芯片关税又来了？;存储七雄占七成？;谷歌跌出黄金坑？软件真要翻身了！黄金要被挤爆了！

Name: 芯片关税又来了？;存储七雄占七成？;谷歌跌出黄金坑？软件真要翻身了！黄金要被挤爆了！
Uploaded: 2026-08-28T01:54:04.174Z
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芯片关税又来了？存储七雄占七成？谷歌跌出黄金坑？软件真要翻身了！黄金要被挤爆了！
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文字稿
【今日市场】
周四美股三大指数收高，半导体因英伟达财报普遍走高，存储表现一般。软件板块表现十分强劲，IGV创下自2025年4月以来最佳单日表现。大科技表现继续分化，英伟达上涨近9%，创今年以来的最大单日涨幅。
其他资产方面，美债继续疲软，收益率全线上行1到2个基点。美元黄金变化不大，白银上涨2.1%。比特币期货上涨1.9%，目前徘徊在8万美元附近。WTI原油结算价上涨1.6%，但较盘中高点有所回落。
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【大可不必】
据CNBC转载Politico报道，有八位知情人士向媒体透露，川普正在考虑对半导体加征新一轮关税。受次消息影响，半导体产业链早盘受到压制，没能延续英伟达带动的乐观情绪。
Politico说，这一轮的关税打击范围，将会从芯片层扩展到更广的范围。对象包括一整类和芯片一同生产出来的科技产品，比如笔记本电脑、数据中心用的服务器，连游戏硬件都包含在内。
报道说，目前新关税还处在早期阶段，未来几个月内容可能出现重大调整。最终落地的方式，可能是分阶段推出，先后分批生效，而不是一次性全部实施。
对此，白宫方面没有立即回应置评请求，但对Politico表示，重振半导体制造，是川普总统的首要任务，并且川普政策已经在这个关键行业里，争取到了数千亿美元的对美投资。
回看过去，美国现有对华半导体关税，是在拜登政府任内推出的。川普去年说过，要公布针对半导体和芯片的新关税，并打算把税率定在大约100%，而美国本土建厂的公司就不用交这笔钱。不过，当时100%的关税举措最终没有落地，最后落地的，是今年1月对部分AI芯片加征的25%关税。
Politico继续说道，在这些关税之外，还有一条平行的管控线在同时运作。美国对芯片有严格的出口限制，管的是芯片本身的跨境流动，而据报道，中国公司在这些限制之下，仍然可以拿得到英伟达的芯片。
行业观察人士的看法是，中国AI模型之所以能提升，一个关键因素，就是这些公司可以通过海外的云服务商，来租用先进算力，而芯片本身并不需要运进国内。
目前，美国正在讨论立法来堵上这个通道。不过分析人士此前告诉CNBC，说这类立法真正产生影响之前，还有不少障碍要过。
Jason认为，游戏、笔记本，以及除AI加速器外的芯片，在硬件设计上、驱动上、以及物理接口上，都不是为了AI集群算力而生的，是正儿八经的消费级产品，对AI竞争不构成压力。而那些构成竞争性的芯片，其实该管控的都管控了，剩下的灰色渠道，本身就游离在法律边缘，也难以完全管制。
另一方面，把这些非AI芯片组装成笔记本、组装成游戏机等电子设备的厂家，大多都在中国，如果两边最后一起加征关税，那么消费芯片出口中国是一笔，中国组装成笔记本卖回美国，又是一层。两边都加关税，大多还都针对的是消费级产品，除了压制中国出口和压缩美国消费外，在战略竞争上有多大意义呢？
因此我认为，川普更可能是在为接下来的谈判增加筹码。这个政策的谈判意义大于实际征税意义，最终即便落地，也更可能分阶段推进，并配套大量豁免（比如游戏机），实际范围可能比现在传出的版本窄得多。
