美投

为何AI风口上的芯片却跑输大盘？25年这几家芯片公司将出机会！
2025.01.20
播放量 31.0k
要说2024年最让人失望的板块之一，芯片一定能排进前三。明明是最受益于AI的板块，却在过去这一年里跑输了大盘5%。可作为科技发展最重要的底层技术之一，芯片长期的潜力毋庸置疑，从历史上看，每次芯片板块表现不好的时候，往往都会带来一轮不错的反弹。那么问题来了，25年的芯片板块能否摆脱眼下的低迷呢？ #芯片 #行业分析 #AI
开通服务即可查看评论～
文字稿
要说2024年最让人失望的板块之一，芯片一定能排进前三。明明是最受益于AI的板块，却在过去这一年里跑输了大盘5%。可作为科技发展最重要的底层技术之一，芯片长期的潜力毋庸置疑，从历史上看，每次芯片板块表现不好的时候，往往都会带来一轮不错的反弹。那么问题来了，25年的芯片板块能否摆脱眼下的低迷呢？
今天这期视频，美投君就给大家深度剖析一下2025年的芯片板块。同时，我会跟大家分享我对芯片板块中一些关键股票的看法，看看哪些值得关注？哪些又需要规避？
芯片这个行业在过去几十年里都有一个非常明显的周期性，它每隔几年就会有一次轮回。从下图可以看到，每当行业进入到上升周期的时候，营收平均会有65%的增长，但到了下行周期的时候，平均会有22%的跌幅。可以看到，芯片周期的走势可以直接影响芯片行业的收益。所以研究芯片行业，我们首先要搞懂的一个问题是，芯片周期发展到什么阶段了？
我在半年前的一期视频中说过，芯片周期毫无疑问还处于上行周期中。现在半年过去了，这个结论是否还成立呢？咱们不妨看看最新的行业数据
下图是全球芯片协会提供全球芯片行业增速图。可以看到，现在芯片行业的增长来到了一个非常不错的位置，年化增长20.7%。但不得不说的是，增长似乎有见顶的趋势。
另一个可以辅助我们了解芯片周期的是下游芯片设计公司的库存。当芯片需求持续上升的时候，那么像英伟达、AMD这些下游公司们，他们的芯片就很容易卖出去，所以库存就一直在下降。反之，如果库存开始上升，往往就意味着需求开始不行了
下图是我总结的，英伟达，AMD，博通，和高通的库存周转天数。这个天数越低，代表交付产品的速度越快，需求就越高。要注意的是，由于不同公司产品不一样，公司之间是没有可比性的，我们只看趋势
从图中可以看到，英伟达和博通，都是在23年年中时触底，然后就一直下落，到现在还是处于下落的趋势中，不过下落的速度开始有些放缓了。而AMD和高通的情况则有些不同，他们还在高点没下来，似乎仍处于周期底部。具体原因，咱们暂且按下不表，一会儿我会详细解释。
芯片周期另一个很好的参考是台积电的资本性支出。根据最新财报，管理层预计25年的资本性支出能达到400亿美元，相比于24年有34%的增速，而且26年还有提升空间。也就是说，未来两年的资本性支出还是处于一个提升阶段。这是整个芯片周期依然处于上行的强力保证
可以看到，从各项数据来看，芯片周期整体还是处于上行区间。不过，和半年前的情况有些不一样的是，现在芯片周期虽然是在上行，增速也依然很高，但增速已经有了一定见顶的趋势。
这张图是我从FactSet总结的，市场对于全球芯片行业增长的趋势预测图。根据市场的预期，25年的整个行业还能比24年有更大幅度的增长，但25年的增速就会到达顶峰，也就是这一轮周期的顶部了，进入26年开始后，虽然行业还能维持个20%的增速，但这个增速将会慢慢开始放缓，并持续到27年。
分析到这里，我们可以看到，虽然我们现在仍处于芯片周期的上行区间，但和半年前的增长初期不同，现在很有可能已经到了上行区间的后半段了。而往后看，芯片周期有很大概率在今年某个时间点就见顶。从现有趋势上看，它更有可能发生在下半年。而这，比我半年前的预计要提前了几个月。
听到这里，不知道在座的各位会不会慌了神。如果芯片周期今年就要见顶了，那是不是得把手中的芯片股全都给抛掉了？
可以肯定的是，在这个阶段投资芯片股肯定没有上行周期早期那么容易，但也并非是一棒子打死。这个阶段的情况要复杂很多，接下来我就跟各位看官聊一聊，在周期见顶时期芯片板块的一些特征。
