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Meta眼镜的战略真相是引领AI？;美股估值屡创新高，我们应该继续投资吗？;破电网下的AI革命和国防安全，预示了什么样的投资机会？这市场上居然有一家公司的债券收益率，要比国债还低？

2025.09.29

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美股今天比较平淡，在收盘时股指开始走高。大型科技股涨跌不一，英伟达涨幅领先。板块方面，表现突出的板块包括铁路、媒体、交易所、投行等。落后板块包括能源、服装/服装零售、地区银行、保险等。其他市场方面，黄金收涨1.2%，再创收盘新高。比特币今日大幅反弹，期货上涨了5.0%。WTI原油因OPEC+可能在11月再次增产的消息下跌3.5%。

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文字稿

本周是宏观数据密集周，再叠加潜在的联邦政府停摆，整体上看点非常多，具体来看：  
周二将公布CB消费者信心指数和8月JOLTS职缺数。在就业动能趋弱的背景下，职位空缺如果回升可能会对降息路径形成约束。而对于CB指数，工作充足，工作难找的差值延续收窄的话，代表劳动力市场正在加速疲软，会巩固进一步降息的押注。
接着在当天盘后，耐克将发布2026财年Q1财报。作为道指中唯一的运动服饰龙头，耐克的业绩对可选消费景气具有一定参考意义。本次财报的关键在于：大中华区业绩恢复进展、渠道与自营去库存进展、毛利率与费用效率、以及全年展望和赢在当下战略的执行情况。目前分析师一致预期本季度营收利润将面临一定压力，财报也将成为检验管理层执行力的窗口。  
周三，9月小非农ADP就业报告将再次接受市场检验；在此前ADP新增仅为5.4万，9月是否会出现企稳小修复，还是延续下行将是看点之一。同日还将公布9月ISM制造业指数，这次的看点在于新订单是否会延续扩张势头？价格指数是否会因关税企稳而回落？如果数据同步向好的话，市场可能会减弱对滞胀、经济硬着陆的担忧。另外若9月制造业整体转向扩张的话，市场也会对制造业周期与总需求有新的判断，对股市有积极的意义。 
最后，周五将公布9月大非农就业报告，这是本周最重要的宏观事件。在上月新增显著偏低以及降息的背景下，9月的新增岗位、失业率、工资增速、参与率及修正值将共同塑造市场对后续政策路径与增长前景的交易方向。若就业明显回暖，可能会弱化降息押注；但若延续疲软，风险偏好也可能向衰退甚至滞胀的方向去定价。总体而言，这份报告无论结果如何，都可能带来短期波动。  
需要提示的是，若9月底前出现联邦政府停摆并影响到统计机构，包括非农在内的部分关键宏观数据存在推迟发布的风险；这将迫使决策者与市场在缺乏最新就业读数的情况下作出判断，从而提升不确定性。  
美股今天比较平淡，在收盘时股指开始走高。大型科技股涨跌不一，英伟达涨幅领先。板块方面，表现突出的板块包括铁路、媒体、交易所、投行等。落后板块包括能源、服装/服装零售、地区银行、保险等。其他市场方面，黄金收涨1.2%，再创收盘新高。比特币今日大幅反弹，期货上涨了5.0%。WTI原油因OPEC+可能在11月再次增产的消息下跌3.5%。
【热点新闻】
特斯拉的擎天柱，Meta的VR眼镜，马斯克和扎克伯格，谁才是那个将要引领AI新篇章的人物？《华尔街日报》的这篇文章，或许能给你一些启发。
当股票估值创下历史新高，经济情形不明，而利率政策又扑朔迷离时，华尔街的投资者们却认为这是新常态，贵并不是不买的理由。这背后的逻辑是什么呢？
未来的AI革命和国防安全，竟然都悬在一张又老又破的电网上面。这张网一旦崩溃，我们的数字未来和国家安全会发生什么？在电网巨大的阴云下，又埋藏了什么投资机会？
美债遭遇了全新对手？居然有一家公司自己的债券收益率，要比国债还低？那么这家公司会是谁呢？这种倒挂奇像又代表了什么？
今晚我们就把这四件事儿说清楚。那么先赞后看，就开始今天的节目吧。 
【瑜亮之争】
