（Excel估值模型可下载）MSFT真实的价值到底是多少？美投模型算出微软估值上限与下限！ —— 26年11月

Name: （Excel估值模型可下载）MSFT真实的价值到底是多少？美投模型算出微软估值上限与下限！ —— 26年11月
Uploaded: 2026-11-11T23:44:54.602Z
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今天这期视频，咱们就来和大家做一次微软的估值。
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微软应该是很多人手里都会有的一只股票，不管是自己直接买的，还是通过指数基金拿着的，大部分投资者多多少少都持有一些微软。所以今天这期视频，就轮到微软了，咱们来给微软做一次估值，看看它到底值多少钱。
如果你是老观众，已经知道了我们的估值逻辑，只是想知道一个估值的数据，那么完全可以直接拉到结尾看结果，或者，你也可以去评论区找估值模型Excel的下载链接。因为整个大的逻辑，和之前Meta、台积电、谷歌、亚马逊的视频是一样的。但如果你是新观众，想知道这个模型的逻辑，想知道我们是怎么得到微软的每个估值结果的，背后有哪些重要的假设，那还是建议你先好好看一看这期视频，再去下载这个Excel表。这样，我想你最后做投资决策的时候，也会比较放心。好，前言就说到这里，咱们直接开始吧。
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一、DCF法这次估值，我们会用到两种方法：一种是DCF，另一种是倍数法。我们先从DCF开始说起。
DCF中文叫现金流折现法，它的思路其实并不复杂。一家公司值多少钱，取决于它未来每一年能赚到多少现金。比如说有一家小卖部，每年都可以赚100万，可以赚10年，那这个小卖部理论上就值1000万。但这还不行，因为未来的钱相对于今天会没那么值钱，所以需要把未来的钱折个价，比如说明年的100万，放在今天可能就值90万了，以此类推，这样我们就可以得到小卖部真实的价值。
第一步：每年能拿回来多少现金
这里说的现金，叫做自由现金流。它的算法并不复杂，首先我们算出来公司的税后营业利润，你可以理解为运营一家公司赚来的所有钱，交了税之后，留在手中的现金。然后，我们再减去为了继续增长，而必须要再投出去的钱，这里说的主要是资本开支。剩下的钱，就是真正属于股东和债权人的自由现金流了。
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这里先说明一下，微软的财年和自然年不一样，是从每年的7月到第二年的6月。比如28财年，指的就是2027年7月到2028年6月。下面我们说到年份的时候，用的都是微软的财年。我们以28财年为例，来看看一年的自由现金流是怎么算出来的。28财年，微软的税后营业利润大约是1772亿美元。在这个基础上，要先加回大约713亿美元的折旧摊销，因为折旧摊销在算利润的时候已经被扣掉了，但它并不是当年真正花出去的现金。然后，再减掉大约2280亿美元的资本开支，这就是微软为了继续增长，必须要再投出去的钱。最后，还要再减掉融资租赁和营运资本这两个小项目，合起来大约是336亿美元。这样算下来，28财年微软的自由现金流大约是负131亿美元。
多说一句，上面用到的这些数据，都是在彭博的一致预期基础上推算出来的，因为这样做可以尽可能保持客观。不过后面也有一些数据不是这么用的，而且到最后算估值的时候，我们也会根据美投的假设做调整。到时候再详细解释。
上面算的是一年的自由现金流，不过我们的任务可是要算未来很多年的现金流的，那怎么去做呢？咱们接着来看。
第二步：现金流变化三大段
第二步，我们要算微软未来每一年的现金流。理论上微软会一直经营下去，但我们不可能一年一年地算到无穷远，所以我们需要把微软的未来经营分成三大段。
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第一段，是从2027财年剩下的三个季度到2029财年，我们叫它显性期。这几年的数据，我们是在彭博的一致预期基础上，再加入一些美投的假设调整，然后算出来未来三年的自由现金流的。之所以这三年可以用彭博的数据，是因为给出预测的分析师比较多，预测也比较靠谱。但再往后，给预期的分析师就没那么多了，数字会比较失真。而对于这三年的假设，我们也把它具体展示在Excel上，简单来说，在基准情景里，我们对微软没有做额外的调整，直接用的就是市场的一致预期，因为我们认为，市场对微软未来几年的预期基本是合理的。
当然了，你也可以不认可我们的观点，我们之后还有bull case和bear case，甚至你还可以自己按照自己的假设去操作这个模型，你也就能看到最后的目标价了。
未来三年的数据可能好处理，不过对更远的未来，我们得想别的办法。接下来，我们先跳过第二段，讲第三段，因为这样比较好理解。
第三段是2041财年以后，我们叫它永续期。永续期没有终点，意思是假设微软在2041财年之后，公司就进入了一个稳定的状态，之后会一直用同样的方式经营下去，有点类似于今天的可口可乐。而这个稳定状态长什么样，主要由三个假设决定。
第一个假设是永续增长率，意思是微软进入稳定状态以后，每年能够一直保持下去的增长速度，而我们给的是3.5%。一家公司不可能永远比整个经济长得更快，所以这个数一般对标的是长期名义GDP的增速，也就是实际GDP加上通胀。
