【财报初步分析】INTC, 这是计划的一部分

财报快看财报显示，英特尔本季度营收161亿美元超预期11%，调整每股收益0.42美元，超了预期96%。我们说超预期10%算还可以，超预期90%就要算惊喜了。那原因是什么呢？这里面有点美国政府投资的关系，有点复杂，但结论不变，实际上惊喜都来自核心业务。是实打实的盈利体现。在盈利能力方面，英特尔本季度整体毛利率为41.8%，营业利润率17.2%，两者环比都继续扩张，也都大大超出预期，代表英特尔在本季度做到了三点，其一，定价能力强劲，其二，成本管理出色，其三，费用开支纪律。具体来看：本季度PC业务录得89亿美元收入，同比大增12.78%大超预期。这也与市场普遍认为的，PC市场不景气相背离。我们认为可能有两个原因，一个是CPU涨价带高了平均售价，另一个是生产端的良率周期缩短，从而增加了短期供应和成本控制。具体一会在代工业务里细说。接着是更重要的服务器业务，服务器业务本季度收入62.6亿美元，同比大增59%，也超出预期13%。更喜人的是，服务器营业利润率达到39.5%，远超一季度的30.5%和市场预期的25.5%。并且管理层还说到，公司签订了更多的长期协议，以保证未来的供需安全。可以说，英特尔延续了上季度的爆发力，而CPU的需求和地位也得到了印证。接着是代工业务，代工业务本季度收入57.6亿美元，比上季度只高了2亿多，也仅仅比预期高了5%，算不上特别亮眼。从这个数据上也能发现，英特尔还没有大规模对外开展代工业务，绝大部分都是自产自销。不过呢，代工业务的营业利润率从上季度负45%，一步改善到了负36.2%，改善幅度接近10%。英特尔表示，18A工艺已经进入了客户验证阶段，外部客户现在可以测试芯片。这说明，现在虽然没有什么外部收入，但测试已经开始，未来可期。另外，英特尔消费级CPU，Panther Lake已经进入大规模制造，这代表良率和制程成熟的信号，而良率改善正是营业利润率向好的关键原因。所以单看代工业务，英特尔可以说是稳扎稳打，在一步一个脚印向前推进。最后是指引方面，英特尔预计下季度收入中位数在163亿美元超预期9%，整体毛利率为42%超预期2%，每股收益在0.38美元超预期40%。考虑到向来偏保守的管理层，这个数字最终可能还会更惊喜。在随后的电话会上，管理层再次确实了毛利率的提升，主要是来自收入高于预期、良率改善，以及产品组合提价带来的ASP上升。在PC业务上，管理层表示收入强势主要是涨价推动，以及把成本通胀转嫁给客户。并非终端销量大增。公司预计下半年，PC消费还是会比较弱，全年将下降低双位数，但三季度可能存在一定的CPU补库存需求。在数据中心业务上，服务器CPU需求明显强于供给，行业销量预计今明两年都会保持双位数增长，并延续到2028年。在代工业务上，目前18A产量显著提升，良率好于预期。18A-P进入风险生产。14A的缺陷密度和晶体管性能快于18A同期。对于代工业务的外部客户，管理层说到将ARM公司视为代工合作伙伴，但没有具体披露订单，也没有透露其他代工客户。在EMIB-T先进封装上，管理层提到客户兴趣度很高，积压订单在增长，但没有公布客户是谁。在资本开支上，管理层表示2026年将提高到200亿美元以上，2027年还会显著增加。来投入晶圆厂和先进封装。这些投入对应的产能，管理层会统筹内部外部需求，并且还特别强调，现在加大开支，并不代表已经拿到了某个外部代工客户的大订单。在风险端，目前主要风险是PC终端疲弱、供应链配套不齐、部分产品仍处于生命周期早期而拖累毛利，以及资本开支快速上升。整体来看，陈立武延续了一贯的谨慎，不透露任何大客户，也强调不是有了订单才花钱建厂，而是不管有没有订单，我都花大钱、建大厂的逻辑，这可能也是盘后股价冲高跳水的原因吧。毕竟市场更希望看到确定性，看到短期就能加速回报的可能。我们怎么看美投团队认为，财报数据验证了公司经营向上的趋势，无论是CPU产品的盈利能力提升，还是晶圆代工良率提升带来的减亏，都符合之前的投资逻辑。但这份财报里面也隐含了一个隐忧，就是资本开支金额不仅2026年上调，2027年也会显著增加，在目前的市场环境下，市场的第一反馈更可能是担心，担心企业的现金流能否维系。不过从电话会上来看，这次对AI 需求的高景气度还是比较乐观的。公司还提到了一些新的业务方向，包括从提供芯片到提供整机设备，定制芯片业务ARR从上季度12亿美元，也提升到20亿美元，未来展望到40亿美元。但公司大的业绩方向，还是取决于晶圆生产的良率、和外部客户的订单，这部分公司没有补充新的信息。总体来看，短期英特尔受益于CPU周期向上、以及自身执行力改善带来的晶圆生产良率提升，盈利改善的趋势还会延续。但资本开支加大，以及没有给出新的，可量化的业务贡献和利润指引，也很难让市场给予更多的正面反馈。虽然大方向上肯定还是积极的，但权衡当下的开支问题以及不算便宜的估值来看，我们在乐观之余，还是会保持一份谨慎。