前几天在Meta Connect大会上，扎克伯格兴致勃勃地宣传着最新的AI眼镜，但效果却不尽如人意。现场演示不仅出了岔子，AI助手还答非所问，场面一度相当尴尬。这让很多人纳闷，为什么Meta总喜欢搞这些看起来不怎么靠谱的，没什么大用的AR眼镜？《华尔街日报》的专栏作家克里斯托弗·希金斯今天就指出，这看似不务正业的一步，恰恰是Meta未来制胜的必经之路。
文章一上来，作者就把扎克伯格和马斯克放在了一起作比较。作者认为，这两位硅谷传奇人物的对决，已经从社交媒体的铁笼格斗，悄然延伸到了AI机器人的新赛道。曾几何时，比尔·盖茨和史蒂夫·乔布斯之间的“瑜亮之争”，如今，历史的接力棒似乎传到了马斯克和扎克伯格手上。那问题来了，如今伟大的领导者并不少，可为什么偏偏是这俩人？作者认为，这是因为他们掌舵的特斯拉和Meta，正不约而同地朝着人工智能的终极形态，也就是能够模仿人类的机器人而大步迈进。
作者指出，随着AI技术突飞猛进，如今的机器人早已不是只会搬箱子的铁疙瘩了。工程师们正想方设法用AI教会机器人模仿人类行为，以便未来能在各种生活场景中大显身手。而推动这一切进步的关键，就是视觉技术。在这方面，马斯克的特斯拉可以说是有着得天独厚的优势。目前，全球有超过800万辆特斯拉汽车，它们就像一个个移动的眼睛，每天在路上收集海量的真实世界数据，不断优化自动驾驶系统。这些数据，反过来又成了训练擎天柱的宝贵养料。马斯克的目标很明确，下一步就是要让机器人能直接看视频学习。特斯拉的副总裁前不久也透露，团队取得了突破性进展，已经能让机器人通过观看大量的人类视频来进行“迁移学习”了。
另一边的Meta，情况则大不相同。它的杀手锏正是那副被嘲笑的新一代AI眼镜。这些眼镜能捕捉到独一无二的实时第一人称视频数据，也就是用户亲眼所见的一切。摩根史坦利的著名分析师，亚当乔娜四就认为：两年内，Meta可能会卖出2000万副这样的眼镜。这意味着一个无法估量的数据库即将诞生，里面装满了人类日常生活的点点滴滴，这简直就是训练机器人理解复杂人类世界的数据金矿。虽然Meta还专门推出了一个用于采集AI和机器人数据的Aria研究项目，但到目前为止，公司还没有明确表示会用消费级眼镜的数据来训练机器人。
那么，这两家公司对机器人业务的态度又如何呢？和高调的马斯克相比，扎克伯格在机器人领域的步子迈得似乎更谨慎一些。他的策略是希望先通过AI和可穿戴设备的结合，打造出能随时随地帮助用户的AI助手，而不是一上来就直接去研究实体机器人。扎克伯格在接受The Verge采访时坦言：“如果我们最终搞砸了，这会损失几千亿美元，这显然很不幸。但我认为，如果不在这方面投资，风险会更高。”
美投君也比较赞同作者的观点。AI技术是未来的核心竞争力，驱动这股竞争力的，还有数据资源和生态体系。特斯拉现在的优势在于，它有足够多的车辆来提供道路数据，这类数据在工厂、公路这类相对更结构化的环境下，更清晰，见效也可能更快。而Meta则着重于人与环境互动的第一视角数据，它更多的是偏向社交、家庭等相对非结构化的AI体系，这套路可能会更难走，但想象空间也会更大。
不过，我不认为应该将特斯拉和Meta放到机器人这同一个终极目标上比较。特斯拉的优势在于软硬结合，或者说机器人确实就是他终极生态的重心。而Meta的优势其实就是在于软件，而非硬件。Meta的硬件眼镜的重点并非数据收集，而是元宇宙等全新软件生态的基础。战略地位不同，也让两家公司对于所谓机器人的定位不同。但他们都是AI时代不可或缺的一环，也各有千秋，我认为都有极高的投资价值。
【估值高就是贵？】
很多人担心现在股票的估值很高，不是一个好的买点。也有人对经济前景非常担忧，他们觉得美国经济正在放缓，走在衰退的道路上，所以不该投资股票。还有人对利率非常敏感，他们认为只要降息就是大利好，不降息则是大利空。那么在高估值、经济放缓，以及利率政策不清晰的背景下，我们还应该继续投资股市吗？我们来看看现在专业机构的看法。
先说估值。华尔街越来越多的人开始接受贵是新常态。从长期数据看，标普500的滚动平均市盈率，30年里大约从14倍抬升到现在接近19.5倍。而原因并非情绪溢价，而是结构性变化。按照美国银行的策略主管萨维塔·苏布拉曼尼安的话来说，如今标普成分公司的财务杠杆更低、盈利波动更小、效率高，利润又稳。这样的基本面特征，是足以匹配更高的估值水平的。而盈利水平又和国家经济息息相关。也就是说，经济韧性与盈利水平，才是高估值站稳脚跟的关键变量。
