美股变天了？;SpaceX IPO前夕各方看法; 为何大模型现在才看成本？
3小时前
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美股变天了？
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美股变天了？
美国5月非农就业增加17.2万人，失业率维持在4.3%。3月新增就业从18.5万人上修到21.4万人，4月从11.5万人上修到17.9万人，这三个月总计新增就业达到56.5万人，远超市场预期。怎么说呢，昨天半导体算是洒洒水啦，今天非农可真就给浇了一盆冷水。市场对年末加息的概率陡增超70%，明年3月末加息的概率已经超过了80%。而一旦加息，美股将引来一波血雨腥风。
先来过一遍就业数据。5月休闲和酒店业新增7万人，这部分可能是来自世界杯的提前用工需求。政府新增5.2万人超预期，现在还不确定具体用工在了哪里。而常青行业教育医疗新增4万人，符合此前的水平和预期。建筑业新增1.7万人，也符合此前的趋势。这是新增比较显著的几个行业。
在净减少的行业里，金融业5月减少最多，达到了2.2万人且大幅落后预期，其他行业变化不大。
所以总得来看，休闲酒店和政府是5月就业数据超预期的核心推手，但这两者的临时属性都比较强，不一定代表整体就业环境走暖。相对的，更应该参考的信息技术、金融、专业服务和制造业的合计就业净减少了1.1万，可以说是延续了此前四个月的疲软趋势。
工资方面，平均时薪环比上涨0.3%，同比上涨3.4%符合预期，且低于近期通胀水平，代表目前还没有形成工资物价的螺旋式上涨。
失业率继续维持在4.3%符合预期，近期初请失业金和续请失业金人也维持在五年低位，代表劳动力市场也没有出现裁员潮，还处在比较平衡的状态下。
好，就业数据基本到这，在数据公布后，今天两年期美债收益率跳涨10个基点至4.16%。30年期美债上涨2个基点至4.99%。短端涨幅远高于长端，代表债市在定价短期加息，同时在定价长期通胀不脱锚。
股市方面，美股低开低走，标纳道全线下挫，其中纳指下跌超4%，纳指和标普的差开始收窄，这点我会在后面继续说。而半导体SOX超跌10%，软件IGV下跌3.46%，这是两个跌幅比较大的板块。
相对应的，房产、医疗保健、必需品，还有伯克希尔沃尔玛等防御股全线走强。这也反应出，资金从动量、半导体等热门板块大幅撤出转向防御的谨慎心态。而引发这一资金迁徙的原因，正是博通前天点燃的高预期miss，以及今天非农点燃的加息预期。
Jason认为，和一个月前比，其实半导体这两天加起来也没跌多少，现在的温度依然很热，继续降温的概率还是比较大的。Jason也在这段时间跟大家多次提过买保险的重要性，不知道大家买了没有？如果买了，那就拿着等待机会，如果没买，对短期投资者还是那句话，现在仍然可以考虑做好对冲保护。
中长期看，我也不认为本轮半导体就此结束了，对风险承受能力比较强，投资期限比较长的投资者，也不用太慌，降低杠杆保证自己别被震出去就行，未来机会有的是。
当然，随着今天非农的大超预期，你甭管具体什么行业超预期，只要是标题数字超预期，就让年末加息概率从先前的五五开，上涨到了现在的70%多，明年3月末的加息概率也超过了80%。而一旦出现加息，整个AI交易趋势都会被重估。
并且，今天的非农只是一个弱加息的依据，而下周三的CPI要是爆掉了，那它就是一个强加息的预期，这个预期会在CPI公布的那天体现出来，而在本月17号的FOMC会议，新主席沃什的首次亮相，声明，新闻记者会中落地。
