Name: 英特尔将召唤神龙！;花旗押注存储！;软件时代结束了！办公楼暴跌94%！
Uploaded: 2026-04-10T02:30:50.324Z
Description: 英特尔将召唤神龙！花旗押注存储！软件时代结束了！办公楼暴跌94%！
英特尔将召唤神龙！;花旗押注存储！;软件时代结束了！办公楼暴跌94%！
23小时前
播放量 1.3k
英特尔将召唤神龙！花旗押注存储！软件时代结束了！办公楼暴跌94%！
开通服务即可查看评论～
文字稿
【前脚ICU后脚KTV】
还记得我们之前聊英特尔142亿回购工厂那期吗？当时我说，这笔交易是管理层对代工业务信心的一个标志性信号。没想到这么快，又来了一个新的验证。谷歌今天宣布，将在AI数据中心中大规模采用英特尔多代至强（Xeon）处理器。
据路透报道，谷歌与英特尔今天联合发表声明，宣布扩大双方在AI基础设施领域的合作。根据协议，英特尔最新一代至强 6处理器将被部署到谷歌的AI训练推理负载中。谷歌AI基础设施首席技术官Amin Vahdat表示，英特尔的Xeon路线图，让谷歌有信心去满足持续增长的性能效率需求。不过双方都没有披露合作涉及的具体金额和时间表。
那为什么谷歌要在这个时间节点跟英特尔走得更近？这背后有一个正在发生的结构性变化。
路透认为，英伟达AI基础设施负责人Dion Harris今年3月接受采访时说了一句很关键的话：他说随着智能体工作负载把算力需求推向GPU之外，CPU正在成为瓶颈。
这说明什么？我们知道，早期AI主要是训练大模型，GPU是绝对核心。但现在AI进入了大规模部署和智能体阶段，一个企业级AI智能体执行一次任务，可能会触发几十次CPU驱动的操作，每一次都会包括调度网络、管理存储、加密数据、运行虚拟化，这些将全都落在CPU身上。
英特尔CEO陈立武在声明里也强调了同样的逻辑，扩展AI不仅需要加速器，还需要均衡的系统。
也就是说，AI竞赛已经从谁有最强的GPU，进入了谁有最均衡的系统。而系统均衡，意味着GPU之外的硬件组件，包括CPU、网络芯片、基础设施处理器，这些都会迎来一轮需求的重新定价。
不过这里有一点需要留意。谷歌自己可没把鸡蛋放在一个篮子里。谷歌十多年来一直在开发自研的AI加速器TPU，2024年又推出了基于Arm架构的自研CPU Axion，在核心架构上绕开了英特尔主导的x86路线。这说明，谷歌扩大和英特尔合作，其目的是在多元化芯片布局框架下的补充，而不是对英特尔的全面押注。
但即便如此，这根橄榄枝对于一个刚刚走出ICU的病患来说，无疑是久旱逢甘霖，他乡遇故知。
现在你回头来看，先是去年8月美国政府战略投资，去年9月英伟达战略投资，然后是周一正式加入马斯克的Terafab项目（虽然有点扯），再加上今天的和谷歌合作，英特尔大半年之内，集齐了政府背书、产业认可、旗舰客户订单和云厂商合作这四颗龙珠，就差召唤神龙改善利润表了。
而不久前英特尔142亿回购工厂，就是Jason认为的一个标志性转折信号，这说明管理层对技术、产能和订单三者都抱有极大的信心。也从修复资产负债表阶段，开始逐渐切换到用客户关系证明自己能力的阶段，如果这步保持稳定，拿到更多的大客户合作意向，那么下一个阶段的业绩逐步释放就顺理成章了。
不过，不管是和马斯克还是谷歌，这两次大合作都没有披露任何财务条款和采购承诺。同时谷歌自己有TPU、有Arm架构的CPU，英特尔拿到的是多元化组合里的一个席位，而不是唯一、排他性大单。这也说明在当前的硬件全览图中，英特尔离曾经那个几乎垄断的地位，还有很长的一段路要走。
另外，根据上次财报披露的消息，英特尔18A现有产能已经满载，要想大幅改善甚至扭转英特尔代工业务的收入、利润率，我觉得下个季度大概率还是看不到，就像刚才说的，就像陈立武自己说的，不要期待短期内就有什么大作为，这是一个长期循序渐进的过程。
﻿
【存储】
一个季度利润等于一年？花旗认为，近期存储盈利大幅上修的核心驱动力，不是传统PC或手机换机周期，而是AI推理场景下一个很多人没注意到的需求爆发，KV缓存。