那么现在的美国经济处于什么样的状态呢？高盛认为，现在的美国经济水平，依然非常强劲。因为公司的盈利增长仍然良好。并且美联储现在还有很大的空间来调整利率政策。此外，财政政策也偏宽松，这会对风险资产托底。也是基于这样的判断，高盛给出了年底前逢跌买入的建议，并把标普三个月目标上调至6800点，且继续维持对未来12个月的看多态度。
高盛对经济的判断，和近期的经济数据也一脉相承。我们都知道美国经济最重要的就是消费。而8月个人消费环比增长了0.6%。消费水平不仅没有在关税的影响下放缓，反而还稳步有升。消费之所以这么重要，不仅是因为它代表了美国经济的三分之二，还因为不管是什么样的技术和投资，它们最终的落脚点，大多都是消费。所以只要消费稳健，在此之上所建立的投资逻辑，大概率都是自洽的。
那么，现在问题又回到了一开始：在当下的环境下，我们是否应该继续看好股市？
美投君认为，股市从来没有毫无担心可言的时候，重点是要把握什么才是真正需要担心的。对于不同类型的投资者，或者对于不同的标的，可能会有不同的答案。但对于长期投资者而言，是的，我认为现在仍然是很好的投资时点。一方面是现在的经济环境坚挺，降息通道也已打开，这从历史上看，就是对于股市最好的宏观环境。另一方面，我们又面临着一个颠覆性的AI技术革命。这必然会带来巨大的需求，以及众多投资机会。在这样的大背景下，对于长期投资者而言，持续投资是更加明智的选择。而高估与否，政策快慢与否，我认为都是相对短期的风险，并不起到决定性作用。
【电力乌云下的机会】
上周我们分析了AI数据中心用电需求，以及美国电力供应短缺问题。无独有偶，高盛在最近也发布了一篇非常相关的研报。这篇研报不仅揭示了电力短缺的原因，并且还分析了隐藏其中的投资机会。接下来，我们就来详细了了解一下。
首先，高盛的研报开宗明义地指出，西方国家的电网普遍老旧，欧洲电网的平均年龄已高达50年，北美地区也达到了40年，许多关键设备正接近设计寿命的终点。这种基础设施的老化，在面对持续增长的电力需求时，显得越来越脆弱和不可靠了。
相比之下，报告特别提到，中国在过去20年里对电网进行了持续的大规模投资，他们的电力总容量扩张了整整7倍，电网系统也因此更为现代和稳健。因此高盛认为，这种鲜明对比，显示出西方国家在关键能源基础设施上的滞后。比如美国，电网的紧张状况已经不是可能性，而是正在发生的现实。研报举例说，作为全球数据中心的集中地，弗吉尼亚州所在的电力市场在2022年就开始不堪重负了。当时就已经出现了严重的电力传输瓶颈。所以基于这些现状，高盛给出了一个预测：就是到2030年，在美国13个区域性电力市场中，将有多达12个区域将达到严重紧张的状态。
那么造成电网严重紧张的原因是什么？报告认为，这个原因是显而易见的，也就是AI和国防，不仅仅是因为它们对电量的惊人需求，它们还对电力供应的稳定极度依赖。
在AI方面，AI技术的基础是数据中心，而这些数据中心是名副其实的耗电大户。报告中的数据显示，目前全球数据中心的总耗电量已经超过了法国或英国全国的用电量。高盛的分析师还预计，到2030年，数据中心的电力需求将超过整个俄罗斯，并接近印度当前的全国用电水平。研报强调，数据中心对电力的可靠性要求极高，通常需要达到99.999%的供电率。因此，超过九成的运营商都将电力供应的可用性视为首要关切。
在国防领域同样如此。报告指出，现代战争是高度信息化的体系对抗，指挥、控制、通信和情报系统等等，几乎所有的核心军事功能，它们都建立在电力的基础之上。然而，现在令人担忧的事实是，美国99%的军事基地都还在依赖民用电网供电，这意味着关键军事行动和国防网络存在巨大的潜在风险。根据报告引述的数据，仅在2021年，美国国防部下属设施就经历了超过了6200次的电力中断。
当然，仅仅做到电力供应足和电力稳定还不够。因为电网自身的安全也是非常重要的。报告发现，针对能源设施的网络攻击数量自2020年以来翻了四倍，且在AI技术的辅助下，攻击手段愈发复杂。因此，电力设施自身的安全，在某种意义上也反过来保护了国防和AI技术。