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 【人才无价】
从今年5月13日的历史高点算起，谷歌已经累计下跌15%，市值蒸发近7000亿美元。原因和业绩有一些关系，但更多的，还是人才流失，以及市场对模型能力的担忧。这两件事叠在一起，动摇了投资者对谷歌AI竞争地位的信心。
彭博文章说到，情绪的转折点是8月5日。那一天，谷歌AI战略的核心人物Jeff Dean宣布离职创业，还带走了多名高管；Demis Hassabis也卸任了DeepMind首席执行官。
紧接着，谷歌在8月初完成了一笔250亿美元的债券发行。再加上资本支出持续攀升、自由现金流转负的财务前景，投资者的担忧被进一步放大。
回过头来看，数月之前，谷歌就有两名高管先后跳槽到OA两大模型公司。到本月初，Jeff Dean带着一批核心同事一起离开，把人才问题彻底推到了台面上。
CFRA高级副总裁兼科技研究主管Angelo Zino认为，这种人才流失确实带来了风险，因为这是当前市场所有人都在关注的领域，没有好的人才，你能否将AI变现？
彭博说到，高端AI人才被抢，并不是谷歌一家的困境。Meta曾经开出一份2亿美元的多年薪酬包，把苹果AI模型团队负责人Ruoming Pang挖了过去；OpenAI则用丰厚的薪资和股票期权，吸引了超过400名苹果员工，而苹果随后以窃取商业机密为由起诉了OpenAI。不过对谷歌来说，人才问题只是冰山一角。
更直接的隐患在Gemini 3.5 Pro上。这是谷歌最强大的AI模型，然而研发进度落后了对手整整一代。虽然在两周前，谷歌发布了新版Gemini 3.7 Flash，但对Gemini 3.5 Pro什么时候上线，谷歌一个字都没有提。
一款模型晚一点出来，为什么会压到估值？彭博说，股价里有一部分，是市场愿意为领先模型额外多付的钱，同样赚一块钱利润，如果大家相信你的AI模型领先，就愿意给出更高的价格，而多付的这部分就是估值溢价。
Janus Henderson分析师Divyaunsh Divatia表示，如果你是AI赛道的赢家，你就拥有领先的前沿模型，市场会给你相应的估值溢价。这正是过去九到十二个月股价所反映的逻辑，然而这一溢价如今已在边际上有所消退。
不过，谷歌自己却没有那么悲观。一位谷歌发言人表示，我们的AI发展势头和产品交付速度，均处于历史最高水平。Gemini 3.7 Flash，也已成为我们迄今增长最快的模型。
虽然谷歌官方是这么说的，但当势头逆转时，市场就会自动寻找其他攻击点，好像一瞬间这家公司哪哪都是问题。就比如财务。
在7月底财报发布后，谷歌的股价就跌了，原因正是投资者对高额资本支出和负自由现金流的不安情绪。
那负自由现金流缺口怎么填补？Divatia指出，明年资本支出将大幅增加，自由现金流将继续转负，谷歌已经增发股权，还在大规模举债。很多投资者的焦虑正在于此，在于这家公司正在通过股权和债务，而不是自己赚到的钱去为这场AGI竞赛融资，这让他们感到不安。
这样的质疑并不只针对谷歌。整个科技行业的投资者，都在越来越急切地要求AI大厂拿出证据，证明数据中心的投入能换回回报。以科技股为主的纳斯达克100指数，从5月以来就没有再创新高。而在宏观层面，中东局势、美加贸易摩擦，以及通胀顽固带来的加息预期，也一直压着市场情绪。
当然，看法并不是一边倒。Sands Capital Management的投资组合经理，Daniel Pilling就认为，谷歌的人才流动未必是坏事，因为也许你需要用一批新人来尝试，让谷歌回到它应有的位置。他们拥有世界上最好的芯片之一，可能还拥有全球最大的算力集群，所以谷歌理应能够取得成功。