这里简单解释下，KV缓存就是大模型在推理过程中的短期记忆。你跟AI对话的时候，模型需要记住你之前说了什么，这些记忆就存在KV缓存里。现在的问题在于，随着对话越来越长，上下文窗口从几万个token扩展到几十万甚至上百万，这些缓存占用的内存就会迅速膨胀，有时候甚至比模型本身还大。再加上现在AI Agent开始大规模应用，一个Agent在执行任务的过程中要不断调用工具、处理结果、保持上下文，每一步都在往KV缓存里塞数据。
花旗认为，AI推理对内存的需求不是线性增长，而是指数级的。而这波KV缓存需求爆发，将直接推动DRAM和NAND价格大幅跳升。
那有人会问了，之前谷歌发布的TurboQuant技术不是号称能把KV缓存压缩六倍、八倍吗？这不是对内存需求构成巨大利空吗？
花旗的判断恰恰相反。花旗认为，64GB服务器DDR5 DRAM以及HBM的底层需求正在稳步增长，需求并没有因为近期的市场波动而减弱。TurboQuant这类AI算法的演进，实际上会进一步推升对服务器DDR5和HBM的需求，而不是削减需求。
这个逻辑就是之前我们谈到的杰文斯悖论，当技术进步提高了资源的使用效率，这个资源的总消耗量非但不会减少，反而可能因为需求增加而继续增加。这与效率提高导致资源消耗减少的直觉相反。
另外花旗指出，存储供应商正把原来按季度签的合同，升级为三到五年的长期绑定协议。虽然具体细节还没有完全确认，不过当这个趋势成型时，它就意味着存储行业正在从传统的大宗商品模式，走向高度定制化、客户专属化的模式转型。
花旗在报告中直接拿晶圆代工做类比，认为HBM业务在估值上已经可以参照台积电的EV/EBITDA倍数来定价。这说明，市场正在重新定义内存芯片的估值锚点。
拿EV/EBITDA来定价的企业，通常都是盈利可预见性强、现金流稳定、周期性波动小的公司，比如台积电这种晶圆代工厂，客户锁定产能，收入能见度很高。所以花旗暗含的意思是在说，现在时代变了，这些存储公司不应该再被当作周期性公司来估值，而应该被重新归类为，类似台积电这样的基础设施平台，给一个结构性更高的估值倍数才对。
好，既然花旗都这么说了，我们把美国两大存储、韩国双雄，以及台积电的数据都拉出来，看看现在是什么个情况。
从数据图上可以看到，五大存储公司分为两组。第一组是三大存储原厂，包括美光、三星和海力士，目前这组的远期EV倍数在3倍到3.5倍之间，基本处于24年以来的最低区域。这说明市场依然在用经典的周期股逻辑在给它们定价。现在的利润越高，就离顶部越近，倍数越压越低。花旗说的向台积电靠拢，在这三家身上完全没有被定价进去。
第二组是铠侠和闪迪，这组是专门做NAND存储颗粒的，因此市场给出的EV倍数也会高一些，目前铠侠有4.8左右，不算低了，但比峰值回落了不少。而闪迪有8.3倍，远高于竞争对手，并且波动极大，意味着市场对闪迪的定位充满分歧，不稳定。
作为对比，台积电目前16.5倍，处于它的高位区间，这才是花旗所说的基础设施平台型估值。台积电之所以能拿到这个倍数，是因为它的客户锁定产能、合同周期长、盈利波动率极低。而三大存储原厂的倍数连台积电的四分之一都不到，差距是肉眼可见的。
所以整体看下来，花旗的逻辑在理论上成立，但市场并不买单。三大原厂的倍数不仅没有向台积电靠拢，反而还在往下走。看来要想真正上修估值，还需要看到长期协议的合同细节，才可能会削弱市场的担忧。
而对于新技术压缩内存使用这个问题，之前我们就分享过。我个人的观点是保持乐观。
因为每一轮AI的范式升级，都会带来一次token消耗量的爆炸增长。去年我们还在聊天阶段的时候，谁也没有预见到，今年AI Agent对token的消耗量，能比普通对话高出上百倍。同样的，我们现在也无法判断未来AI机器人和AGI的上下文需求，将会膨胀到什么地步。
每一次效率提升带来的成本下降，最终都被更大规模的应用给吞噬掉了，这跟以往几轮存储周期的涨价扩产过剩无限循环逻辑有本质区别。
不过，从资本利益最大化的角度思考，现在存储环节拿走了AI产业链里太大的一块利润，这又能保持多久呢？
这就好比英伟达一样，当GPU利润率高到80%的时候，下游的厂商就必须要去找替代品、找备胎、要多元化降低成本。谷歌去做TPU，亚马逊做Trainium，微软做Maia，本质上都是不愿意让供应链的某一个环节，长期拿走不成比例的利润。存储现在面临同样的压力，美光综合毛利率都能去到80%这个水平，这种诱惑力即便自己不放量生产，下游也会通过技术开发，或者其他替代方案，想办法进行反制的。
