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台积电终于坐不住了！;微软被严重低估了？;银行才是不能卖的资产？元宇宙概念再起？
2026.01.15
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台积电终于坐不住了！微软被严重低估了？银行才是不能卖的资产？元宇宙概念再起？
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文字稿
【答案令我相当满意】
不出所料的是，台积电的收入、利润、利润率都大幅增长，还远远超过了预期；但出人意料的事，一项稳健保守的魏哲佳这次终于按耐不住大举扩张，押注AI未来。这会对台积电，以及整个芯片产业带来怎样的深远影响呢？我们一起来看一看这家夹在两个大国之间既无奈又不可替代的芯片之王。
先来看财报。25年四季度台积电收入达10460亿台币，首次单季超过了万亿级别。每股收益为19.50台币，收入利润远超预期，并且非常贴近乐观预期上限。这是今天台积电大涨的第一个原因。
在盈利能力方面，台积电本季度毛利率达62.3%，环比上季大幅抬升了280个基点；营业利润率为54%，环比更是提升了340个基点。这两个炸裂的利润率远超共识。
台积电解释称，四季度毛利率的抬升主要源于成本端的效率提升、汇率的变化，以及更高的产能利用率。
台积电所说的产能利用率非常重要，它指企业现有的生产线上，到底开工利用了多少。如果这个指标高的话，说明企业的订单变多了，生产变密集了。这样不仅可以确认更多的收入，生产线和厂房这些固定资产的折旧占比，也会被稀释下来。这就会增强企业的盈利能力。
而就在上季度，台积电还表示因为海外工厂和汇率的因素拖累了产能利用率。但这次却没有提到海外工厂这个因素。这就很可能意味着：
第一，台积电在亚利桑那Fab1工厂完成了产能爬坡，现已经进入大规模量产阶段，这与此前投行研报中预判的一致。
第二，台积电过去一个季度内的提价，覆盖了高昂的海外用工成本，并催化出了更高的利润率。
同时结合美元贬值的预期，以及64%毛利率和55%营业利润率的中位数指引。我们可以保守预测，台积电将在未来几个季度内继续维持极具统治力的盈利水平。这是今天大涨的第二个原因。
接着来看业务。7纳米及以下的先进制程合计贡献77%的收入，环比提升了3%的贡献。从结构里看，5纳米占比略有下降，7纳米则保持不变，这两项的结构变化不大。而真正带动先进制成的是3纳米产品，它不仅从上季度的23%提高到了28%，而且同比去年也增长了2%。所以基本可以判断出，3纳米工艺是带动先进制程，乃至本季度整体收入的核心驱动力。
那么3纳米主要覆盖哪类产品？主要服务哪家公司呢？咱们接着往下看。
在业务平台分类里，本季度由英伟达，博通，AMD等下游芯片设计厂催化的HPC业务占比达55%，环比仅增长4%；智能手机占比32%，环比却继续上升了11%。
与之前判断不同的是，HPC业务四季度非但没有放量增长，甚至还出现了些许萎缩不及预期。而手机业务却在四季度仍然稳健，可能意味着苹果出货量会比预期来的更高？这点就要在半个月后的苹果财报中见分晓了。
但不能否认的是，HPC业务仍然是台积电收入的核心来源。因为从整个2025年的维度上看，HPC业务总计贡献了58%的收入，占到了大多数。同时HPC比去年更是增长了48%。并且这个趋势很有可能延续下去。
因为魏哲佳在电话会上表示，今年资本支出计划最高将达560亿美元，较去年实际支出的409亿美元大幅增长37%，创历史新高。这是什么水平？市场共识差不多只有470亿，而560亿超出了共识的20%，甚至超过最极端的550亿预测。
这意味着，台积电今年将加快节奏扩产建厂以满足下游需求。对于扩产的原因是什么，一项沉稳的魏哲佳也终于按耐不住了，他表示计划如此巨大的投入，如果没有审慎研究的话，那对台积电来说将是一场灾难。所以在过去几个月里，他花了很多时间与客户，以及客户的客户进行沟通，他必须确认需求是真实的才能作出决定。而这个答案令他相当满意。