如果把时间拉长一点，谷歌过去12个月仍然有65%的涨幅，跑赢了大盘，也跑赢了科技七巨头里的其他成员。
但市场的耐心正在收窄。就比如Visible Alpha的研究主管Melissa Otto，他就不太在意具体是哪个人，而更关心谷歌下次电话会上，将如何阐述AI的表现？以及它将如何真正转化为基本面增长？这在某种程度上仍是一个悬而未决的问题。
正好，前两天有个用户在社区也问到，谷歌市盈率到历史低点了吗？为什么这么低？是什么在压估值？从市盈率看现在是不是极佳的买点？对此，美投分析师Steven给出了他的观点：
Steven说，现在估值低的背后反映了两个担忧。
第一个，是谷歌未来的资本开支可能还要持续增加，而且它又是几家大科技里，最不可能轻易退出AI竞赛的公司。因为它开支就等于Gemini的能力，而模型能力是谷歌无法轻易放弃的。这意味着，未来谷歌现金流压力，可能会比其他几家大科技公司更大。今天的估值压力，也是对未来现金流压力的体现。
第二个是担心谷歌AI人才和研发能力。尤其是Gemini 3.5 Pro一次又一次地延期，延期了市场自然会怀疑：研发是不是出了问题？AI能力是不是出了问题？而怀疑就会削弱信心，也会削弱估值。
现在这两个因素叠加在一起，就导致现在市盈率处在比较低的位置。但是不同于市场，我们其实对未来没那么担心。
首先是资本开支。我们刚刚在美投Pro上对谷歌做了独家的数据分析，结论之一便是谷歌的资本回报率依然很高，可以达到30%，并且还在继续增加。市场也会逐渐意识到，这些钱是值得花的。
其次在AI能力上，企业未必需要最强、最贵的模型，很多时候更看重的是价格、稳定性和实用性，而这一点恰恰是谷歌有能力做到的。我们也认为，谷歌终将会做出有竞争力的模型产品。
上个周末也正好有数据显示，说一个多月前，Fable的使用量就已经稳定在10%左右，没有继续大幅增长。这间接说明，企业愿意花重金使用AI的意愿，其实是有天花板的，而性价比的价值正在逐步显现。
所以，Steven认为谷歌现在这种更强调性价比，更强调大规模商用的Gemini策略依然非常有价值。谷歌也有机会在AI行业里找到自己的位置。因此，我们没有市场那么悲观，仍然认为谷歌是一家值得关注，也值得投资的公司。
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【相煎何太急】
今年二月初，AI颠覆与SaaS末日彻底点燃了软件股的担忧。市场担心，在智能体AI的驱动下，SaaS席位将被削弱，应用软件将遭到颠覆，软件股也因此开启了长达半年之久的杀估值历程。然而风水轮流转，万物有轮回。随着越来越多的软件财报出炉，市场也在重新评估，会不会之前的担忧，过度悲观了？
二季度，Salesforce总收入113.5亿美元，同比增长11%。调整每股收益5.90美元，大幅超出华尔街预期。管理层给的下季度收入中位数指引是114.6亿美元，显著高于市场共识。同时，当前剩余履约义务预计增长14%，也代表了SaaS需求并没有朝着末日方向放缓。
当然，这些还不是最重要的，Salesforce还宣布，公司将和Anthropic建立全新的合作伙伴关系。通过引入Anthropic的底层大模型能力，来强化自身AI产品功能，并提升企业客户在自动化、数据分析，以及客户交互这些场景下的效率。这是企业级AI应用落地的关键一步。在亮眼财报和消息推动下，财报后公司股价大涨了23%。
CNBC认为，对投资者来说，与Anthropic结盟提供了保持乐观的实质性理由。企业软件巨头在AI时代的增长锚点和定价权，也因此被重新确立。同时，多家华尔街机构也纷纷上调了Salesforce的目标价，并表示看好它的长期增长潜力，CNBC说在机构集体上调目标价和大规模回购的共振下，Salesforce正在成为整个SaaS情绪反转的关键催化剂。
