大摩警告两大风险！;Anthropic五万亿？;OpenAI杀手级新应用！GPT骗人被叫停！
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大摩警告两大风险！Anthropic五万亿？OpenAI杀手级新应用！GPT骗人被叫停！
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大摩警告2大风险
又来到一周一期大摩预热报告的时间，本周大摩策略师Wilson提出了一个问题，美股的市场宽度变得越来越差，这个问题最后要怎么解决呢？市场宽度看的是多少股票跟着指数一起涨，如果指数在高位但上涨的股票越来越少，就代表宽度收窄，也就是变差。
Wilson用了一些数据来说明现在市场宽度有多差，第一个是标普500成分股里，股价站在200日均线上方的比例，简单来说就是和过去一年的平均价格来做比较。这个比例在五月底是59%，七八月一度升到75%左右，现在掉回了49%。
第二个看到范围更广的罗素3000指数，从六月到现在，罗素3000里有51%的股票从高点回撤了至少20%。其中跌得最明显的，大多是上一轮表现最强的板块，半导体板块里有96%的股票从高点回撤超过20%，接近七成回撤超过40%，而汽车板块当中，也有71%的股票回撤超过20%。
这些数据显示，主要指数仍然维持在高位，但越来越多个股已经经历了一轮不小的调整。那为什么这么多个股出现回撤，主要指数却还能够维持在高位？
Wilson给出的答案是，估值下降和企业盈利增长的互相抵销。目前标普的未来12个月预期市盈率已经回落到19倍，接近今年3月的低点，说明高利率、通胀等压力，已经反映在市场给出的估值里。
但同时，企业盈利并没有走弱，目前个股盈利增速的中位数，仍维持在百分之十几，标普的盈利修正广度也接近周期高点。这边再跟各位解释一下盈利修正广度的意思，就是被分析师上调盈利预期的公司比例，减去被下调盈利预期的公司比例。这个数字在标普是25%，质量偏低的罗素2000只有7%，盈利改善大多集中在质量较高的大型企业。
Wilson特别提到这一轮市场宽度开始恶化的时间点，就是在杰克逊霍尔年会。当时市场开始重新定价更为鹰派的政策路径，标普站在200日均线上方的股票比例，才开始快速下降，美债收益率也进一步上升。
不过他认为市场短期可能已经定价得太鹰了，8月CPI虽然偏强，但上涨主要集中在少数几个项目，并没有出现全面性的通胀加速，但2年期美债收益率已经升破4.9%，比杰克逊霍尔时高出60个基点。
沃什的政策理念和过去几任主席不太一样，他更偏向货币主义，强调货币供应增长对通胀的影响。Wilson认为，如果债市波动或者融资市场压力真的明显恶化，沃什最终还是会提供流动性，最近美债收益率和债市波动率持续上升，正好能测试沃什能容忍多大的金融压力。
回到股市，虽然市场宽度恶化、估值下降，但股市波动率却比债市波动率平静许多。Wilson认为如果债市波动率迟迟降不下来，那么标普500指数可能会进一步回调，而已经提前跌下去的个股会相对平稳，最后两边在中间碰头。
但如果债市波动率很快平息，那么指数可能不需要明显下跌，之前落后的股票也会开始补涨，让市场宽度重新追上指数。无论哪种情况，市场宽度和指数的背离都需要先解决，之后才有条件恢复更全面的上涨。
美投团队认为，现在还不需要市场宽度变差就转向悲观，我们上周提到，企业盈利依然强劲，但市场对后续增长的预期已经被上调到比较高的位置，尤其是半导体，后续上修的动能已经开始放缓，这也能解释为什么这轮调整里半导体的回撤特别明显。不过盈利最终还是要靠财报慢慢验证，所以这部分更偏向中期的影响因子。
短期更重要的还是油价和美债，油价如果继续往上，市场对通胀和美联储加息预期就很难降下来，美债收益率也会继续压缩股票估值。所以接下来，油价和美债能不能稳住，基本就决定了市场短期的走向。
如果债市波动率开始回落，那么已经调整比较深的股票就有机会补涨，让市场宽度重新改善。相反的。如果油价继续走高、债市压力继续上升，主要指数短期可能会出现比预期更深的回调。
