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IMF英国央行共急眼？;黄仁勋烙大饼，但这次却揭风险？;有个市场一直被冷落，大摩告诉你投资逻辑！联储纪要显示分歧严峻，数据缺失或为最大隐患？台积电涨价低于预期！诺贝尔化学奖公布！AMD戴尔接着奏乐接着涨
2025.10.08
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IMF英国央行共急眼？黄仁勋烙大饼，但这次却揭风险？有个市场一直被冷落，大摩告诉你投资逻辑！联储纪要显示分歧严峻，数据缺失或为最大隐患？台积电涨价低于预期！诺贝尔化学奖公布！AMD戴尔接着奏乐接着涨
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文字稿
【IMF和英国央行急了？】
美国AI歌舞升平，股票黄金一路飙升。而国际货币基金组织和英国央行却同发泡沫警告？这是杞人忧天，还是山雨欲来风满楼？
首先发声的是国际货币基金组织，也就是IMF。它的掌门人克里斯塔利娜·格奥尔基耶娃在IMF年会前发表讲话，她表示，目前市场的估值水平，正接近25年前的互联网泡沫。现在对于AI的颠覆能力，以及对提升生产力的乐观预期，这些点燃了整个投资者的情绪，甚至在一定程度上也支撑了全球经济活动。但她话锋一转，警告说，这种乐观情绪随时可能会突然逆转。一旦发生这种情况，股价的急剧调整不仅会拖累全球增长，还会暴露经济中的各种脆弱性，尤其会让那些本就步履维艰的发展中国家们，雪上加霜。
无独有偶，就在格奥尔基耶娃讲话的几个小时前，英国央行也发出了几乎一模一样的警告。金融政策委员会在纪要中指出，全球金融市场发生突发性调整的风险已经上升。他们认为，当前的市场情绪和2000年互联网泡沫破裂前的状况，有很强的可比性。
那么，IMF和英国央行究竟看到了什么，才会如此忧心忡忡呢？它们给出的理由主要有三点。第一，估值实在太高了。英国央行特别提到，美国股市经过周期调整后的市盈率，也就是我们常说的CAPE比率，已经接近25年前互联网泡沫顶峰时的水平。尤其是那些专注于人工智能的科技公司，估值更是高得有些离谱。
第二，市场过度集中。这种风险就像把所有鸡蛋都放在了少数几个篮子里。现在标普500指数中，市值排名前五的科技巨头，微软、苹果、英伟达、谷歌和亚马逊，它们的权重加起来已经接近了30%，这是一个历史新高。这意味着，一旦市场对AI的乐观预期转向悲观，哪怕只是其中一两家巨头出现问题，都可能引发整个市场的连锁反应和剧烈抛售。
第三，其他领域的风险正在积聚。英国央行还提到了一个看似不相关的领域，那就是美国的汽车信贷市场。近期，美国次级汽车贷款机构，Tricolor和汽车零部件集团First Brands相继违约，这两家公司，都高度依赖私人信贷。这再次暴露了高杠杆、宽松的审查标准和不透明的金融结构，它们所带来的潜在风险。与此同时，信贷市场的利差，也就是衡量高风险借款人与安全的国债差距的指标，这个指标已经降至历史低位。这通常被解读为市场过于乐观，投资者正在忽视风险以追逐更高的回报。
当然，有人唱衰，就有人唱多。面对泡沫论，科技行业的领军人物和一些联储官员就给出了不同的看法。黄仁勋在接受采访时表示，现在的AI热潮和当年的互联网泡沫有本质区别。他认为，如今像微软、谷歌这些超大型科技公司，个个实力雄厚、盈利能力超强，这与当年那些疯狂烧钱却没有实际业务的泡沫公司，比如声名狼藉的pets.com，完全不可同日而语。