机构愿意上调评级，背后还有一层底部支撑，来自公司自己的资本回报计划。Salesforce启动了规模高达250亿美元的加速股票回购协议，英文简称ASR。加速回购的做法，是公司先把一大笔钱交给投行，让投行在短时间内加速回购股票，而不用像普通回购那样在市场上慢慢买。
现在问题来了，钱从哪来？从债券投资者那里借来。公司宣布，将发行约248.42亿美元的债券融资支撑回购。怎么说呢，发债分红体现了爱民如子的心态，也为短期股价注入了燃料，但债务不会凭空消失，未来终究还是要从股东手里还回去的。
回过头来，CNBC提到，在软件板块回暖的表象之下，有另一场质疑正在发酵。硅谷有个偏爱的指标，叫年度经常性收入ARR，指的是某个时间段内的收入再线性外推到全年。比如，一个月的收入是20亿美元，那么ARR就是240亿美元，然后再以240亿美元和一个估值倍数结合进行估值。
CNBC说，市场现在的问题是，很多AI公司采用使用量的定价模式，客户用得多才付得多，这类收入并不适用传统ARR的乘数计算方式。因为它没有充分考虑业务的季节性波动。不仅如此，还没上市的AI公司，在财务披露上缺乏统一公认标准，所以这些企业可以选择性地披露财务指标，还可以在里面加入乐观假设。披露标准的缺失，加上ARR计算方式的争议，可能导致部分AI公司的实际营收质量被高估。
争议牵扯的不只是Anthropic，它对整个AI板块和SaaS板块的估值体系都提出了挑战。所以在拥抱Salesforce基本面反转的同时，投资者也需要警惕AI板块因估值逻辑存在瑕疵，而出现的定价修正风险。
不过，市场并没有担心CNBC所说的估值问题，昨天美股盘后，Salesforce涨约13%，截至发稿前，今天加速上涨到23%。因此总体来看，这份强劲表现证明了核心订阅业务的韧性，也缓解了市场那份更深、更远、更末日的焦虑。
Jason认为，CNBC质疑ARR估值这个说法，我是比较支持的，因为ARR不是个标准的指标，市场几乎不知道这些公司是怎么算的，不知道公司调整掉了什么东西，各个公司之间的口径，也可能和理解的不一样。这些都会形成估值噪音。不过好在，也许几周后的Anthropic招股书会给出答案。
回到Salesforce本身，我认为财报大涨的基础，是中期需求没有被AI打断。从CRM的RPO高速增长上可以看出，企业们还在锁定长期的SaaS订单，而不是担心AI颠覆走一步看一步，这有效驳斥了SaaS末日担忧。今天Salesforce大涨20%多，不单单是和Anthropic合作以及业绩超预期，而是估值修复和盈利上修的双重因素。
对于未来，我确实改善了对软件的悲观看法，但并没有彻底扭转这个担忧。为什么？因为现在是一个分化的阶段。好的股票，主动拥抱AI、或者寻求变革的公司，确实受到了更多市场青睐，估值也在快速修复。比如网络安全股、数据分析股等等。
但是对那些行动慢，不积极转向的公司，颠覆压力并没有减轻，估值也没有随板块修复起来。
我们虽然看到软件ETF IGV几乎回到了前高，但这更多是因为市值加权的规则所致，这个规则，让受到市场青睐的强者，额外带动了IGV走高。而市场抛弃的弱者，则额外减少了IGV的拖累。
因此，指数回到前高，并不是板块整体回暖，我更倾向认为，AI颠覆并没有结束，但它从之前的全面清洗杀估值阶段，变成了现在的加速分化，加速软件筛选落后者的阶段。 
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【反客为主】
TrendForce发布了最新一份存储行业研究报告。报告说，全球主要云服务商，正在加快AI基础设施的投入。2027年，存储占总开支的比例，有望接近70%。What the fake？！TrendForce, are you OK?