对于最终落地的是什么，我认为更可能是雷声大雨点小，也就是释放偏鹰的声明和言论。但雷声也会吓走人，雷声也会被市场提前定价，所以大家不能掉以轻心，要重视宏观对股市的影响，而在战争中期到现在的这段时间里，市场绕开了油价、绕开了通胀不看，大大低估了宏观风险。也正如美投分析师Steven不久前的风险提示所说，通胀、加息风险并没有消失，反而更需要大家重视起来。
最后再提示一下，10号周三公布5月CPI，12号SpaceX可能上市交易，17号周三FOMC，18号周四是期权四巫日，这段期间波动率恐怕不会小，大家要提前做好实操准备，或者心理准备。
SpaceX IPO前夕，各方看法
美股现在真正要担心的，未必只是SpaceX上市本身，关键是这笔钱从哪里来？一个接近1.8万亿美元估值、最高接近860亿美元净募资的IPO，如果买盘主要靠卖出其他美股来筹钱，它就会从一级市场事件，变成二级市场的流动性压力测试。
据SpaceX最新的招股文件，SpaceX计划以每股135美元发行约5.56亿A类股，发行对应约744亿美元净募资总额，如果承销商全部行驶超额配售权，净募资可到约857亿美元。按这个发行价计算，SpaceX上市后市值大约1.77万亿美元。这意味着，它一上市就会站到美股前十以及全球最贵公司之列。
法国巴黎银行认为，在上市前后，几类资金流可能同时朝一个方向挤压。被动基金要买SpaceX，散户可能从半导体和特斯拉等热门股里挪钱，季末再平衡又可能带来股票卖盘，企业回购还会进入静默期。单看每一项，市场未必承受不了。但叠在一起，那么挤压造成的尾部风险，就需要重视起来了。
具体来看，第一股力量来自被动资金。纳斯达克100指数的规则，已经在5月1日正是更新了。新规则允许符合条件的大型新股走快速纳入通道。简单说就是新IPO被纳入股指一般是要评估6个月，但现在只要规模够大，15天就行。新上市的流通股很低也没关系，它们会通过机制比例来调整。
巴黎银行据此测算，如果SpaceX初始自由流通市值750亿美元，纳斯达克100权重计算可能按3倍处理，750亿视为2250亿美元的市值。
那么这么多钱从哪来呢？巴黎银行指出，指数基金和跟踪型资金通常需要卖出一篮子原有持仓，然后再给新成分腾出权重。这里面有一种顺周期效应，如果SpaceX上市后上涨，被动买入规模会跟着扩大；如果下跌，被动买入需求也会缩小。所以对一只低流通的巨型新股来说，顺周期效应会放大价格的波动，以及放大对市场资金流的影响。
此外，散户行为可能比被动资金更难预测。过去一个月，散户在英伟达、美光、闪迪和特斯拉四只股票里，合计净买入超过200亿美元。与此同时，3倍做多半导体ETF的资产管理规模，已经超过了250亿美元，对应市场敞口超过750亿美元，单这一只杠杆ETF的规模，就和SpaceX预期自由流通市值在一个量级。而自3月低点以来，这类产品涨幅超过600%，里面堆积了大量的浮盈。
因此，如果散户为了参与SpaceX IPO，把半导体杠杆产品里的浮盈兑现，卖出压力会被杠杆放大数倍。比如散户卖出10亿美元的3倍杠杆产品，这背后就对应约30亿美元的底层资产卖盘。在底层资产下跌以后，杠杆ETF还要做日内或收盘再平衡，就会进一步卖出底层股票。资金流先压低价格，价格再触发机械卖盘再压低价格，这就是负反馈链条。
不仅如此，市场可能也低估了季节性影响。巴黎银行估计，标普500成分股从6月中旬开始，将陆续进入回购静默期，日均回购规模可能从60亿美元的高点，降到7月中旬的10亿美元附近。买股票的稳定力量在减弱，而卖股票的事件压力在抬头。