不过，我们对年底的判断仍然没有改变，现在股市的估值已经压下来，但盈利还撑得住，尤其是在AI的带动下，这是最核心的推动力。因此这一轮市场更像是在消化估值压力，而企业基本面并没有出现恶化，只要盈利没有明显下修，我们年初给出的标普年底8200点目标，目前看依然有机会实现。
Anthropic被泄漏的招股书
昨天晚上，美投几位分析师看到新闻说，有Anthropic的IPO招股书的信息了。这一下子让整个团队都激动了起来。毕竟之前我们（主要是Jason）给观众朋友们承诺过，要是Anthropic出了招股书之后，我们就会做一期特别节目来给大家做深度的拆解。本以为今天有活干了，结果认真一看，好家伙原来只是个泄露版，而且这还是今年六月份时的一份秘密草案，不知道怎么就被路透社看到了而已。
一开始我们对这份报道还持有怀疑态度，尤其是我们之前就被路透耍了好几回。不过后来，有越来越多的Source证实了这份文件，所以我们想，这一次它的报道应该还是可信的。那既然如此，咱们不妨花点时间，看看这个“意外漏出”的IPO招股书。
先看收入，Anthropic的业务成长非常快，去年营收增长12倍，达到46亿美元。不过在营收快速扩张的同时，亏损也持续扩大，Anthropic去年营运亏损超过80亿美元，净亏损则高达420亿美元。
Anthropic的业务成长非常快，去年营收增长12倍，达到46亿美元。不过在营收快速扩张的同时，亏损也持续扩大，Anthropic去年营运亏损超过80亿美元，净亏损则高达420亿美元。
但是净亏损里面约有340亿美元，来自一笔和融资有关的会计费用，因为Anthropic融资时，有部分的资金未来可以转换成公司股票，随着公司估值不断上升，这些融资的估计价值也会跟着增加，会计上就必须把增加的部分记成费用，所以这340亿美元并不是公司实际经营产生的现金支出。
真正花在经营上的钱，最大的一块就是算力和基础设施，Anthropic去年在这部分一共花了73.3亿美元，是2024年的三倍，占全年126.5亿美元营运开支的一半以上。
而且这些还只是过去发生的支出，根据招股书，Anthropic未来几年还有高达5180亿美元的云服务、算力和基础设施支付义务需要履行。截至去年底，公司手上的高流动性资产是202.8亿美元，如果Anthropic要继续维持现在的扩张速度，仍然需要持续从外部获取大量资金。
除了成本之外，招股书也揭露了客户集中的风险，Anthropic去年接近四分之一的营收来自两个客户，而且许多的大客户都没有签订长期合约，随时可能减少甚至停止支出。
说完Anthropic目前的财务状况和潜在风险后，再看回到这次上市。Anthropic寻求的目标估值超过2万亿美元，是今年5月估值，9650亿美元的两倍多，而且这家公司成立至今只有五年左右。路透社此前引述消息人士表示，Anthropic的上市时间可能会推迟到11月美国期中选举之后，但公司对此拒绝评论。
路透社认为Anthropic一旦上市，公开市场投资人也将会加入，这场过去由风投、主权基金和大型科技公司出钱的AI竞赛。而Anthropic做为第一家上市的AI龙头，很可能成为整个行业的估值参考，尤其是同样准备上市的OpenAI。OpenAI也于今年6月秘密递交IPO申请，暂时不对外公开，最快可能会在2027年初上市，现在市场预估OpenAI的IPO估值能达到1.4万亿。
美投团队认为，对于Anthropic上市，我们还是比较乐观的。很多人可能会拿前不久上市的SpaceX和Anthropic做对比，但这两家公司的估值逻辑还是很不一样的。SpaceX很大一部分的价值来自未来更长远的商业化想象，而Anthropic不仅也有巨大的想象空间，更重要的是，它已经有明确的营收增长可以验证，即使估值很高，背后还是有快速扩张的业务在支撑。
所以，我们认为Anthropic两万亿的市值应该是板上钉钉的事。别说两万亿了，要是上市后股价去到三万亿、四万亿，乃至超过英伟达成为全球市值最贵的公司，我们也不会太惊讶。毕竟，Anthropic很有可能就是当下全世界最好的公司了。