TrendForce统计的是全球九家主要云厂商，这九家合计资本开支，2024年是2720亿，2025年到4660亿，今年预计9220亿同比增长98%，明年预计1万3830亿，再增长50%。三年时间，从两千七百亿变成接近1万4千亿的规模，注意了，这只是9大云公司，还没算主权、小小云等其他全球各地的需求。
TrendForce估计，今年存储合计占到总开支的47%，明年会到68%。份额增加的原因，来自于存储的量价齐升。
在价格方面，2026年服务器DRAM预计涨价270%。企业级SSD预计上涨235%。但报告也说到，DRAM和NAND（SSD）这两块，预计在今年Q3涨价放缓到双位数，在四季度到个位数，涨幅放缓。
对于HBM，TrendForce说HBM的合同价格是按年谈的，去年年价作为今年HBM的定价，今年再作为明年的定价。所以理论上，包括英伟达、各类ASIC芯片周边的HBM成本价，都还没有计入今年涨价的幅度。真正能反应到报表上的涨价，将会在明年反应，预计涨幅在70%到140%区间。这是价格层面。
在供应量层面，TrendForce估计，2026年HBM和服务器内存合计占总DRAM的51%。到2027年，随着制程迁移推进，加上新晶圆厂在下半年陆续爬坡，总DRAM预计增长27%。TrendForce指出，价格上涨叠加供给增加，会共同把存储在云厂商资本开支里的占比在2027年推到68%。
68%，合着英伟达成配角了？那存储成本这么高，接下来会牵动什么呢？TrendForce认为，这会对AI生态系统产生两方面的影响。
第一个方向，为AI芯片涨价提供依据。存储合同价格上涨，尤其是HBM价格上涨，将为英伟达及AI芯片供应商，提供更充分的理由提高产品价格。而芯片一旦涨价，云厂商如果还想维持原本计划的采购量，就可能需要进一步增加资本开支。
第二个方向，存储涨价将倒逼云厂商优化架构。一条应对路径是，云厂商可能会主动调整AI系统的存储配置，把每套系统的存储容量降下来，以缓解高成本压力，或者缓解供应分配上的限制，同时，仍然完成AI芯片和服务器的出货量目标。
Jason就这篇报告和团队讨论了几个小时，搭建了数个模型测试，结论是，无论总口径还是从细分口径，无论正推还是反推，Trendforce的68%都过于乐观。这个细节有机会再跟大家分享，但哪怕从数学上讲，存储七雄（海星美铠闪希西）也相当难以做到。
我们这么理解，存储收入分为供应量和价格。两者相乘得出总收入。今年，按照报告所说，大科技总开支的47%给了存储，对应4300亿美元。
明年，Trendforce说预期总开支为1.38万亿美元，对应68%的存储份额，所以存储拿走9400亿美元。从今年的4300多亿到9400多亿，涨幅为117%。
那如何能达到117%涨幅呢？假设价格一分不涨，按TrendForce预期的明年供应增长27%计算，相当于存储能到5500亿，离目标的9400还差3900亿的缺口。这块缺口，全部靠涨价补齐。所以下一个问题是，涨价要涨多少才行？倒推测算，要全体上涨71%才可以。那这71%能达到吗？
对HBM来说，它给的70%到140%区间确实可能，原因文中已经解释。但对非HBM来说，如果HBM涨价70%（下沿），非HBM需要涨71%以上，如果HBM涨价140%，非HBM也得涨54%才行。
那对非HBM这块，涨54%到71%可能吗？我认为基本不可能。非HBM本质上是商品属性，周期性极强。报告也写到，今年Q3预计DRAM和NAND环比放缓到低十位数，Q4进一步放缓到零至个位数，所以涨价动能已经大大削弱，叠加长协锁定价格的影响，明年要想再来个54%及以上的涨幅，在当前价格动能放缓的背景下，我们认为实现难度还是相当大的。