那么，面对如此严峻的局面，高盛认为出路在何方？答案很简单，就是进行大规模投资，对现有电网进行全面的升级和现代化改造。这已不仅仅是经济发展的需要，更上升到维护国家安全的战略高度。高盛的股票分析师预计，到2035年，欧洲的电网投资将增长55%，而美国到2030年将增长24%。那么，除了电力投资带来的机会以外，高盛还给了我们普通投资者什么启发呢？
对，就是更基础的材料，铜。高盛的分析师强调，这场电网升级潮，将直接刺激铜的巨大需求。报告预测，直到这个十年末，全球铜需求增长的大约60%都将由电网和电力基础设施建设来驱动。在这些投资中，约六成将用于建设和改造本地配电网络，而铜因其优良的导电可靠性，在这些系统中被大量使用。
高盛预计，这一轮需求，将为全球铜市场增加相当于美国市场的总量。基于此，研报对铜价的长期走势持乐观态度，并预测到2027年，铜价将达到每吨10,750美元。并且如果铜价不再像以前那样周期性的大幅波动，而是在AI国防电力需求下，保持持续稳定的增长，那么铜价可能会从周期性的波动转变为结构性的增长。相关的股票也会发生同样的估值逻辑转变。
当然，报告最后也提醒，电网升级只解决了能源分配的问题。能源安全的另一环在于获取，也就是确保发电所需的燃料和资源稳定供应，而目前全球大宗商品的供应越来越集中，这本身就带来了不确定性。
美投君认为，高盛的这篇研报，给了我们一个很好的维度去思考AI技术发展。AI发展是一个牵一发而动全身的改变。所以在思考投资的时候，我们也应该动态的思考问题。AI带来的是整个社会生产力的提升，而生产力的提升必定会激发更多的需求。电力就是其中比较基础的一环。相同的思路，其实应用到各行各业上都是如此。反过来也是如此，你要像真正看懂AI投资，跨学科，多领域的一些基础规律你也有必要了解。这其实正是查理芒格跨学科思维模型的一种应用。我在主频道美投讲美股中刚刚分享了芒格的顶级投资思维，感兴趣的看官欢迎移步查看。
【倒挂奇像】
最后，我们再来看一个我认为很有意思的研究。今天华尔街日报提出了一个本不该有的疑问：为什么微软作为一家公司，它的债券收益率，反而要比美国国债还要低？
我们知道，一般情况下，企业债的收益率都至少应该高于国债才对。因为通常情况下，企业违约的可能性总是比政府违约的风险更大。再加上企业债券的流动性不如国债，投资者更难快速出售。因此，只有当政府面临财政危机时，投资者才可能更青睐企业债券。
然而，在目前的美国AAA级企业债券中，就有两只微软债券的收益率，略低于同期限的美国国债。这种被称为”负利差”的现象是极其罕见的。微软坐拥950亿美元现金，而长期债务仅为400亿美元，财务状况可谓固若金汤。这家科技巨头不仅利润丰厚，还因为AI业务而备受投资者青睐。相比之下，美国政府欠下公众30万亿美元债务，自2001年以来年年入不敷出。虽然直接比较一家公司和一国政府并不贴切，但是如此反差，确实也让投资者把钱押向了企业。
华尔街日报认为，这种负利差现象的出现，源于在于供需关系的严重失衡。联邦预算赤字膨胀，导致了美国国债大量发行。而企业盈利能力强劲，又使得顶级企业减少了借贷需求。这样的结果就是，更多的国债与更少的顶级企业债，这自然压缩了两者间的收益率差距。
第二个因素是，指数化投资的兴起，也迫使被动债券基金必须购买指数中的所有债券，即使某些企业债券收益率低于同期限国债，它们也无法转向收益率更高的政府债券。
第三个因素是养老金和保险公司的计量方式发生了变化。这个原因相对比较专业，简单说就是养老金和保险公司把之前衡量企业债的标准尺子，从国债变更为了利率掉期。结果就是国债的吸引力下降，而企业债的吸引力上升了。
美投君认为，市场是定价的最终决定者。现在微软债券的异常定价，我想更多的可能是基于微软夯实的资金储备和偿债能力。当然了，我不认为这种异常现象会持久下去。现在负利差本质上反映了市场流动性的过度宽松，一旦出现政策调整，或者风险偏好发生逆转，资金也会重新回流到流动性更好的美债上面，价格就会被快速修正。对于普通投资者，这种价格修正很可能会非常快，我们很难及时反应。所以除非是持有至到期，否则我并不推荐普通投资者参与购买企业债券。
相对于债券，微软的盈利能力和确定性使得它的股票，反倒具有更强的吸引力。在10月末，微软将会公布季报，届时，美投君也会在第一时间给大家带来详细的财报解读。另外，我们在美投Pro中也分享了微软的基本面分析。感兴趣的观众，欢迎注册免费试看。