另外，Anthropic的成功也必然会带上整个AI产业链的扩张，像是未来几年5180亿美元的支付义务，就能够流向云服务商、芯片公司、电力公司，等等等等，也就是各位的持仓。所以大家还是都盼着Anthropic成功吧，至少这对你的账户来说大概率是个好消息。
OpenAI祭出Agent —— Dots
AI Agent热潮越烧越旺，继Meta推出Muse之后，OpenAI也端出自己的答案。
据CNBC报导，OpenAI在年度DevDay开发者大会上，一口气展示了20多款新产品和新功能，其中最受关注的产品，就是全新推出的AI Agent Dots，Dots可以长时间在线工作，并且跨应用持续追踪任务完成的进度，OpenAI也把它定位成可以进入企业工作流程的AI助理。
Dots使用的是OpenAI现有的GPT6 Astra模型，每个Agent都有自己的云端电脑，可以连接超过4000款应用，并读取用户授权的资料。用户可以让它研究资料、撰写文件、开发软件，也可以直接透过ChatGPT、Slack和微软的Teams交办任务。
和一般聊天机器人最大的差别在于，Dots不需要每次都重新接收指令，而是可以持续跟进同一个目标。例如客户需求发生变化后，Dots可以主动更新销售提案，再继续制作展示内容。OpenAI表示，Dots就是一个会主动提醒用户的AI Agent，不需要等到用户想到问题之后才来找它。
OpenAI也正在测试更多的企业用途，包括电子邮件销售、会计和法律分析等专用Dots。初期每位付费用户可以使用一个Agent，未来则计划开放使用多个Dots，组成团队完成更复杂的工作。
除了Dots之外，OpenAI这次也推出ChatGPT Space，让团队成员和AI Agent可以在同一个工作空间里协作，让用户和AI一起撰写文件、生成图片和制作图表。
收费方面，OpenAI推出每月500美元的Pro 500方案，提供更高的使用额度，同时新增Ultrafast高速服务。公司表示，Ultrafast在Codex里的生成速度最高可以提升八倍，在API端最高可以提升六倍。
而模型方面，OpenAI也发布了GPT6.1 Sol，主打专业工作、电脑操作和Agent编程能力。至于GPT6.1 Astra，因为安全测试没有过关而暂缓发布，我们下一篇新闻会再详细讨论。
昨天我们在聊Meta时就有提到，现在AI最重要变现市场还是在企业端，所以他们才会努力往这个方向扩张。再看到OpenAI的开发者大会，多数重要产品和功能几乎都是围绕著工作场景所打造的，显然，OpenAI不单纯想把ChatGPT卖给更多企业，还想进一步扩大在工作流程里面的重要地位。
过去企业使用ChatGPT，还是要员工主动打开AI，交代他明确的指令，让它帮忙写东西或者回答问题。但Dots可以长期在线，连接超过4000款应用，还能够直接进入Slack和微软Teams里面工作。可见，OpenAI现在想要的，就是企业把一部分的工作和权限直接交给AI。
而昨天讲Meta的时候，我们也提到评论区的各位都不太信任Meta，不愿意把自己的数据交给Muse。现在，OpenAI的这个Dots似乎能拿到的权限更多，需要获取的信息和数据也更多。因为它如果没有这样的信息和数据支撑，就无法很好地实现企业内部的软件、资料和工作流程，尤其是这种需要长期在线链接的状态。
那问题来了，相比于Meta，OpenAI的Dots会不会好一点呢？大家会不会愿意把数据交给OpenAI呢？大家也可以在评论区告诉我们，你的想法。我们感觉OpenAI好像还是要比Meta好不少的，不知道大家是不是这么想？
不过不管现在市场的认知怎么样，OpenAI自己还是很清楚隐私的重要性的。今天，他们同时推出了新的Private Intelligence方案，希望在不保存用户内容的情况下，提供更强的数据隐私和安全保护，並找来Cisco、Databricks和Snowflake这些大型企业客户一起参与设计。显然，OpenAI也是很清楚，信任就是企业Agent市场的核心门槛。鉴于近期OpenAI几起模型行为超出预期的事件，公司现在最需要做的，就是让企业相信Dots足够安全、可控。只有先把信任建立起来，企业才会愿意把更多资料、权限和工作流程交给AI。
Astra 6.1紧急叫停发布!