美联储官员也试图淡化崩盘的风险。旧金山联储主席戴利，她就提出了一个很有意思的词，叫作“良性泡沫”。她认为，当前的AI热潮即便存在泡沫成分，也是良性的。因为它吸引了海量的投资进入到了这个领域。就算最后投资者的回报，没有当初预期的那么高，这些钱也不是白花了，它会留下一大批具有生产力的新技术和基础设施，最终对经济有利。这就像2000年的互联网泡沫，虽然破了，但当时铺设的大量光纤网络，却为今天我们享受的移动互联网时代奠定了基础。
美投君认为，我们很难精准预判泡沫和拐点，按照以前互联网泡沫时代的特点来看，当时有大量企业，没有盈利，甚至都没有业务，就有了诡异的价格，发生了严重的供需关系脱钩。
而现在，大型企业的业绩非常扎实，估值实际上也不高，尤其是那些业绩表现不好的公司，即便有AI，它的股价也没有好的反馈。典型的就是Adobe，Salesforce，即便他们宣称自己有AI，但因为业绩不好，市场还是会惩罚他们。这实际上就是市场仍然理性的证据。同时，单纯靠炒作的AI股票也并不多，至少不成气候。
对于泡沫，我还是那个观点。真正有可能出现泡沫的时期，需要等到AI应用出现后带来不切实际的需求。这时，无论是基础层，还是应用层，都有可能出现价格和供需错配的情况。但显然不是现在这个时候。
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【黄仁勋心中的风险】
今天上来先吃口黄师傅烙的饼，看看这位AI革命的引领者，在CNBC采访时又说了什么新观点和新的担忧？尤其是最近AMD和OpenAI合作的这件事情，会对英伟达带来什么改变吗？
在采访中，黄仁勋认为今年，尤其是过去的六个月里面，AI的计算需求超出了想象。因为现在AI是从简单回答问题，转变为了复杂推理，然后给出精确的推理答案。这样的改变，极大的增加了对算力的需求量。他说，AI推理模型不仅消耗指数级的计算力，还迎来了指数级需求。就是因为推理结果太出色了。现在大家都想用。
黄仁勋所说的复杂推理，放在应用层面，你可以简单理解为GPT5的Thinking模式，或者是Deep Research模式。他们对计算的需求更大，结果确实也能更详细，内容更深度。不过，这种模式消耗的时间也更长，有时候甚至需要几分钟的时间，这大大降低了很多用户的体验感，也因此，现在算力供应和处理速度，显然还没到令人满意的阶段。
黄仁勋接着说道，英伟达最新的 Blackwell GPU需求量非常大，这标志着一个新建设周期的开始，就像新一轮工业革命。
在说到这里的时候，英伟达的股价一下子拉升了2%，看样子市场对Blackwell出货量非常关注。就算把画饼的因素也考虑进去，市场也认为这条信息非常积极。
当然，从另一角度来说，激增的需求也加剧了供应链的压力。
接着黄仁勋透露，英伟达和OpenAI的10吉瓦项目，将会全部采用英伟达的芯片。黄仁勋的这句话，似乎是想跟市场传递一个信息，那就是别再看AMD了，它虽然掺和了进来，但英伟达才是中坚力量。
黄仁勋表示，10吉瓦的项目相当于800万美国家庭一年的电力消耗，或纽约市2024年夏季峰值用电量的水平。他认为，这只是AI基础设施浪潮的开端。现在美国并没有领先中国太多，这不仅仅是AI技术上面。在电力供应上，中国的基础电力设施要领先的多。
从黄仁勋的表态来看，电力供应俨然成为AI革命的最大风险因素了。我们先前的多期节目都提到了电力问题，现在电网和电力扩张的速度，要比数据中心还要慢，这就会造成产电和配电缺口，也会加速美国本土的电力投资。那么除此之外，黄仁勋还给出了什么样的建议呢？
黄仁勋建议，我们应投资所有可能的能源方式，并且要脱离公共电网。用天然气以及未来的核能，用自建发电站的方式供给。这样，数据中心不仅能推进的更快，还不会推高消费者的电价。