所以我认为，存储周期可能会被拉长，估值倍数也可能会上修，并且鉴于三大原厂目前仍然牢牢锁定在周期股底部区间，市场没有给出明显的倍数扩张信号，以及下游对供应链利润过度集中的抵触。目前离股价见顶，还有一段安全空间。
﻿
【可能回不去了】
今天软件ETF IGV盘中跌了将近5%，直接砸到了两年多来的新低，这还是在大盘整体微幅走强的背景下发生的，看来AI颠覆这把火，终究还是没烧完。
这轮抛售潮来自于什么呢？没错，还是那个大魔王Anthropic。昨天Anthropic推出了Claude管理智能体和新一代AI模型Mythos，尤其是管理智能体，一下子把AI颠覆的恐慌潮给召唤了回来，造成了这轮杀估值。
这里跟不太了解的观众重新说一下这个逻辑。
在过去，软件SaaS模式最被看好的地方是高粘性、稳定的订阅收入，客户一旦用上了就很难换掉。但是现在，AI代理能够自主完成多步骤任务，甚至可以为轻量级任务创造一个mini软件出来，这就让企业对软件订阅的依赖大幅下降，收费人头数量也会随着裁员和智能体发展大幅下降，最终就把曾经那种简单的、轻松的，躺着赚钱的商业模式，给彻底颠覆改变了。
投资顾问公司Washington Crossing Advisors的联席首席投资官，Kevin Caron认为，当前出现了一种以前根本不存在的威胁，人们对软件股未来增长的预期，已经彻底破灭。在AI出现之前，没有人真正担心软件会被替代。现在，所有公司的护城河都需要重新评估。
Kevin这话说的有些刺耳，但市场的焦虑情绪却也是实实在在的。IGV今年跌了将近30%，SaaS指数更是跌了快40%。这说明，市场不是在交易一个短期事件，而是在对整个行业的长期增长叙事进行重新定价。
不过，股价虽然在惨跌，但基本面其实并没有同步恶化。根据彭博数据，市场对软件行业2027年的利润增速预期反而在上调，从之前的15.7%提高到了16.5%。与此同时，行业的预期市盈率已经降到大约20.6倍，而过去十年的均值是34倍，这个差距高达65%。这说明，当前的抛售更多是在交易情绪和长期不确定性，是对估值的恐慌下杀，而不是业绩恶化。
从更广泛的视角来看，目前市场上的分歧也在加大。一方面，AI带来的结构性冲击可能还没有被充分定价，软件行业的商业模式，确实面临重构风险。但另一方面，这些公司现金流强劲、资产负债表稳健，高利润、高现金流、低负债的特征并没有改变，这让一部分资金，已经开始盯着超跌机会了。
坦白说，Jason认为软件可能很难回到曾经的高估值水平了，因为市场对AI颠覆的担忧会始终存在，曾经是生成式、是一个简单的聊天窗口，市场刚开始虽有担心，但后来觉得它最多是个高级助手，离真正替代软件还远着呢。
而现在是智能体，是全自动工作流，在真实商业环境中，已经开始正面pk专业软件了。那未来呢？未来还有机器人和通用人工智能，甚至还有超级通用人工智能，或者其他什么现在根本想不到的技术。这个浪潮已经掀了起来，它只会向前走，向更智能化的方向去走了。
虽然我不认为它会替代掉整个软件窗口，但市场对软件颠覆的担忧，就会始终压在估值上面，造成长期压制。
因此我觉得，软件暂时只能靠自己的盈利上修来推动股价了。而要想获取快速增长的盈利，就得在当下积极和AI深度结合，深度优化软件窗口和MCP协议，让智能体更好的理解、调阅、操作、执行用户意图，这样才能使客户心甘情愿的继续订阅，也把专业软件的门槛继续降低，让曾经不用专业软件的客户，也可以通过通用语言去利用好它。
比如微软的Excel，去年年底开放了Claude专用插件，今年又继续开放了ChatGPT插件，而以前这个特殊地位，可是只留给了微软自家的Copilot。
最后对于投资，我认为目前的估值已经被下杀到了非常有吸引力的区间内，未来仅靠盈利就能获得不错的收益。当然了，靠盈利也得有盈利才行，有些公司可能连盈利都撑不住。所以个股选择上还是得仔细考虑考虑，不能一概而论。最起码，把那些到现在为止都抠抠搜搜畏畏缩缩，连MCP协议都不敢开发的公司给Hold住先。
﻿
【难道是个信号？】
今早有新闻说到，芝加哥有一栋48万平方英尺的办公楼，十年前成交价格是6810万美元。而上个月，一个开发商花了仅仅400万就把它买下来了。400万，算下来连原价的6%都不到。这么一对比下来，好像软件股也没么惨了？
