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TEM 5+2基本面分析，彻底看懂TEM投资！ - 2025年11月
2025.11.23
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这一期视频，我会用我自创的一个系统性分析股票基本面的方法，5+2分析法，给大家全面地介绍Tempus AI。
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作为25年最重要的AI医疗公司之一，Tempus AI的股价在过去这一年多里表现相当惊艳，也因此，越来越多的投资者对这家AI医疗新贵产生兴趣。不过我发现，大部分人对于TEM的了解并不深。这倒也不奇怪，毕竟这家公司的业务比较复杂，专业化程度也比较高，而如果进一步问它是怎么赚钱的、核心竞争优势是什么、投资风险体现在哪，能回答上来的人更是寥寥无几。那么这一期视频，我会用我自创的一个系统性分析股票基本面的方法，5+2分析法，给大家全面地介绍Tempus AI。 
什么是5+2分析法呢？它指的是，我们通过7个步骤，从不同的角度去理解一家公司。其中前五步，我们会用尽可能客观的方法去了解这家公司，分别是，行业分析，商业模式分析，管理层分析，财报分析，和估值分析。后两步则是综合了前五步客观分析后，去思考它的投资逻辑和投资风险。其中投资逻辑，我们可以简单地理解为是我买这只股票的理由，而投资风险则是逼着自己去思考我不买这只股票的理由。在经过这一整个系统的分析之后，我们就可以对整家公司的情况有一个初步但全面的了解了。
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第一步：行业分析5+2分析法的第一步，是行业分析。要理解TEM的成长，不能只盯着公司本身。因为无论是检测业务，还是AI应用和数据服务，本质上都属于医疗领域。换句话说，TEM的商业模式和成长空间，离不开整个医疗生态的变化。所以，在正式分析公司之前，我们需要先把视角拉远，看看美国医疗行业的大环境。从癌症和遗传检测市场的扩张，到需求端的变化，再到监管环境的演进和AI技术的普及，这些宏观因素，都会对TEM未来的增长有重要影响。
在美国，癌症与遗传检测市场正处在快速扩张期。根据Horizon Grand View的研究数据，2023年美国基因检测市场规模已经达到约35亿美元，并预计在2024到2030年保持超过21%的年复合增长率，规模将增长到138亿美元左右。
这一增长背后的核心动力，主要来自临床端对精准医疗的需求，尤其是在癌症领域。随着新一代靶向药物和免疫疗法不断推广，医生越来越需要基因检测来判断患者是否适合特定药物，从而带动了检测需求的快速增长。
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除了癌症检测，遗传检测的需求同样非常广泛。它覆盖的人群更多，像新生儿筛查、产前诊断、药物反应分析，以及各种遗传病的预防，都离不开遗传检测。从市场规模来看，2024年全球遗传检测的市场大约是24.7亿美元，预计到2032年将增长到49.8亿美元，年均增速在9%左右。
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与此同时，人口老龄化也在不断推高整体检测需求。2022年，美国65岁以上人口已经达到5780万，占总人口约17.3%，但这个比例在不断增加。2030年，所有婴儿潮一代都将年满65岁以上，总人数会高达7160万，占比会突破20.3%。在老年群体中，癌症和慢性病尤其高发。根据美国国家癌症研究所（NCI）的数据，美国每年新增癌症病例大约200万例，其中超过60%出现在65岁以上人群。
这直接带动了对癌症检测的需求。随着老年群体基数持续扩大，癌症、心脏病、罕见病等慢性疾病的发病率还会不断上升，医生对基因检测的依赖度也会越来越高。换句话说，未来的检测市场将在这些结构性因素的推动下，长期保持增长态势。
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除了人口结构的变化，临床指南和保险政策同样是影响市场的关键因素。过去，癌症治疗更多依赖医生的个人经验，但现在精准医疗已经被正式写进临床指南。以美国临床癌症学会（ASCO）和全国综合癌症网络（NCCN）的指南为例，它们都明确要求，在主要癌症的治疗过程中，必须进行多基因Panel检测，用来判断患者适合的用药和治疗方案。换句话说，基因检测已经从“可选”变成了“必做”，需求因此具备了高度的确定性。