美投君认为，把电厂捆绑在数据中心上，是非常巧妙的设计。既能提高配电效率，也在很大程度上，削弱了电价增涨的不满情绪，对顺利建设数据中心起到积极作用。只是如此一来，企业们投资AI，不仅意味着投资数据中心，还要同时把电厂建设给考虑进来，整个投资就变得更大更复杂了。所以最终这个计划能否实施，也还不太好说。但我个人是觉得，电力供应不仅关系到数据中心，也关系到国家安全，所以美国政策和资本，大概率都会全力支持的。
当然，市场最关心的问题是AI如何变现。而最近确实出现了不少积极信号。AI初创公司Anthropic最近接连签下两单大合同，ChatGPT的周活跃用户也突破了8亿大关，OpenAI也得以试点做电商、旅游、广告等新业务了。这些案例都直接证明了AI商业化的能力，我相信类似的消息会源源不断的出现。
至于AMD的事情，我并不会太担心。因为即便AMD有了OpenAI的订单，到未来，两者还是要拼性能、拼技术和生态的。只有这样，才能获得源源不断的订单的，毕竟，AMD也不能每一次签单都要和人交换股权对吧？因此最终决定这两家公司命运的，还是看谁拥有最好的产品。而英伟达和AMD的产品之间有什么区别，我们也已经聊过很多次了，目前看来，英伟达各方面的优势都极为明显。
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【被遗忘的机会？】
芯片板块还有什么被资本冷落的赛道吗？最近，大摩的一份研报引起了我的注意。他们表示，随着AI推理需求急剧上升，作为存储芯片的一部分，NAND或许会有意想不到的进展。在过去这两年里，NAND这个细分赛道一直被资本冷落，它价格波动大，供需失衡，让不少投资者望而却步。但大摩认为，市场可能低估了这个赛道。那他们的理由是什么呢？咱们一起来看一看。
为了帮助大家理解后面的内容，我来先简单解释一下NAND和DRAM。他们都属于存储相关的芯片，但是有一定区别的。NAND是存储颗粒，这些颗粒被广泛用在手机、电脑、智能手表等各种需要长期保存信息的设备中。NAND的最大特点是断电后数据不会丢失，可以永久保存照片、视频、文档等各种文件。
而DRAM则是内存颗粒，同样用在上述这些设备中，比如电脑用的DDR5内存、AI芯片使用的HBM高带宽显存，这些都属于DRAM家族。它的特点是提供超高速的数据吞吐速度，专门负责正在处理的数据。不过一旦发生断电，它所处理的信息就会丢失，并不会保存下来。
好，这样看来，无论是DRAM还是NAND，在数据中心领域，他们都不可或缺。那么大摩的研报是如何评价NAND市场的呢？
大摩认为，2026年起，全球NAND或将面临短缺，主要原因是AI带来的随机读取、超大容量的新应用所致。而传统硬盘，也就是机械硬盘HDD，它在性能和成本上已逐步跟不上，企业级固态硬盘，也就封装了NAND存储颗粒的SSD。他们是AI训练和推理的最佳搭档。各大云巨头已经提前和供应商谈采购大单，准备好应对未来数据爆发和硬盘供应紧张的局面。
大摩预计，到2029年，光AI推理相关的NAND市场，这个规模就能扩容至290亿美元，占到了全球三分之一以上。而最受益的公司，就是韩国的三星和海力士了。
报告接着说道，三星的优势是规模大，它现在就有33%的全球NAND市场份额，并且一直位居第一。虽然近些年在HBM业务上遇到了波折，但最新渠道调查显示，三星在企业级SSD上正在加速回升，同时当前的估值也处于历史低位。
而SK海力士和三星的情况略有不同。海力士是通过子公司Solidigm，来主攻SSD硬盘的。Solidigm凭借低成本优势，现在的利润率提升明显。总得来看，韩国两家公司的利润周期与整个NAND行业息息相关，并且在这一轮AI浪潮中，它们都有机会获得强势的表现。