因此，可以说存储在量上的占比确实在提高，但是在价上的风险也在增加。现在的投资逻辑，已经从之前的涨价高弹性，转变成了量价博弈的阶段。注意，只是投资逻辑，而不是业务逻辑。这意味着当前投资存储的难度在明显增加。
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【胡萝卜】
高盛做了个测算，说黄金在美国投资组合里的占比，每提高0.01个百分点，金价大约就会上涨1.4%。0.01个百分点是很小的数字，相当于一万块钱挪一块买黄金。但就是这么小的个比例变动，为什么能对应这么大的价格反应呢？
高盛数据显示，去年12月，黄金ETF只占美国私人投资组合的0.17%，比2012年的峰值还要低。正因为起点这么低，即便是极为温和的资金流入，也足以对金价产生显著的推升效果。
摩根大通去年5月做过一个类似的测算，说如果外国投资者，把其他美国资产拿出0.5%转到黄金上，按当时规模算，大约相当于每年700亿美元，对应金价18%的涨幅。
从总量看，黄金确实是全球最大的资产类别之一。已经开采出来的黄金，价值超过30万亿美元。伦敦现货市场的单周成交额，在今年早些时候也一度突破1万亿美元。而全球黄金日均换手量，轻轻松松超过3000亿美元。每一个数字都很巨大。
但彭博指出，这么大的成交规模，在很大程度上是一种假象。因为撑起成交量的主体是银行、做市商、算法基金和外汇交易商之间的高频往来，而不是真正购买实物金属的新增投资资金。
不过，也正因为新增资金不多，导致黄金很难在不引发价格大幅上涨的情况下，消化来自债券投资者的大规模资金转移。因此，对于那些担忧美国债务问题而寻求避险的投资者来说，黄金市场的容量瓶颈，反而构成了价格上行的驱动力。至于这波涨势能不能持续，很大程度上，取决于投资者会继续关注美债问题，还是转向美伊问题，或者朝向方兴未艾的AI回报问题。
Jason认为，在目前这个阶段，支撑金价主要是货币贬值交易，这个交易的逻辑是，投资者押注政策制定者将通过压低利率、侵蚀美元购买力来化解债务压力，于是买入黄金作为对冲。
那么短期势头能延续吗？就看明天沃什的讲话了，如果沃什释放出鸽派信号，可能会进一步提升黄金吸引力，为货币贬值交易注入催化剂。如果传递出鹰派信号，贬值交易可能会暂缓一段时间。
我的观点是，沃什更可能释放强鹰声明，在提升短端加息预期的同时，稳定长端收益率，并会压制黄金短期走势。
但从长期来看，美债问题终究需要一次清算，或者是彻底爆发，而只要还有清算爆发的预期在，这根胡萝卜，或许会始终挂在金价的前方。
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好了，接下来是彭博五大科技新闻：
第五：OpenAI、Anthropic与谷歌、微软等百余家科技及金融机构联署公开信，呼吁将网络防御列为首要任务并修补自身软件漏洞，呼吁网安公司协助抵御AI攻击。信中提及7月OpenAI模型，曾意外攻破Hugging Face，凸显AI攻防风险。
第四：佛罗里达州总检察长Uthmeier，批评Meta与多州180亿美元和解金额过低，称对Meta而言不过是几周营收。因此佛州未加入和解，将继续单独起诉，此前新墨西哥州已通过审判获赔逾9亿美元。
第三：海力士在印第安纳州耗资逾40亿美元的先进封装厂动工，这是其美国首个HBM封装基地，预计2028年建成、2029年下半年量产，将创造约1000个岗位，项目获美国芯片法案资金支持。
第二：铠侠和闪迪计划六年内投资逾5万亿日元，扩大日本NAND闪存产能，重点建设岩手北上新工厂，生产AI数据中心所需的高密度3D闪存芯片，以缓解全球存储芯片短缺及涨价压力。
第一：马斯克与David Sacks将于9月1日在北卡G20科技部长会议上线上发言，奥特曼与黄仁勋将出席次日活动。会议旨在推动卡罗来纳原则，倡导对AI等新兴技术采取轻监管框架，为12月的G20峰会做铺垫。