同一时间，季末再平衡也在一个窗口期。巴黎银行测算，由于今年美股表现强劲，二季末可能出现超过1000亿美元的卖盘。杠杆ETF还有约90亿美元空头伽马敞口，这些都主要集中在纳斯达克100和半导体板块。如果未来一个月出现极端下跌，比如指数跌15%、波动率拉升到36%，那么CTA和波动率目标基金的卖出规模，可能会超过1000亿美元。
最后在历史数据上，大型IPO上市后剧烈波动并不少见。巴黎银行提到，Visa在2008年上市后先大涨再大幅回撤；Rivian在2021年上市后两周翻倍，随后又跌破发行价；Facebook上市几个月内从高点大幅下跌，后来又出现强劲反弹。巴黎银行认为，它们的共同点是IPO初期的流动性低、情绪高和解禁预期，这些常常比基本面更快影响股价。
基于上述考虑，巴黎银行给出三条思路来对冲资金迁徙带来的尾部风险。
第一类是考虑半导体SMH的看跌期权保护。具体是买入三份行权价为500的看跌期权，卖出一份行权价为590的看跌期权，到期日放在9月。
第二类是考虑指数和波动率的保护。指数考虑买入SPY看跌期权，行权价放在725，到期日在7月。波动率考虑买入VIX看涨期权，行权价设为40，到期日也放在7月。
Jason认为，即便今天已经大跌了，期权费也上涨了一些，但下行保护依然可以考虑，尤其是针对半导体板块的保护。
另外，纳斯达克和罗素为了大型独角兽的IPO修改了规则，允许他们快速纳入指数，但标普最终守住了底线，没有给独角兽IPO开后门，这点值得一个大大的赞。
同时，我认为部分主权基金和机构，可能会因为投资限制、ESG等规则约束，在ETF层面上，躲开SpaceX上市后的被动买入，而SPY和QQQ之间的差，也拉开到了5年最大区间位。
基于这个逻辑和技术判断，我自己会比较看好SPY和QQQ之间的spread，会在未来几个月内陆续收窄，所以我会做多SPY做空QQQ来捕获这个机会。这是理由。
而这个组合的风险是美联储释放明显的鸽派信号，同时SpaceX上市持续大热，半导体也快速转暖，那么标普纳指之间的差异会继续拉开，这样的话，我这个组合也就失效了。
这是我今天我想到的一个小策略分享给大家，大家听听就好，这么做的目的主要是抛砖引玉，激发出大家更多的思考，也欢迎大家来美投Pro问答区分享分享自己的策略，毕竟美股工具有那么多，市场也永远不缺机会。
为何大模型现在才看成本？
奥特曼在面向企业的活动中讲到，2026年初，客户几乎没有问过AI成本问题，大家对花出去的钱还算满意。但到了今年6月，一瞬间，成本突然变成了企业采购里的巨大问题。企业不再放任无序使用AI模型，而是像曾经的IT一样，开始认真的，较真的管理预算。那么这会成为本轮AI质疑的理由吗？一起来看看。
六年多前，OpenAI最高用量的单一账户，每月大概消耗10万个token。而现在这个数字是1000亿个，消耗量在六年多的时间里，放大了约100万倍。
消耗比曾经多了100万倍，那么成本和产出也是这个对应关系吗？当然不是。
彭博这两天就报道称，Uber在四个月内用完了全年的AI预算，随后把Claude Code、Cursor等智能体编程工具设置为每名员工、每个工具每月1500美元的上限。亚马逊的案例也类似，亚马逊关闭了内部AI使用排行榜，因为排行榜鼓励员工为了分数运行低价值任务，而token的钱花出去了，产出未必成比例增加。
那么，为什么成本问题到现在才集中暴露？
一方面，大模型公司早期为了抢市场份额，往往把价格压得很低。Fello AI引用的估算称，OpenAI每赚1美元收入，可能要支出约1.35美元，主要压力来自推理成本，也就是模型响应海量请求的成本。