首先要注意的是，我们说的见顶，甚至开始下行周期，并不是说要下降了，而是增速放缓。增速放缓的时候，它依然是增长的，只是增长得没有那么快而已。而增速放缓，很大程度上跟基数效应有关。就比如英伟达，去年的增速能高达120%，可明年就“只有”53%。53%确实没有去年120%那么高，但并不意味着这家公司就不值得投资了。
芯片周期也一样，如果现在处于上行周期前半段，那必然会对股价形成巨大支撑，是一个强有力的催化剂。但如果到了上行周期的下半段，甚至面临见顶的时候，这层催化剂的力度是会减弱，但绝不至于说马上要下跌了。毕竟增长还是处于高位。从历史上看，当芯片周期增长处于上行周期的后半段时，股价更大的可能性不是下跌，而是转向高位横盘震荡，或者是温和上涨。
换句话说，像23年和24年上半年那样无脑买入的时期已经过去了。25年，我们需要对整个板块的回报率预期放低一些。而如果你想获得足够可观的收益，就需要把精力更多放在个股上。只有那些有足够护城河，能够持续扩张竞争优势的公司，才能够穿越周期在25年继续上涨。
另外，25年芯片板块还会显著受到政策风险的影响。过去半年里，我们已经看到了政策风险对于芯片股的影响有多大，而在川普上台后，这种风险会更甚。这就进一步加大了投资芯片板块的难度。
所以综合来看，我认为，25年的芯片股并不适合所有人去投资。如果你是新手，或者对芯片板块的理解还不够深入，那么选择观望也未尝不可。可如果你决定介入，那就要付出更多精力，深挖优质个股，并且在操作上保持更高的谨慎度。这是我对于25年投资芯片板块最核心的看法。
接下来，我就来分享我对 25 年部分芯片公司的看法。限于时间，我不可能面面俱到，这里，咱们就只谈那几只市场最关注、影响力最大的企业，以及它们的核心投资逻辑。
这首先要聊的，是AI相关的芯片股。虽然过去两年 AI 相关芯片股已经领涨，但从基本面来看，25 年 AI 芯片依旧是最具确定性、最能交出亮眼业绩的一类公司。
这一点，我们可以从台积电最新的财报中明确看到。前面说过，台积电对于未来的收入非常乐观，而这背后，就是因为来自于AI的新增需求。公司指出，即便24年和AI相关的收入已经涨了3倍，但在这么高的基础上，25年还能再翻一倍。
公司还提到，25年资本性支出，有70%会直接投入到AI相关的需求中。这就意味着，在台积电所接收到的订单中，当下最供不应求的，也是最需要提升产能的，就是AI。而由于台积电的订单往往都是提前一两年就订满的，这就间接证明，AI芯片依然处于供不应求的阶段。
这一点也能从投行的研究中能看到。他们发现，25年大科技在资本性支出上还能有20%的增速。相比之下，其他细分赛道，比如电子消费品、汽车等领域，在25年还是只有个位数的增长，这就意味着与之相关的芯片也乏善可陈。比如25年的智能手机出货量，预计就只有2%的增长，远远低于AI的增速
实际上，AI芯片有这样的表现我一点都不惊讶。在过去几个月中，我反复提到25年将会是企业用AI降本增效的大年，企业省钱了，必然就会再花钱，这自然会推升AI芯片的需求。而现在这个趋势正在不断被验证。高盛在最新的财报中就说，他们已经开始在用AI来写招股说明书，之前需要六个人才能完成的工作，现在都能被AI给取代了。类似的例子也能在其他银行财报中看到。显然，美国金融业已经在快速采纳AI。而金融业不过是个缩影，AI 在 25 年的渗透力度只会更加可观。所以，我个人相信 AI 芯片的需求在 25 年依然会很强劲，而且确定性很强。
当下和AI最紧密的芯片公司一共有四家，分别是，英伟达，AMD，博通，和Marvell
在这四家公司中，确定性最强的还得是英伟达。作为龙头公司，英伟达的业绩跟行业整体的趋势直接相关。更重要的是，未来任何AI技术上的突破，都能直接作用于英伟达的业绩，这给了我们投资英伟达多一层期待。从估值上看，现在的英伟达也还是不算很贵，与自身历史估值相比仍在中位数以下。所以综合下来，25年，英伟达依旧是我最看好的芯片公司。
博通同样也能从 AI 趋势中受益。和英伟达一样，都处于AI芯片中非常有利的位置。它的定制化芯片，在25年还有加速增长的趋势。可以想到，随着AI持续的发展，企业们终究会开始去寻找一些，在特定任务表现更出色，同时性价比更高的算力来源。届时，博通的需求就可能慢慢跑出来。有投行表示，现在大科技内部都在考虑如何尽早布局定制芯片。如果说24年买英伟达的芯片成为了军备竞赛的首选，那么到25年，博通的定制化芯片或许会成为新的风向。