那么美国的存储公司呢？报告认为，美光也是一个不容忽视的强大竞争者。美光在今年一季度的市场份额创下了新高，在企业级SSD市场上持续扩大份额。现在，尤其是在QLC产品上面，美光具备一定的技术优势。不过，大摩对美光NAND业务的评价，比较中性。这主要是因为美光将更多的资本支出，放在了DRAM上，在NAND领域的投入相对克制。因此，虽然美光的基本面相当稳健，但仅从NAND领域来说，美光的增长弹性可能不如三星或海力士。
除了三星、海力士和美光，还有包括闪迪和日本铠侠，他们都在布局高性能、高密度的QLC SSD，但从技术和规模综合能力上，还是不如传统三强。
最后大摩也给出了预测。报告认为，在今年末至明年初，消费市场，比如手机和PC等，这些需求乏力，有可能会拖累NAND的价格。但是企业级和AI的旺盛需求下，这又很可能加速NAND库存的消化，刺激NAND价格上涨。而这一次价格反弹，可能会比历史上任何时期都更强烈。此外，随着SSD综合成本下降的趋势，SSD替代传统机械硬盘的进程就会加速，这会让NAND短缺在2026年后变得更常态化。
从现有的趋势上看，存储是一定会走向NAND的。这跟技术的推进有关。NAND的容量更大，单服务器就能达到PB级别的容量，这是传统3.5寸机械硬盘无法追赶的。而且NAND还有更低的能耗和机架利用率。不过回到投资上看，美股里和NAND相关的只有美光和闪迪两家公司。从规模上、技术上、还有生产能力上，美光都更有优势一点。
我在去年的会员节目中分析过美光这家公司，当时是因为NAND和DRAM周期性太强，我给出了短期看多，长期不稳定的观点。但实际上，美光今年的涨幅确实很不错。现在看来，我可能还是低估了AI数据中心对DRAM和NAND的需求量。因此，即便美光仍然有周期性的风险，但长期来看，它现在的盈利能力和投资确定性，还是要比之前高了不少。
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【FOMC会议纪要】
最后我们再来看下美联储会议纪要。9月FOMC会议纪要显示，大多数官员认为，近期就业增长放缓的迹象，比持续高企的通胀更值得担忧，因此同意进行今年的首次降息25基点。唯一的反对票来自新上任的米兰，他主张采取更激进的行动，并且认为美联储需要更快地放松政策。
不过，投下降息票的委员们，他们的理由也不完全一致。纪要中就提到，少数官员对降息本身就持保留态度，甚至有几位成员认为，维持利率不变的决定也完全合理。这种内部分裂的局面，在会后公布的点阵图中也得到了印证。虽然中位数预测显示年底前还会有两次降息，但19位官员中，也有7人认为今年不会再有进一步的降息。这增加了寻求内部共识的压力。
美联储传声筒Nick表示，美联储内部对于未来的政策路径存在严重分歧。一边是超过半数的官员预计年内还会降息两次，另一边则是近四成的官员认为应该就此打住。这种鹰派与鸽派的对峙，让鲍威尔如履薄冰。他在九月底的讲话中，没有强烈反驳市场对十月份再次降息的预期，只是圆滑地表示，官员们将根据最新的经济数据来评估政策是否处于正确的位置。
摆在鲍威尔面前的是一个经典的两难困境：一边是劳动力市场可能出现的疲软，另一边是居高不下的通胀。纪要显示，官员们注意到劳动力市场的风险在上升，但普遍认为尚未出现急剧恶化的迹象。不过，包括美联储副主席杰斐逊在内的一些官员担心，如果利率在高位维持过久，可能会给就业市场带来不必要的打击。