在支付端，Medicare的报销范围也在不断扩大。早些年它只覆盖单基因检测，而近几年则逐步把多基因Panel，甚至部分外显子组（WES）和全基因组（WGS）检测都纳入了报销范围。这不仅减轻了患者的经济负担，也让医生在临床上更有动力采用基因检测，从而推动它真正成为标准化诊疗的一部分。
最后，AI工具也正在逐步落地到临床端。过去，AI在医疗中的应用更多停留在研究或试点阶段，而现在已经有产品真正走进了临床使用。研究数据显示，2023年美国医疗AI市场规模大约为118亿美元，预计到2030年将增长到1021亿美元，年均复合增速超过36%。这样的速度，显示出AI在医疗端的巨大潜力，尤其是临床应用的渗透率，未来还有很大的提升空间。
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综合来看，美国医疗行业虽然看上去很成熟，但它也处在一个结构性发生变化的阶段。基因检测在临床指南和医保政策的推动下，正逐渐成为标准诊疗的一部分；人口老龄化带来更大的医疗需求；与此同时，AI工具也开始走出试验阶段，真正落地到临床，并进入支付体系。在这样的背景下，像TEM这样既深耕检测，又掌握数据的公司，自然会成为市场关注的焦点。
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第二步：商业模式好了，关于医疗行业的分析我们先讲到这里。接下来，我们进入整个5+2分析法的第二步，商业模式。
什么是商业模式呢？通俗点讲，就是看一家公司到底是怎么赚钱的。对于一般的公司，我肯定立即就和大家聊它的现有业务了。不过TEM不一样，要想搞懂这家公司的商业模式，我们一定要聊聊公司的长期愿景，因为它是公司现有所有业务的发展基础。
那这个长期愿景是什么呢？具体来说，就是用AI辅助做精准医疗。精准医疗所对应的是传统医疗。传统医疗往往采取“一刀切”的方式，针对同一种疾病，所有患者几乎都会接受相似的治疗方案。而精准医疗的目标，就是通过大数据和AI分析，针对每个患者的独特特征，提供高度个性化的治疗方案。
为了这个愿景，TEM一直在努力。过去这十多年，除了有基因检测业务带来的数据，公司还在找人一家家地与医院、机构去谈判，让医院共享数据给他们。拿到数据后，还要大量的人力去做手动整理。这些年里，公司基本都是不怎么盈利的，但也正是这十多年的脏活累活，让现在的TEM有了全美乃至全球最大的医疗数据湖，也因此让公司可以利用这些数据，来做出一些AI相关的应用，并最终完成一部分医生的工作。
不过，要明确指出，公司虽然在研发AI应用，目前也有足够多的数据和基础，但要说变现的部分，公司目前确实也没有什么AI应用的变现。因此，这些都还是未来。而要想投资好这家公司，至少短期内，我们还是要看当下的业务。那么接下来，我们就来聊聊公司现在是怎么赚钱的。
公司的业务分成两大块，最重要的部分是基因检测业务。现在，TEM有接近80%的收入都来自这块业务。而剩下20%的收入来源放在另一块业务上，数据与服务，它包括给制药企业卖数据，以及AI在医疗上的应用等。
接下来，我们就逐一做个拆解。先从基因检测说起。无论是癌症患者，还是有高遗传风险的人群，医生往往都需要基因检测结果，才能决定开什么药、如何追踪疗效。换句话说，每做一次检测，患者或者保险公司都需要给TEM付费。
在所有检测产品里，最核心的一款就是DNA检测xT。它几乎已经成为癌症临床治疗中不可或缺的一步，市场占比非常高。过去，xT的单次检测价格大约在2900美元。而在2024年初，TEM推出了升级版xT CDx，并且成功纳入Medicare报销范围。这不仅提高了临床认可度，也减轻了患者的经济负担，进一步推动了使用率。
此外，今年公司收购了遗传检测公司Ambry，让TEM在短时间内迅速拓展了用户基础，扩大了市场覆盖面，同时也积累了更多宝贵的数据。
不过，检测只是生意的入口。现在市场更为关注的，是另一部分业务，数据与服务。前面说过，TEM有一个巨大的数据湖，TEM就通过AI，给这些数据做分析和结构化，最终变成能直接卖给药企和医生的工具。
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对药企来说，TEM提供的价值非常大。新药研发的失败率超过90%，成本往往动辄十亿美元以上。而有了真实世界数据和更精准的临床分析，药企就能更快找到靶点，更快完成病人招募，在提交药监申请时也更有说服力。这种效率和成功率的提升，足以让药企心甘情愿付费。也因此，药企端的合同金额普遍很大，合作周期长，收入的可见度也非常高。