博通相比于英伟达还有一个优势，那就是它不怎么受地缘政治风险的影响。英伟达的客户布满全球，而博通的定制化芯片客户主要还是美国的几家大公司，且未来的客户大概率也是美国公司。这就降低了芯片制裁的影响。另外，博通现在受到监管的关注也远不如英伟达，所以从这部分看，博通的风险要小不少
但反过来，和英伟达相比，博通更依赖于大科技的大单，而且客户很难覆盖到中小企业身上，所以它需求的上限还是要比英伟达低很多。这两家公司各有千秋，我个人还是更喜欢英伟达，但博通也是一个值得关注的好公司。
而作为二线的AMD和Marvell，他们的确定性就要低很多了。具体原因我在上一期讲AMD的视频中就有分析过。Marvell的情况也差不多，我这里就不再重复了。
另一个能明确受益于AI的芯片公司是台积电。凭借最先进的制程与封装技术，台积电是整个行业内唯一一个能够从AI中获益的芯片制造公司。
之前说过，台积电对25年AI相关的收入给出了翻倍的预期，并大幅提升了资本性支出的计划，这些都展示出台积电对25年的需求非常有信心。同时，台积电在最新的 CoWoS 先进封装和堆叠技术上做出了升级，不仅能满足 AI 芯片对制程和封装的更高要求，也扩大了与竞争对手之间的技术差距。基于此，台积电在 25 年依然处于上行通道，再加上它一贯稳健的确定性，我认为，台积电毫无疑问是 25 年最值得投资的芯片标的之一。
不过，台积电也有它自己的问题，那就是川普的政策风险。前一阵，川普多次指责台积电抢走了美国人的工作。这很可能是想施压台积电到美国增建工厂，或为未来加征关税找借口。无论是加关税，还是在美国建厂，都会对台积电的盈利产生不利影响。所以我预计，尽管整体台积电表现值得期待，但台积电在25年也可能会出现巨大的波动，需要注意。另一个确定性比较高的，是台积电上游的芯片设备公司。由于台积电在25年的资本性支出达到创纪录的400亿，并在26年进一步增加。如此庞大的预算，势必有相当一部分上游公司受益。其中就包括几大芯片设备龙头，阿斯麦，Applied Material，以及Lam Research。
对于这三家公司，我认为阿斯麦是比较需要谨慎的。因为其中一个大买家，英特尔的情况现在非常不稳定。万一25 年英特尔出现任何重大问题，ASML 高端设备的销路就只能依赖三星和台积电，议价能力可能因此出现下滑，短期业绩风险非常高。不过阿斯麦估值很低，长期护城河依然稳固，作为长期价值投资依旧有一定吸引力。
而在25年，Applied Material和 Lam Research，不管是上行潜力，还是短期风险，都更令人放心。尤其是Applied Material，它在 GAA环绕栅极结构和 HBM堆叠技术上拥有很强的技术优势，使得台积电在推进先进制程时，不得不成倍购买 Applied Materials 的设备。另一方面，随着ChatGPT o3的推出，市场对于内存的需求将会大幅提升，而 Applied Materials 恰恰是内存设备领域的关键供应商。在最近的财报里，管理层也强调了内存需求增长对公司的重大利好，认为市场对此普遍低估。
另一个值得投资者关注的AI受益领域，是前面提到的内存芯片。在美股唯一能选择的标的，就是美光。我在几个月前分析过美光，当时我认为，美光可能在短期内出现一波不错的上涨，但实际情况并不如预期。这跟近几个月英伟达的Blackwell迟迟无法实现量产，以及电子消费的需求比想象中疲软有关。股价也因此停滞不前。
不过，我认为25年美光依然有足够多的上行潜力。一方面，AI带动的需求极具确定性，市场预测25年还能有50%的增长。而长期来看，AI模型需要更多内存的趋势是不可逆的。下图可以看到，随着英伟达芯片的迭代，对于内存的需求也呈倍数提高，这最后都会反映到内存市场里。
另一方面，进入25年，随着美光收入结构从低利润率的传统电子内存转移到高利润率的AI，通过内部结构和产能的转移，就足以让公司的利润率得到提升。这一点也能从公司的毛利率和净利润率的走势可以看到。能发现，未来两年，美光的毛利率和净利率都还是处于一个上行周期中。这也是行业内少数在逆周期中保持增长的公司。