与就业相对的，另一派官员对通胀更为忧心。他们认为，美国的通胀水平已经连续四年高于2%的目标了，他们担心企业和消费者会逐渐习惯高物价，导致通胀长期稳定在3%左右，那将是政策的彻底失败。
此外，让一些官员感到不安的是，美国股市正处于历史新高，在这种情况下大幅降息，可能会进一步催生资产泡沫，因此他们主张在放松政策时必须保持谨慎。然而，问题恰恰出在数据上。
美国政府的停摆导致多项关键经济数据，包括最重要的九月非农就业报告，都未能按时发布。通常情况下，美联储会议纪要公布时，市场已经消化了新的数据，纪要显得有些过时。但这一次，由于数据真空，这份纪要反而成了市场判断美联储想法的最重要参考。
而在缺少官方数据的情况下，现在只能依赖私营机构的零散数据，以及来自企业的反馈信息做决策，这无疑增加了误判的风险。
Nick指出，官方数据的缺失，发生在一个尤其不确定的时期。川普政府实施的关税政策已经推高了企业成本，对消费价格的全面影响还不明朗。而更严格的移民限制则可能通过抑制劳动力增长来拖累就业。
美投君认为，按上周的ADP数据来看，现在的就业形式要比9月议息会议时更加严峻。这不排除会让美国出现更大程度的裁员和失业、削弱消费市场的风险。但反过来想，只要美联储能及时降息，通胀没有因为关税而反复，那么美国经济还是相对安全的。
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下面分享几条短新闻：
据《财讯快报》报道，供应链最新信息显示，台积电2nm单片晶圆报价约3万美元，较3nm制程的2.5万-2.7万美元的均价，上涨了约15%-20%，远低于市场传闻的50%涨幅。与此同时，台积电已确定将于明年，对3/4/5/7纳米等先进制程实施全面价格调整，涨幅大约在百分之10以内，具体依客户合作规模而定。
当地时间10月8日，瑞典皇家科学院决定将2025年诺贝尔化学奖授予三位科学家：他们分别是日本京都大学的北川进、澳大利亚墨尔本大学的理查德·罗布森，以及美国加州大学伯克利分校的奥马尔·M·亚吉，以表彰他们在开发“金属有机骨架”领域的开创性贡献。三位获奖者将平分1100万瑞典克朗的奖金。
AMD今天继续收涨11.4%，股价史上首次收盘突破了230美元，最近三日累计大涨43%，创九年来最大的三日涨幅。
目前，本周已有26位华尔街分析师上调了AMD的目标价，其中24人给予买入评级。巴克莱、Melius Research和Jefferies分析师给出的目标价最高，均为300美元，这意味着AMD股价将再上涨27%。瑞穗分析师Jordan Klein认为，AMD的实际业绩已经不再重要，关键在于AMD能否快速扩大MI450芯片生产，为OpenAI实现6吉瓦芯片完成部署。
AMD今天为标普表现最佳的个股，推动了整个AI概念股重新活跃，即使是昨天被爆云业务利润率逊于预期的甲骨文，今天也成功扭转跌势，收涨了1.5%。
在AI服务器需求增涨的预期下，戴尔今天收涨了9%，市值涨至1100亿美元，在过去六个月已累计涨了110%。瑞银将戴尔目标价从155美元大幅上调至186美元，涨幅达20%，同时维持买入评级。此前，瑞穗证券也将目标价从160美元上调至170美元，Melius Research更是给出200美元的目标价，较周三收盘价仍有可观的上涨空间。这些调整反映出分析师普遍认为，戴尔在企业级AI领域的领导地位将转化为可持续的收入和利润增长。
瑞银分析师指出，戴尔的AI服务器收入能实现20%-25%的可持续增长，且不会导致营业利润率大幅下降，并将该公司长期每股收益的复合年增长率预测，从7%上调至至少12%。为支撑其财务战略，戴尔近期还完成了总计45亿美元的优先票据发行，到期日分布在2029年至2036年之间。