所以说，尽管本季度HPC业务没有放量增长，但大超预期的资本开支，以及魏哲佳对下游需求的笃定，共同带动了今天半导体板块的反弹。
Jason认为，我们曾不止一次的表示过，台积电拥有极高的投资确定性和深阔的护城河，在先进制程领域的垄断地位几乎没有竞争对手可以撼动，包括现在和未来的英特尔在内。
但同时它的风险点也很鲜明，产能瓶颈会限制它的上限，而地缘政治会破坏一切。
关于产能问题，今年激进的资本开支计划和魏哲佳展现出的坚定信心，都表明产能瓶颈正在，或者很快会得到缓解。这对台积电打破供给限制、继续实现放量增长至关重要，也显著增强了它未来业绩的预期。
对于地缘政治问题，从短期视角看，我们无需过度担忧这个长尾风险，目前也没有迹象表明局势在恶化。从台积电把扩产的大部分重心留在台湾本土这个决定来看，管理层自身并不认为短期内会爆发剧烈的地缘冲突，同时也没有被美国过度干扰。
但把视角拉长，从长期角度来看的话，黑天鹅事件的发生往往具有历史必然性，地缘博弈终将是台积电无法回避的挑战。任何实质性的地缘动荡，都可能导致它估值逻辑发生根本变化，引发剧烈波动。
因此我认为，在感慨半导体一哥带来的高增长红利时，仍然得留出一份心思保持对宏观局势的警惕，保持对事件和时间一定的敏感度。这样在极端风险来临之际才能攻守兼备，进退有余。
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【三四层楼那么高】
聊完了大赢家台积电，咱再聊聊好久没上节目的微软。自上次财报后，这家巨鳄的表现并不好，股价在七巨头里算是倒数的。一项稳扎稳打的微软，它会就此成为资金势头的弃儿吗？摩根大通认为不会，他们认为微软不仅被低估了，而且比所有对手都领先了10光年。为什么会这么说呢？我们一起往下看。
研报显示，小摩通过对系统集成商、软件供应商及大型客户等30多位关键市场参与者的深度一线调研，认为微软在云生态整合方面具备巨大优势。受访者在形容这种差距时直言，微软的领先幅度至少达到10光年。
这种优势具体体现在哪里了？研报说到，微软通过将Work IQ和Fabric IQ等能力系统性地融入产品矩阵，构建了一个以全局效率和数据洞察为核心的协同生态。相比之下，竞争对手AWS目前更聚焦于基础设施层，而谷歌则主要在数据领域深耕。
这是什么意思？什么是Work IQ和Fabric IQ？
简单比喻的话，以前你的销售数据、文档和邮件就像散落的零件一样，分散在不同的仓库里。当需要它们时，就得派人力搬运组装；但是现在不一样了，微软的系统能让它们自动跨仓库调取并处理，无需明白零件之间的底层逻辑。小摩认为，微软的这种战略定位的差异，正在转化为实际的市场份额，Azure云业务的市占率有望继续增长。并且它不限于企业，政府也在快速的部署。
一位联邦政府相关人士透露，他所在机构的Azure团队规模，现在已经显著超过了AWS团队，这表明微软的一体化策略在政府和大型机构客户中都奏效了起来。
调研还进一步揭示，未来12到18个月内，软件市场的关键趋势是AI项目正在加速从试点迈向规模化生产。具体的资金流向也显示，项目预算规模有了数量级的跃升，它正从原本的25万至50万美元试点投入，迅速扩展到250万至500万美元的生产级部署。
小摩指出，这背后的驱动力在于投资回报率变得更加可量化。报告引用的一个具体案例，AI技术已经帮助生物技术客户，将分子筛选周期从五年大幅缩短到了数周，直接节省了数百万美元的研发成本。这意味着AI不再仅仅是企业的形象工程，而是实实在在的生产力工具。因而更多的企业，愿意开始大规模的把钱投入到AI基础设施的部署上。
除此之外还有一点值得高度关注，调研发现企业IT支出决策正在发生变化。三年前它是由首席信息官CIO主导，但现在需要CFO和财务部门严格审查。这种权力的转移意味着客户更加关注短周期回报、投资回报率，以及现金回报。而AI很显然已经达到了这个效果。