不过，美光的问题也很明显，它的产品同质化严重，缺乏明显的护城河，对行业景气程度的依赖度很高。因此，美光是属于高风险高回报的股票，25年的这个时间点，我认为可以投机一下。但如果长期投资的话，则要谨慎一些
最后我来和大家聊聊高通。整体来看，我对于25年高通的表现是不乐观的。原因很简单，高通业务主要聚焦在智能手机和汽车芯片，这两大领域与 AI 的关联度相对较低，而它们在 25 年也没有太多超预期的增长。
首先，智能手机在前面有说过，虽然会有回升，但幅度十分有限。明年手机的出货量仅增长2%，对于大部分收入都依赖手机的高通来说，显然不是什么好消息
另外，高通另一个正在布局的方向，汽车芯片也还处于低位。由于高利率环境比想象中要更久，所以汽车芯片的需求也很弱，不知道什么时候才会见底。而把汽车芯片作为未来几年最重要增长点之一的高通，也会面临较大的不确定性。因此，我个人对高通在25年的表现保持一定的怀疑态度。
不过，高通也不是完全没有机会。前面我们说过，整个芯片行业在 25 年可能见顶，但对高通来说，这个结论并不适用。因为高通所处的两个细分赛道，智能手机和汽车，都有属于自己的周期，而且均和AI主导的周期有一定的分化。其中，智能手机现在正处于上行周期的前半段，而汽车芯片则依然处于下行周期中。理想情况下，如果消费环境出现反弹，那么行业的趋势反转，很有可能给高通带来一波意外的上涨，这会是高通困境反转的一次机会。只是就眼下来看，智能手机的回暖力度太弱，汽车芯片何时见底也尚无定论，所以短期内市场对高通比较悲观。
这时我们回看一开始的这张图，答案就一目了然了。高通的库存周转天数还处于高位，这和英伟达和博通一直在下跌相比，趋势明显不一样。背后就是因为高通的产品所属的周期不一样所致的。
从高通的分析中也可以看到，现在的芯片周期已经完全被AI主导了。其实就在3年前，整个芯片周期还是以智能手机等电子消费品为主导的。但自从ChatGPT开始出现后， AI成为了主导芯片周期的最重要的力量。这一点我们也能从台积电的收入分配图中看到。现在，台积电收入的大头都来自于AI，智能手机的份额则在不断被压缩，说明台积电的产能都在往AI转向
而AI由于处于技术的极早期，和电子消费品不一样，它的需求和宏观经济的关系并不那么大，这就导致整个AI带动的芯片周期，和其他细分赛道自己的芯片周期变得异常分化，也解释了，为什么过去这一年多的时间里，只有AI的芯片表现得特别好，其他芯片股表现却一般
不过投资者也要清楚，芯片周期虽然重要，但这并非是全部。就比如，智能手机虽然是处于上行周期中，但由于力度太小，反而让市场感到期待落空。而同样的逻辑也可以应用在25年被AI主导的整体的芯片周期上。虽然芯片周期整体即将见顶，但周期见顶并非洪水猛兽，因为AI这个逻辑太强了。现在看来，即便见顶，这个增速至少还有20%以上，依然碾压所有其他细分赛道，要是还能有超过市场预期的表现，那么AI芯片股就还有不俗的增长空间。而我个人对此还是很有信心的。所以说，芯片周期是一个重要的参考，但绝不是唯一的参考指标，也并非决定性因素。这也是为什么，我依然建议在25年选择投资AI受益的芯片，而并非是周期位置更好的高通。
到这里，关于芯片行业的分析就讲完了。今天，我们把整个芯片行业25年的投资逻辑都梳理了一遍，对于重要的公司我们也讲了核心关键。最后，我们总结一下本期视频的几个重要的takeaways：
第一，关于芯片周期。虽然我们依然处于上行周期中，但这个上行周期已经进入下半场，而且很有可能在今年就要见顶，再加上25年各种政策风险，导致25年投资芯片行业难度加大，回报率也不会有之前那么可观。对于一般的散户来说，完全可以选择观望
第二，如果你决定要投资芯片股，那就必须去投资那些，能够确定性维持住自己的市场份额，能够持续成为行业领导者，能够穿越周期的公司
第三，在个股选择，还是要聚焦AI相关的芯片股，重点关注AI对于公司业绩实际的提升。这其中，英伟达，博通，台积电，Applied Material，美光，会是我25年重点关注的对象。
#芯片 #行业分析 #AI