我们讲完OpenAI在开发者大会上展示最新的AI产品和工具后，现在把时间倒回大会开始前一天，公司传出的另一则消息，是一款原本准备在10月推出的新模型，被OpenAI取消公开发布。
据华尔街日报，这款模型就是GPT6.1 Astra，和上一代GPT6 Astra相比，新模型在独立完成复杂任务和写作能力上都有提升，但OpenAI在内部测试中发现安全方面的问题，因此决定不按照原计划公开发布。
第一个问题发现于对齐测试，对齐测的是模型的行为，和人类希望它做的事情有多一致。GPT6.1在这类测试里欺骗行为变多了。也就是说，它有时候不会如实告诉用户，自己到底做了什么、又有哪些事情没有做。
第二个问题是授权范围，GPT6.1会在没有征得用户同意的情况下，自己把任务往下推进，有时还会去调用外部的工具和服务，甚至在可能存在安全风险的情况下仍继续操作。
OpenAI安全系统负责人Saachi Jain对此表示，GPT6.1其实改善了过去模型偷懒的问题，但这就带来新的取舍，如果模型被限制得太严格，它可能遇到阻力就不往下做，但如果给它太大的自主空间，又可能会越界。因此在还没达到OpenAI在安全上的标准，决定不公开发布。
上周我们在其他AI安全新闻里也提过，OpenAI近期遇到的AI Agent越权和异常行为。这次在内部测试后，GPT6.1直接取消发布，也说明安全问题开始会影响新模型的推出速度。但OpenAI表示，公司仍会继续使用同一个基础模型，来进行更多强化学习，并尝试解决目前发现的问题，为后续的GPT6系列模型做准备。
美投团队认为，这次GPT6.1因为安全测试没有过关，直接取消发布，说明OpenAI对于AI安全的自我约束，可能不完全只是口号。
但仔细看这次出问题的地方，包括欺骗用户、没经过同意就继续推进任务，以及主动调用外部工具，这些其实都和AI Agent有关。再加上最近几次AI越权事件，同样集中在Agent身上，所以我们认为，接下来不管是由谷歌、OpenAI和Anthropic准备成立的SAFA来制定行业标准，还是政府推动监管，AI Agent都可能成为安全规则最先收紧的地方。
而我们之前也提过，Agent是当前AI下一个最重要的入口，谁能够把Agent放进用户的电脑、手机和工作流程里，谁就更有机会掌握用户。但如果未来Agent需要经过更严格的测试、监控和审计，进入这个市场的成本也会越来越高。
像OpenAI可以直接放弃一款准备推出的模型，再投入资源重新训练、测试，还可以自己建立一套监控系统，但对于小公司和开源开发者来说，这些成本可能很难负担。
所以美投团队认为，AI安全标准，最后还会影响到行业的竞争格局。头部公司一边参与制定安全标准，一边又拥有最多资源满足这些标准，最后反而可能借着更高的安全门槛，在Agent时代再建立一层优势。也就是说，以后小公司想要入场挑战科技巨头，难度说不定就变得更大了，一句“你的模型不安全”，说不定就可以把你踢出局。
好了，接下来是彭博五大科技新闻：
第五：川普与黄仁勋、阿莫迪等科技领袖在白宫午宴后表示，现有法律足以防范AI风险，否决新的联邦监管，并强调行业自律。与会企业签署自愿承诺协议，将加强内部控制、外部审查与安全监督。
第四：前美国证监会主席根斯勒警告，AI公司面临安全护栏和中国模型竞争等障碍。他质疑AI公司的巨额投入能否获得足够回报。
第三：智能戒指制造商Oura宣布推迟美国IPO，理由是市场环境存在不确定性。公司及部分股东原计划募资最高22亿美元，认购需求一度达到发行规模的四倍。
第二：OpenAI计划在新一轮融资中募集至少300亿美元，公司估值约1.4万亿美元，由于今年暂缓IPO，这轮融资将作为上市前的过渡资金。
第一：苹果新任CEO特努斯上任后，着手改革，计划加快产品开发节奏，并减少中层管理层级，让工程团队更直接连接高层。并考虑打破传统春秋发布周期。
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