房地产数据机构Trepp的月报显示，三月美国CMBS违约率跳升了41个基点至7.55%，创下近年新高。四大主要物业类型的违约率同步上行，之前被认为相对稳健的酒店板块，现在违约率反而涨得最猛。
这里简单解释下CMBS，CMBS就是把商业地产的贷款，打包组合成证券，然后卖给投资者，性质上类似于居民住宅端的MBS。逻辑也一样，当底层的商业地产还不上钱，这些证券的违约率就会上升，价格就会下跌，收益率就会暴涨。
那么这些CMBS的底层资产是个什么情况呢？
违约率涨幅最高的是酒店，单月违约率飙升137个基点到7.31%，近一年来首次突破7%。这个板块之前一直被认为是相对稳健的，现在反而成了领跌的，原因值得深思。
办公楼就不用说了，违约率达到了11.71%，依然是所有类型里最高的。其他类别基本都在6%、7%、8%上下波动，没有什么改善。
但唯一的例外是仓储和数据中心，这两个类别的违约率降到了0.65%，属于一股逆行而上的清流。
Trepp的数据还显示，大约40%的本月新增逾期贷款，在上个月还是正常的。也就是说，很多贷款在到期、逾期、修复、再逾期的循环里反复横跳。
最后MSCI的执行总监Jim Costello表示说，从新冠到现在，商业房地产用了整整六年才彻底认输，但这就是人性，人们放弃一项高价值资产，往往需要花费更长的时间。
那么，为什么这些业主扛了这么久，最终还是扛不住了呢？
华尔街日报认为，这个压力是多维度的，首先，远程办公在持续削弱租用需求，出租成本也居高不下，高利率环境，更是在持续压低物业估值。再加上现在AI越来越聪明，智能体越来越能干活，它对就业岗位的潜在冲击，也会削弱商业地产预期。总之在多重压力叠加下，市场现在根本看不到实质性反弹的可能。
Jason认为，现在商业地产的压力，可能跟2008年不一样。2008年是信用风险在整个金融体系里连锁传导，CDO、CDS那套把风险放大了几十倍。
但这次是结构性的需求萎缩，比如远程办公AI替代这些，它更可能是一次持续更久的资产缩水，而不是金融危机。
另外CMBS在整个商业地产贷款中的占比，大约有13%左右，并不是特别高，所以即便有违约传导链，传导到银行体系也要比08年窄得多。
但是，酒店的违约率跳升137个基点，这可能是一个新的压力信号点。
酒店不像办公楼，它更多的是可选消费旅游这些，对应的是居民可支配收入和预期。但现在连酒店都开始出问题了，说明经济压力，可能比想象中的要大，当然这是一个月的数据，或许是油价通胀传导链导致的一次波动。但如果油价回落后，酒店违约率没有改善的话，这可能会增加市场对经济放缓的预期。
﻿
好了，接下来是彭博五大科技新闻：
第五：爱荷华州检察长起诉Meta，指控Instagram向青少年推送色情和毒品等有害内容，即使家长开启了控制功能也无法有效屏蔽。此前多个州已就类似问题对社交平台提起诉讼。检方要求Instagram停止虚假宣传，并寻求民事处罚，Meta则回应称，有信心证据会证明公司一直致力于保护未成年用户。
第四：亚马逊CEO在年度股东信中透露，公司正考虑将自研AI芯片对外出售。目前这些芯片仅供云服务内部使用，但AI算力需求旺盛，企业纷纷寻找替代方案。他表示，芯片业务年营收已超过两百亿美元，若独立运营并对外销售，年收入规模可达五百亿。
第三：CoreWeave与Meta签下210亿美元新合同，向Meta提供AI云算力，期限直至2032年。加上此前协议，双方合同总额已达三百五十亿美元，Meta也成为CoreWeave最大客户之一。消息公布后两家公司股价均上涨，CoreWeave还计划发行约四十多亿美元债券来支撑业务扩张。
第二：阿联酋国有AI企业G42，正大举进军美国市场，并在本土筹建五吉瓦超大规模数据中心，为OpenAI和微软等提供算力。但美以对伊朗动武后，局势骤然紧张，多处云设施遭无人机袭击，海湾地区AI基建前景因此蒙上阴影。G42坚称，公司战略方向不变，建设节奏甚至在加快。
第一：OpenAI向投资者表示，公司在算力储备上已领先Anthropic。2025年OpenAI算力达一点九吉瓦，为前一年的三倍，而Anthropic同期仅有一点四吉瓦。OpenAI称，对手此前投入过于保守，低估了AI产品需求的增速。不过Anthropic近期也在追赶，宣布投入五百亿美元建设数据中心，并与谷歌合作来扩充算力。