TEM还会直接服务于医生。由于TEM有一个庞大的基因和临床数据库，这些数据库，可以转化为医生直接使用的AI工具。比如，TEM现在就有一款心电图AI工具，它能够根据检测结果预测患者未来一年的心衰风险。这类工具让医生在日常诊疗中逐渐不再单纯依赖经验，而是借助AI来做出更早、更精准的判断。
要注意的是，医生端的商业模式目前还非常不成熟，体量很有限。不过，随着更多医院和医生把AI工具纳入日常流程，这部分业务的渗透率和规模化潜力正不断扩大。
整体下来就会发现，TEM实际做的事情一共有三大块业务，分别是检测，数据服务，以及未来的AI辅助医疗。这三个业务看上去很杂，但梳理完之后会发现，其实他们有极强的协同效应。下面这张图，是公司每一次财报都拿出来展示的图，也解释了公司的协同效应。公司以检测作为出发点，随着检测量增长，数据越来越多，这会让整个AI模型变得越来越准；而当模型越来越准的时候，医生和药企的依赖度就会越来越高，他们愿意付的钱也就越来越多。这最后某种程度上，还能反过来帮助检测。这种循环就构成了TEM的护城河来源，也是公司最根本的赚钱逻辑。
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第三步：管理层分析聊完商业模式，接下来我们看看公司的管理层。对于TEM来说，最核心、最关键的人物毫无疑问就是Eric Lefkofsky。他不仅是创始人，也是CEO，同时还掌握着大约60%的投票权，可以说对TEM拥有绝对的控制力。他的想法几乎就等于公司的决策。在这样的结构下，TEM未来的发展，很大程度上取决于Eric个人的判断和能力。所以，想要真正看懂TEM，了解Eric这个人就变得至关重要。
Eric是一个典型的连续创业者，曾创办过Groupon等多家公司，对资本市场和企业扩张的打法非常熟悉。2015年的时候，他创办了TEM。按理说，当时的他完全可以选择退休享受生活，但因为妻子被诊断出乳腺癌，他的人生轨迹发生了改变。他决定再次创业，而且不是去做轻松的行业，而是直接挑战门槛极高的医疗AI。这背后反映了一种强烈的使命感。
更值得注意的是，他在十年前就看准了医疗行业的真正短板。问题不在于缺少药物，而是数据过于分散、零碎，医生缺乏完整的信息去做精准判断。于是，他选择从数据切入，打造出检测、数据与AI互相强化的飞轮模式。这种前瞻性的视角，让他在行业里领先一步，也体现了他敢在高风险领域下注的特质。
创立TEM本身就是一场极难跑通的冒险，但这仅仅是开始。现在，他已经带领公司做到了营收过亿美元的规模，并成功推动IPO，这不仅证明了他的执行力，也他展现了一定长期主义的特质。十年来始终坚持在这条路上，不为短期盈利妥协，这种格局让人联想到贝索斯和马斯克。
不过，Eric也有他的另一面，他是一位极具争议性的人物。他过去的创业经历中，有不少是有问题的。Groupon就是典型案例。这家公司早期确实很火爆，但没几年，很快就被市场抛弃，到现在，这家公司已经彻底走向衰落。另外，做空机构也质疑他有营销型创业者的特质，指责他擅长讲故事和包装，但实际盈利能力可能跟不上。这些争议，让市场对他既充满期待，又保持怀疑。
另外，Eric并不只是Tempus的CEO，他同时还在其他公司如Pathos、Lightbank LLC担任职务。对一家仍处在高投入期、急需全力推进商业化的公司来说，CEO如果身兼多职，往往会被视为不够集中精力，是一个潜在风险。
整体来说，我认为Eric仍然是一个有前瞻性，有抱负，也有长期主义理念的创始人。这对于TEM来说非常重要。但同时，他的争议性也很大，过往也有一些黑历史，某种程度上，我认为他确实有点像马斯克这样的人。这对于公司来说，其实是一把双刃剑，他的言行，也是我们投资者需要持续关注的。
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第四步：财报分析 到这里，关于TEM定性上的分析就给大家介绍完了。接下来，我们将从定量的方面给TEM做出分析。这第四步，就是给公司的财报做一个分析。
这第一步就是看它的收入规模。TEM是一家处于收入快速成长期的公司。五年前，TEM的营收还不到2亿美元，但到了2024年已经增长到6.9亿美元，增幅超过三倍。而且，这个增长趋势还远没有结束。检测产品不断获得医疗监管机构的批准，数据业务的合约规模持续扩大，客户续约率更是超过140%，这些都说明它的收入还有很大的上升空间。根据FactSet的市场预期，未来五年TEM的营收仍将保持在24%左右的复合增速。