第二个假设是稳态ROIC。ROIC的意思是，公司每投入1美元，每年能赚回来多少税后利润？我们给的基准情景是30%，就是每投1美元，在长期情况下，微软能每年赚回30美分。它决定了公司为了增长要再投回去多少钱。ROIC越高，说明回报率越高，公司也就越值钱。所以我们一般可以把稳态ROIC，粗略看成一家公司的长期护城河。
参考微软的历史，模型算出来微软25财年的ROIC大约是36%，26财年大约是31%。不过，随着AI资本开支大幅增加，模型预计27财年到29财年微软的ROIC会降到25%到27%之间。我们认为，这是投入期的阶段性下降，等这些投资开始带来回报，ROIC会慢慢回到正常水平，所以我们把基准情景设定为30%，基本就是26财年的水平。
第三个假设是稳态营业利润率。微软现在的营业利润率大约是47%，模型预计未来三年也基本保持在47%左右。不过从长期来看，我们认为这个水平很难一直保持下去，因为微软的收入结构在变。微软的云服务越来越占大头，而云服务的利润率，是比不上M365这类软件的。从26财年的财报看，以M365为主的生产力与业务流程部门，营业利润率大约是60%；而以Azure为主的智能云部门，只有41%左右。我们再参考一下谷歌的云服务，今年三季度，谷歌云的营业利润率是36%左右。所以随着云服务的占比越来越高，微软整体的利润率也会慢慢向云服务的水平靠拢。在现在的47%和谷歌云的36%之间，我们折中一下，把稳态营业利润率设在40%。
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好，现在回到第二段，也就是2030财年到2041财年，我们叫它过渡期。前面说过，彭博的预期只在前三年比较靠谱；而到2041财年以后，微软又会进入稳定状态。那中间这12年怎么办呢？于是我们就通过模型，把微软的各项指标，从第一段结束的那一年开始，用12年的时间，一点一点地走到第三段的长期稳态水平。这样可以让微软的高增长合理过渡下去。
好，小结一下，第一段时间是预测显性期，时间范围是未来3年。第二段是12年的过渡期。这两段合计15年。最后一段是永续期。
那么在这三段里，微软每年的自由现金流又是什么样的呢？从下图可以看到，27财年剩下的三个季度，微软的自由现金流大约是负235亿美元，28财年大约是负131亿美元，都是负的。这是因为微软正处在AI资本开支的高峰，而营业利润并不足以支持这个开支，也就是说，赚回来的钱，不够投出去的钱，所以自由现金流自然就是负的。
不过，我们这里的计算比实际情况要更保守一些。你看这个图就能发现，微软的自由现金流要等到29财年才能转正，但如果按财报的口径来看，微软的自由现金流其实一直都是正的。这里面主要有两个原因。一是我们把融资租赁新增的资产也算成了投入，28财年大约是305亿美元。二是我们的模型把每年给员工的大约155亿美元股权激励，当成现金费用。实际上这并非是真的现金费用。但这种做法更适合用在估值上，它更谨慎，也是更多机构的做法，只是它会比财报口径更难看一些。
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好，方法就是这个方法了，具体的结果大家可以看这个图，或者也可以直接打开我们的Excel去看数据，我就不多说了。不过，这些都是未来的钱，放到今天又值多少呢？咱们接着来看第三步。
第三步：折现率
第三步，是要把未来的钱折算成今天的钱。这里用到的折现率叫做WACC。WACC越高，未来的钱折算到今天就越不值钱。所以WACC是极其重要的参考变量。
那这个数据怎么算出来的呢？我们这里希望尽可能保持客观且合理。具体的话，有三个数据极度重要。
第一个是无风险利率。一般来说，我们会取财报截止日那一天的10年期美债收益率作为无风险利率。但这次对微软的估值，发生在两次财报之间，所以我们按最近的10年期美债收益率来算，用的是4.86%。
第二个是股权风险溢价ERP，也就是投资者为了承担股市的风险，在无风险利率之上多要的回报。我们用的是纽约大学公布的数据，目前是4.2%。这个数据公开透明，比较公正，采用的机构也很多。
第三个是beta，代表微软的股价相对大盘的波动，数据来自彭博。微软的beta是1.08，也就是大盘涨跌1%，微软平均会涨跌1.08%左右。波动越大，投资者要求的回报就越高。
对微软来说，这三个变量是最重要的，把它们和其他变量合起来计算后，微软的WACC大约是9.4%。
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第四步：得出每股价值
现在，时间、折现率和现金流三个问题都回答了，接下来基本上就是套公式了。我们把所有的现金流归总后，就得到今天微软的企业价值大约是4.14万亿美元。有了这个数据，再加上微软手里的现金和对外投资，再减掉带息债务，就得到了股权价值，大约是4.21万亿美元。这就是我们得到的微软的合理估值。除以74.46亿股，每股大约是565美元。不过，这是站在2026年9月30日的价值。我们的目标价对应的是一年以后，所以还要再加上一年的股权要求回报，再减掉这一年的分红，最后得到基准情景的DCF目标价，大约是614美元。
好，以上就是DCF的部分，完成了两种估值法的一半了。接下来，我们来看另一半，倍数法。
