节点上。
在硬件层面上，我认为有两点，第一是无出其右的消费级硬件设计能力，它的核心不是某个单一零件做得多强，而是芯片、操作系统、整机结构能拧成一张科技美学图，这种从底层芯片到上层系统，到软件生态，最后到用户体验的全局控制力，是高通、英伟达无法做到的。
比如统一内存架构，它容量够大、带宽也不弱,这两点恰恰是大模型本地推理最需要的硬件属性。而消费级除了硬件要强以外，还有一个可能更重要的属性是能耗比。比如在移动端领域，重要的不是绝对性能，而是性能和功耗的均衡。因为电池技术这些年根本没有实质性的突破，没法提供持续稳定的高功率输出。即便有一天电池攻克了，移动端也无法承受动辄几千瓦的散热需求。所以在能耗比这个维度上,苹果芯片的优势非常明显,现阶段也没有一家公司可以匹敌。
另外还有一个细节，Ternus原来的位置，现在由Johny Srouji接任。这位正是苹果自研芯片体系的总设计师。这意味着苹果的硬件指挥链不仅没有松动，反而在被进一步强化。CEO是硬件出身，硬件总监是芯片总设计师，整个公司的资源会更彻底地向硬件和芯片这两个方向倾斜。
而在硬件之外,软件层面苹果也在悄悄布局。尽管现阶段Siri非常拉胯让人失望，但随着M5 Mac对AI的大肆宣传，我估计6月的WWDC开发者大会，苹果很可能会专门为开发者推出新的AI API，允许开发者直接调用苹果芯片上的本地AI模型,或者允许Siri 2.0调用其他第三方软件。如果这两件事真的发生，叠加苹果首屈一指的隐私政策和软件生态,将为苹果自己的AI时代保驾护航。
当然，更重要的是商业模式层面。苹果的完整生态，允许开发者在App Store上售卖本地AI软件，苹果可以借此抽成，也可以开启AI权限订阅服务，甚至可以开放官方的本地部署收费模式。一旦凑齐了AI软件、AI硬件和AI开发环境这三件套，苹果就有机会衍生出更好、更统一、更可持续的盈利模式，并以此打开估值空间。
还有一个好消息。苹果当前的远期市盈率大概在30倍上下,处于过去五年估值中上区间。而机构研报的覆盖重点,依然集中在iPhone销售周期和大中华区市场,对AI叙事的讨论非常有限。这说明,市场现阶段既没有大幅计价苹果的AI消费属性,也没有大幅计价它的AI半导体设计属性。换句话说,这条新故事线在估值层面里，基本是免费的。
不过免费的故事线，也意味着市场需要催化剂才会开始计价。现在的市场焦点在AI半导体、AI大模型和云服务商这个层面，而苹果和这些属性完全不沾边，往好了说就是AI对冲股，是防御股。往坏了说就是无趣。而且今年内存闪存堪比金子般的价格，很可能会让苹果业绩承受压力。
因此在当前的市场环境下，我认为它大概率会继续维持区间震荡，很难短期内实现动辄一二十的回报。最早的催化剂，还是刚才提到的6月WWDC。如果苹果在大会上推出Siri 2.0,以及面向开发者的全新AI框架,市场才有可能启动苹果的AI叙事。注意,是"可能启动",不是"全面启动"。要全面启动,还需要更多的催化,比如全新的AI收费模式这些。如果WWDC没有这些实质性的催化,那就不排除要等到明年中甚至更久。等M6系列硬件落地,叠加本地AI Agent能力继续迭代,苹果软硬件协同的完整故事，才会真正兑现。
所以回到今天这次换帅。我认为它本身不是一个估值催化剂，相反，它可能会引起市场的短期波动。但它却是一个非常重要的信号，苹果用人事任命告诉市场，自己未来的方向，是把芯片和硬件做到极致，然后用这个底层能力，去承接整个AI的端侧机会。剩下的，就是等WWDC、等硬件迭代、等开发者就绪，直到未来的某一天，我相信苹果会真正成为，AI后时代的英伟达。
好了，接下来是彭博五大科技新闻：
第五：微软旗下Xbox将Game Pass Ultimate月费从30美元下调至23美元，降幅达23%，作为交换，《使命召唤》新作将不再于发售日同步上线，改为约一年后才加入订阅库。此举是新任Xbox CEO Asha Sharma上任后的首个重大举措，反映出公司对Game Pass增长乏力及其对游戏销售冲击的担忧。
第四：特斯拉一季度在加州新车注册量同比下滑24%，混合动力车市占率升至21%，纯电动车占比跌破14%。尽管Model Y仍是全州最畅销车型，但联邦补贴削减令电动车需求承压，州长纽森提出2亿美元补贴方案以填补缺口。
第三：高通股价连续十日上涨，创2018年以来最长连涨纪录，但2026年迄今仍累计下跌20%，是费城半导体指数中表现最差的成分股。AI数据中心建设推高内存需求，导致消费电子芯片供应紧张、价格上涨，严重压制高通盈利预期，摩根大通、法巴等机构相继下调评级。
第二：谷歌在AI编程工具领域面临内部混乱局面，旗下相关产品分散在六个不同品牌下，缺乏统一战略。Anthropic的Claude Code在硅谷开发者中广受欢迎，甚至部分谷歌内部工程师也倾向使用。公司正着手将内部工具整合至Antigravity平台，但内部竞争与决策迟缓仍是主要掣肘。
第一：苹果CEO Tim Cook在全员大会上表示自己"身体健康"，并将以执行董事长身份长期服务于公司，打消外界对其健康的猜测。Cook强调此次交接是经过精心规划的传承，因业绩强劲、产品管线充实且继任者已就位，时机成熟。新任CEO Ternus则承诺将以AI驱动苹果产品创新，并维持公司设计与隐私核心价值。
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