另一方面是使用方式变了。传统聊天机器人是一问一答，但如今智能体会拆任务、循环调用工具、反复检查结果，有时候还能自己生成子任务。一个人觉得只是点了一下，但后台可能已经跑了几十轮。
后来奥特曼还提到，下一阶段会出现持续运行、主动工作的AI。这个方向当然有生产力想象空间，尤其适合客服、代码、数据分析和企业流程自动化。但问题是，过去AI是有人问才花钱，未来AI可能在后台一直工作，一直调用模型，一直产生账单。如果企业现在连触发式使用都要设预算帽，常驻式智能体的商业模式就必须先回答一个问题：企业省下来的人工、时间和错误成本，能不能超过token账单和系统集成的成本？
Fello AI认为，现在来看，企业没有停止用AI，只是用法变了，变得更像以前的IT预算管理，而不是放任无限使用。所以这第一步就是设置Token上限，Uber已经这么做了。第二步是模型分层，包括日常写作、简单问答、普通代码辅助交给便宜的模型，而复杂推理和关键任务再交给高端更贵的模型。第三步是模型分层的智能化路由，通过底层设计来自动选择合适的模型，这样做可以节省60%到80%的成本。虽然这个数字需要看具体场景，但方向是明确的，企业不再奖励单纯多用，而开始奖励用得准、用得值。
Jason认为，这篇文章和昨天纳德拉的访谈算是呼应上了，成本或者使用模型的效率正在变得越来越重要。也有越来越多的企业开始审查，到底要给AI批准多少预算，以及AI和人类之间的成本替代，是不是像市场意味的那么美好？
我认为的确需要仔细审查和冷静判断，企业也绝对会去这么做，尤其是在尝鲜期过后，在大面积采纳AI之前，企业一定会严格判断AI的有效性。
但这不是一个常识吗？企业不是个体户，大企业动辄一两万人，小企业动辄几百人，它们能随随便便的能让AI智能体入驻企业？或者放弃专业软件把预算留给AI？不会，在一段时间的并行测试前是不会的。
那为什么这些信息之前不怎么听说呢？平时不出来，每隔一段时间就集中冒出来？其实不是没有信息，而是市场好的时候会绕开不看，就像你们不会主动去买保险，市场不好的时候，或者涨太多的时候，就会自然而然的需要看到这些信息，来给自己找个更顺理成章的理由。
因此我认为，市场对于成本的担忧，对于最终客户ROI的批判，这段时间大概率还会继续冒出来，就像去年的AI变现质疑论，英伟达财报造假论一样，情绪和气氛，可能会被渲染的更糟糕一些。当你看到市场真正因为这些负面消息而下跌的时候，或许就是该谨慎的时候了。
好了，接下来是彭博五大科技新闻，最后是一周总结：
第五：英国央行行长贝利警告称，能源供应瓶颈将制约AI大规模部署，各国政府和企业可能被迫在医疗突破与国防技术等领域之间做出取舍，并指出AI不会造成大规模失业，但将重塑就业结构。
第四：OpenAI前CTO穆拉提在彭博科技大会上表示，若非她力促奥特曼2023年复职，OpenAI极可能已崩溃瓦解。她现领导Thinking Machines Lab，致力于打造更注重人机协作的"交互模型"，并强调AI治理应依赖制度而非个人。
第三: 谷歌与SpaceX签订云计算服务协议，将从今年10月起每月支付9.2亿美元，合约总价值约300亿美元，以获取11万块英伟达GPU的算力，用于满足Gemini Enterprise平台激增的客户需求，协议约定双方均可提前90天终止合同。
第二：苹果将于WWDC发布全面升级的AI战略，核心是重塑Siri为全能AI助手，底层采用谷歌Gemini模型，并向ChatGPT、Claude等第三方接入开放。新系统iOS 27聚焦性能优化与AI深度整合，同时为折叠屏iPhone提供底层支持，预计秋季随新机型正式推出。
第一：有消息称，Meta拟增发股权进行融资。