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二、倍数法倍数法相对来说就比较简单了。这里我们用的倍数是市盈率，也就是PE。我们用每股收益EPS，乘以对应的目标PE，就可以得到我们的目标价了。
而在计算过程中，我们有三个关键变量：时间轴、EPS和倍数。
先说时间轴。微软最新财报截止日是2026年9月30日。我们的目标价，就是从这一天往后推12个月，对应的是2027年9月30日的价格。站在12个月后的那一天，市场给股票定价，看的是再接下来一年的利润。所以模型里用的EPS，是2027年10月到2028年9月这四个季度，也就是模型里叫做Q5到Q8这四个季度的EPS。接下来为了方便，我们也会继续使用Q5到Q8这个说法，大家也可以参考下面的时间图来理解。
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对于Q5到Q8这四个季度的EPS，市场一致预期大约是25.08美元。注意，由于微软披露的口径是标准GAAP，模型里用的也是GAAP口径的EPS。但如果是Palantir、特斯拉这种以调整EPS为主要披露口径的公司，模型里也会换成调整后的EPS来算。总之，不同的公司不一样，但没关系，模型已经考虑在内，大家只要在模型里选好对应的盈利口径就可以了。
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在倍数方面，我们参考的是微软自己过去5年的远期市盈率：最低大约18.8倍，平均大约29.5倍，最高大约37.7倍。微软现在大约是25.6倍。可以看到，微软现在的倍数比过去5年的平均水平要低一些。在基准情景里，我们就直接假设它能保持当下25倍的水平。
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最后，基于市场一致预期的EPS和目标市盈率计算，基准情景目标价是25倍乘以25.08美元，大约是627美元。
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好，两种方法都算完了。在基准情景下，DCF给出的目标价大约是614美元，倍数法大约是627美元。DCF看的是公司长期能赚回多少现金，倍数法看的是市场愿意给多少钱，两者各有长处，所以模型里两者各占50%。那么合在一起，基准情景的合成价是621美元。这，就是我们算出来12个月后，微软合理的基准价格。
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三、乐观情景和悲观情景不过，我们的任务还没有完成。因为我们还要给出乐观和悲观两种情景，这样就能得到一个更好的价格区间。
先看乐观情景。我们假设微软的AI变现还要更加顺利：28财年的收入增速比市场预期高0.5个百分点，29财年高两个百分点；营业利润率也分别比市场预期高0.5个和一个百分点；同时，稳态ROIC提高到35%，长期营业利润率提高到41%，倍数也给到27倍，比当前略高一点，但还是低于它过去5年的平均水平。其他数据都保持不变。
这些假设改了之后，整个模型会自动重新计算，直接给出结果。老规矩，具体的计算过程我们就不详细展示了，感兴趣的朋友可以去Excel里看。这样算下来，DCF目标价大约是725美元，倍数法大约是693美元，合成价大约是709美元。这就是微软乐观情景下的价格。
在悲观情景里，我们假设微软的增长和利润率都不及预期：28财年的收入增速比市场预期低0.5个百分点，29财年低两个百分点；营业利润率也分别比市场预期低0.5个和一个百分点；另外，我们再把稳态ROIC降到25%，长期营业利润率降到39%；倍数法上，我们只给到22倍，不过还是高于它过去5年18.8倍的低位。这样算下来，DCF目标价大约是514美元，倍数法大约是539美元，合成价大约是527美元。
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到这里，我们终于算出来微软的估值了。从下面这张表可以看到，在基准情景下，微软的合理价值为621美元，乐观点能到709美元，悲观也有527美元，和现价基本持平，说明微软下跌的空间比较有限。这，就是咱们今天的估值结果了。
而美投最终的目标价，用的就是基准情景，也就是621美元，距离当前价格还有17%的上涨空间。
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四、局限性最后，我们一定要说一下估值模型的局限性。模型算得再科学，它也只是一个工具，最后得出的数字离不开人的判断。
首先要说清楚，这个模型里有不少是我们的主观判断。比如收入和利润率的预期，长期ROIC和利润的预期，等等等等，这些都是美投的判断。就连模型里的一些公式和处理方法，比如过渡期要多长、怎么收敛，或者股权激励要不要当成真实成本扣掉，这些也带有我们自己的选择。
既然是判断，就有可能出错。尤其是市场本身也是很不理性的，一旦市场情绪变化了，价格很容易就会出现超出范围的波动。但我们可以保证的是，模型里的基础数据，包括财报数据、市场一致预期、beta和股权风险溢价，都来自彭博和纽约大学这样公开、权威的来源，这部分都尽可能做到了客观。
所以这张表给出的，是美投在现有信息下的判断，而不是一个标准答案。如果你觉得有争议，也完全可以把它下载下来，在修正页里换上自己的判断，表格会自动算出属于你自己的目标价。这样，你也就可以更好地搞懂微软这家公司的合理价格了。