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除了营收，市场同样高度关注TEM的盈利能力。衡量这一点，毛利率是最关键的指标。毛利率越高，不仅说明公司赚钱的能力更强、效率更高，也意味着它的护城河更深。而TEM的毛利率在过去五年里有了惊人的改善，从20年的12%，一路提升到现在的62%。这背后有两个原因。第一，检测产品陆续获得医疗监管机构的批准，这提升了市场认可度，也带动检测量扩大，规模效应开始显现。第二，数据业务的占比不断上升。这部分业务毛利率长期保持在70%以上，远远高于检测的40%。而随着越来越多药企和医院愿意付费购买数据，营收结构正在向高毛利方向倾斜，从而带动整体毛利率持续走高。
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接下来，我们去看一看TEM的财务健康状况。了解一家公司的财务健康状况，我们主要是看公司的负债率和现金流。
长期负债率是衡量企业长期债务占总资产比重的财务指标，反映企业长期偿债能力和资本结构的稳定性。从数据来看，TEM的财务杠杆其实很高。2020年时，长期债务大约占总资产的30%，到了2023年就飙升到接近80%，几乎整个公司都是靠借钱在往前冲。虽然2024年之后比例回落到50%左右，但这并不是因为债务减少，而是因为公司通过增发股权扩大了资产规模。
作为参考，巴菲特曾经给过一个标准，如果债务比率在40%以上的时候，公司的财务是有风险的。而TEM目前超过了40%，也就是说，公司的财务仍然是不安全的。
再看现金流。这里的关键是公司能不能产生正向的自由现金流。如果现金流为正，企业未来的财务状况会越来越稳健，既能抵御风险，也能降低破产概率。但如果现金流持续为负，一旦市场环境恶化，公司就会面临不小的风险。TEM的情况并不算理想，从2020至今，自由现金流年年为负，亏损规模常常在2亿美元以上，这说明它的核心业务还没办法真正自我造血。
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小结：
整体来说，TEM整体成长能力确实很好，过去五年增长了三倍，未来仍有望保持24%左右的年复合增速。盈利能力上，过去这几年，毛利率也从12%提升到62%，背后既有检测产品获批带来的规模效应，也有高毛利数据业务占比不断增加的推动。但另一边，财务压力依然不容忽视。23年负债率一度接近80%，自由现金流连续多年为负，虽然亏损有所收窄，但核心业务还没有真正实现自我造血。综合来看，TEM虽然整体的财务状况处于改善当中，但仍然有非常高的风险，这是投资TEM一定要注意的
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第五步：估值关于TEM的财报分析我们就说这么多，一家公司的财报可分析的地方有很多，我们这里只挑选了最重要的几个数据来分析，目的是帮助大家了解这家公司。真正投资过程中还需要做更全面的基本面分析，关于这部分内容建议大家去看【TEM绝对跟踪】里，我财报后的视频分析。
接下来，我们来到第五步，估值分析。在估值分析中，我分别给大家展示直接估值法和相对估值法的分析。
先看相对估值法，由于TEM还没有盈利，所以我们就看市销率PS。根据25年11月的数据，TEM的远期市销率为7.5，和他自己比，属于平均值偏低的位置。从绝对值来看，7.5倍算是一个合理的水平。考虑到TEM本身的商业模式相对优质，我认为当下的TEM没有高估的迹象。
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而如果用直接估值法，也就是现金流折现法来计算，答案可能要更直观一些。我在【TEM绝对跟踪】中的估值分析视频中分享了我是如何通过系统性的现金流折现法来计算出TEM的估值的，估值的细节这里就不展开了，我直接告诉大家结论。作为base case的基准情景下，TEM的估算的合理价为86美元，在bull case则去到109美元，bear case是68美元。我做这个估值的时间是在2025年11月，此时TEM的股价在70美元附近。
整体看来，无论是用相对估值法还是直接估值法，都得到TEM的价格处于相对合理的位置，没有看到明显的高估和低估。