好了，接下来是一周总结：
本周美股主要指数全线下跌。标普500终结周线九连涨。拖累主要来自七巨头及大盘科技股，但等权标普全周仅跌0.5%，市场广度有所改善。
板块方面，半导体存储强势暂歇，博通领跌；SOX本周下跌4.7%。软件IGV下跌5.7%。其他跑输板块的包括航空、保险、餐饮等。跑赢的包括医疗、银行、公路铁路等。
国债走弱，收益率曲线出现明显平坦化。周五强于预期的5月非农就业报告公布后，当周收益率回升进一步加速。美元本周大涨1.2%。黄金下跌5.0%；白银下跌8.9%，是连续第四周下行。比特币期货本周下跌近17%，创2022年11月以来最大单周跌幅。受中东地区谈判进展持续不确定性影响，WTI原油本周收涨3.6%。
本周核心叙事，
本周最大主题是半导体和存储及部分AI相关个股的回调，资金同步轮动至防御性板块、金融及医疗。导火索之一是博通不及预期的财报。此外Anthropic一篇讨论放缓AI发展的博文，以及围绕token成本的持续讨论也引发关注。不过上述因素更多是给AI主线降温，而非逆转趋势，与此同时，市场对动量股涨幅高度拉伸，以及相关指数去风险的讨论亦在持续。
在地缘方面，尽管上周市场曾期待谅解备忘录即将落地，并推动60天停火及后续谈判，但本周实质进展几近于零。相反，本周美国继续对伊朗南部目标实施"自卫"打击，海湾国家亦应对来袭导弹及无人机攻击。以黎停火协议一度被寄予外交助推的希望，但真主党拒绝签署。总体而言，市场预期仍偏向谈判解决而非重燃战火，但双方在核材料、霍尔木兹海峡航行自由，以及制裁解除时间表等核心议题上分歧悬殊。
在宏观方面，
本周劳动力市场数据密集发布。5月非农就业人数大幅高于市场预期，前两个月数据也同步上修，三个月均值升至2024年3月以来的最高点。而此前强劲的4月JOLTS职位空缺，以及ADP私营就业数据已为此铺垫。与此形成对比的是，各方裁员、缩编公告却在持续见诸报端。
此外，5月ISM制造业及服务业指数均好于预期，但市场仍有观点认为，制造业数据或受前置备货提振；两份报告的受访企业评论均偏谨慎。美联储最新褐皮书显示，就业稳定、通胀小幅走高，但对情绪形成压制的不确定性引述依然频繁。
其他值得关注的事项还有：市场开始讨论IPO股票供给压力，背景是包括下周约750亿美元SpaceX IPO在内的超级IPO浪潮即将到来。美联储官员讲话持续偏鹰，Hammack和Logan均提及可能加息以遏制通胀。有关新任美联储主席沃什的报道指出，他可能着手淡化前瞻指引表述。川普政府也开始推出新关税方案，以弥补最高法院裁定IEEPA紧急关税违宪后的政策和财政空间。
个股消息方面，
慧与（HPE）业绩爆表，指引超越较高预期。
博通（AVGO）财报解读整体偏正面，但市场预期极高，且Q3 AI半导体收入指引偏弱。27财年展望也未上调。
谷歌（GOOGL）宣布为AI投资进行850亿美元股权融资。
Marvell（MRVL）在英伟达黄仁勋称其为"下个万亿美元公司后股价大涨。
MicroStrategy（MSTR）披露出售32枚比特币，为公司史上首次减持。
下周展望
下周重磅宏观数据有：
周三，5月CPI通胀数据
周四，5月PPI通胀数据
周五，6月密歇根大学消费者信心指数
下周重磅个股财报有：
周三，甲骨文（ORCL）、Adobe（ADBE）
此外，苹果将于下周一举行一年一度的全球开发者大会，主题演讲定于周一美东时间下午1点。
美联储也在6月17 FOMC会议前进入静默期，本周无官员公开讲话安排。
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