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第六步：公司的投资逻辑（为什么买？）到这里，关于TEM这家公司客观的分析已经做完了。客观分析做完之后，我们就要进入主观思考部分了，也就是整个分析方法的第六步和第七步。这部分相对来说更个人一点，因为每个人可以根据自己对公司的理解不同，而有不一样的思考。这里，我把我的思考分享给各位，抛砖引玉，大家做个参考。
首先，我们来到第六部分，TEM的投资逻辑，也就是去思考，为什么我要买这只股票。
这最重要的，是对公司的长期愿景抱有一定的信心。这个愿景，我们在前面其实已经说过，就是公司试图用AI做出精准医疗，先从癌症开始，再一步步扩展到其他疾病，最终重塑整个医疗体系。现在，公司通过收集患者的基因、临床、影像等多模态数据，已经打造出全球最完整的医疗数据湖。这个数据湖就是公司最为重要的护城河，也是公司未来能通过AI应用变现的核心。一旦该愿景真的可以被TEM实现，那么它还会有巨大的增长空间。所以，如果你决定投资TEM这家公司，那么你必然要对这个长期愿景抱有一定的期待，这是TEM最为重要的投资逻辑，没有之一。
中短期来看，公司的投资逻辑在于它的财务状况在改善。这最重要的就是它的Adjusted EBITDA在短期内持续上升。25年3季度，公司的Adjusted EBITDA刚刚转正，这意味着正在迈向可以自我造血的阶段，公司的财务风险得以下降。这个阶段过后，相信管理层会将现金流转正和扭亏为盈作为中期的目标，这也意味着公司的财务状况还在持续改善当中。最后，公司整体的毛利率也在稳定提升。随着药企订单和数据授权规模的不断扩大，以及更多检测能通过FDA等监管的认证，公司各个业务的毛利率都有提升的空间，这些都会持续带动公司的毛利率增长。以上这些的交付和兑现，会成为中短期股价推升的重要动力。
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第七步：风险想好了我们为什么要买TEM的理由，那么接下来，我们进入第七步，风险，也就是说，如果我们不买TEM的话，是因为什么？
对于TEM来说，最大的风险，无疑是AI医疗愿景能否实现的风险。TEM的故事确实很动人，但理想和现实之间，依然隔着技术、监管和商业化的鸿沟。现在，公司虽然在AI的方向和路径都很明确，但真正的AI产品还没有看得太清楚，对公司的收入贡献也很有限。如果未来出现什么阻力，比如说技术上有难以逾越的困难，那么整个愿景是有可能实现不了了。即便技术通过了，AI模型要真正影响临床决策，还必须经过FDA审批、获得付款方支持，更要赢得医生的信任与使用。这条路很长，也很慢。因此，一旦未来这个愿景的进展不如预期，市场情绪也可能因此反转，TEM也很难维持现有估值。这是投资TEM这家公司最大的风险。
除此之外，TEM还有其他中短期的风险需要去注意。比如政策风险。公司目前的大部分收入都来自癌症检测，而这部分业务高度依赖医疗保险制度。换句话说，检测能不能纳入医保报销，对检测量有直接影响。如果美国政府或保险公司为了控制成本，收紧基因检测的报销范围，病人的检测需求就可能立刻下降。对TEM而言，这不仅意味着前端检测数据量减少，财务受到影响，后端AI模型和数据平台的价值也会随之受到冲击。
另外，TEM也面临一定的财务风险。本次财报之后，短期内可预见的盈利能力——尤其是 adjusted EBITDA——因为收购等因素被明显压缩，这意味着未来要在业绩上继续大幅超预期，难度会比过去高得多。目前公司虽然财务状况在快速好转，但整体仍处在烧钱阶段，而且由于过去几年主要依靠借贷和融资来扩张，长期债务占总资产的比例依然偏高。另外，最具决定性的财务数据，自由现金流，现在也仍然为负，而且估计还要持续一段时间。在这种相对不安全的财务状况下，一旦市场的环境发生变化，比如融资环境收紧，资金压力可能会迅速放大，从而影响到运营。
总结
好了，到这里，关于TEM的5+2分析法就给大家介绍完了。希望这么一期视频，可以让你快速地了解到TEM这家公司。最后，我想说，5+2分析法并不是个股分析的全部，相反，它仅仅是个开始。毕竟，要想看懂一家公司，绝不是一个二十多分钟的视频就能实现的。美投【绝对跟踪】中还有大量基本面分析视频能够帮助你更好的了解这家公司的投资。投资一家公司，永远没有足够的分析，了解越多越能帮助我们安心投资。
美投【绝对跟踪】目的是通过最专业的基本面分析，帮助大家更加全面的了解和跟踪股票。其中包括每一次公司财报的跟踪解读，公司不同技术和业务的深度调研，热点事件对于公司影响的及时解读，这些都会是以专题视频的形式展现给大家。除此之外，绝对跟踪还包括投资逻辑，估值分析，异动分析，新闻总结等各种形式的内容。相信这些为咱们普通散户设计的，开创性的调研内容，能够帮助大家更好的投资，更安心的赚钱。