对此受访者还指出，虽然预计今年的IT预算不会爆发式增长，但整体依然健康。同时，企业也意识到在追逐AI热潮的同时，必须同步维护CRM、HCM和ERP等核心系统，这导致市场上出现了非AI软件的积压支出现象，并暗示传统软件需求可能存在反弹。
在这一转型进程中，数据基础设施领域的竞争与融合同样引人注目。小摩认为Snowflake、Databricks、以及Datadog等公司将持续受益，受访者表示，当客户意识到数据现代化存在差距后，他们就开始了积极应对。更有趣的是，企业的选择往往取决于内部文化，比如业务导向型企业更偏好Snowflake，而技术导向型企业则倾向于 Databricks，大型企业则往往两者兼备。
最后报告也提示，AI规模化仍面临结构性挑战。首先是推理成本因计入成本而非费用受到了更严格的审视；其次是市场仍缺乏足够多的可重复、标准化的参考案例；最后是落地过程中由CIO转移至CFO的权利变革也是制约AI快速铺开的关键因素。
Jason认为，从我过往投行的工作经验上看，资本市场最敏锐的信号往往不来自财报或者模型，而恰恰来自这种非标数据的一线调研，它们才是真正意义上的底层数据，是最能反映业绩状况的，非常值得参考。
回过头来，我认为这篇文章还有一个重点，它在于IT预算的决策权从CIO向CFO转移，我个人的理解是：
其一，AI不再是轻量级的软件尝试，而是涉及公司数据隐私、网络安全和算力基建的重资产投入。这就像Snowflake做数据迁移，一旦企业将核心数据嫁接到新平台，不仅耗时耗力需要精雕细琢，而且转换成本极高。
其二目前AI还属于一个新概念，缺乏历史和同行数据参考。管理层很难像评估购买厂房设备一样，精准计算出每一分投入的产出比。所以回报不确定性也会让财务部门本能地收紧审批权限，要求看到更明确的短期变现路径才行，而不是单纯的技术愿景。
所以权利迁移往好说是管理风险，避免步子迈得太大造成损失；但往坏说也的确如小摩所言，财务数字限制了企业支出节奏。
最后回到微软近期的疲软表现，我认为主要还是市场在消化AI变现担忧，放缓的云业务，不争气的微软自研AI，以及昨天为环保和居民电价承担的费用。
虽然看起来问题重重，但在我看来，这家老牌巨头在云业务上的老辣，在企业级软件上的统治力，以及在AI基础设施上的前瞻性部署依然让我非常放心。短期的担忧更底层的原因在于AI情绪上的不佳，一旦市场情绪偏负面，本身不是风险的风险就会被放大。但拉长视野来看，在AI云基础设施这个赛道，微软的Azure仍然具有最强的统治力。而短期的担忧，反而给投资者带来了更加合理的价格。
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【宏大的表象】
美国主要的大型银行股近期遭遇抛售，股价显著下挫。大银行作为金融业的排头兵，对于我们了解整个金融市场的水温和未来的发展方向，有着极高的分析价值。那么此次银行业的集体疲软预示着什么呢？是牛市终结的信号，还是所谓的“利好出尽”后的短暂调整呢？
据华尔街日报报道，尽管近期投资者在财报发布后抛售了大型银行股票，但银行业的前景依然乐观。美国超级大银行似乎正在经历典型的“买入谣言，卖出新闻”时刻。
文章认为，虽然各大银行确认了2025年业绩强劲，但股价却在下跌，截至本周三，四家已发布财报的大型银行平均下跌了近7%。市场对此产生了不少担忧，毕竟确实存在一些明显的风险点。
首先是华盛顿方面的政策不确定性，例如川普是否会限制信用卡利率。其次，如果美联储降息幅度超过预期，可能会进一步侵蚀银行的利息收入。此外，估值也是一个问题。FactSet数据显示，在今年年初时，小摩、美银、花旗和富国四大银行的平均市净率接近1.8倍，这是近20年来未见的最高水平。
然而，报道指出投资者不应忽视更宏大的背景。那就是川普政府的整体议程是全力刺激经济，即所谓的让经济过热。
所以在这种环境和基本假设下，银行的业务引擎有望在2026年继续全速运转。目前，银行的贷款增长数据稳健，其中很大一部分来自对非银行金融机构的贷款。同时，监管环境的放松也将允许银行配置更多贷款和融资业务。
另外，在利率环境方面也有潜在的利好因素。因为如果债券市场对激进的财政刺激做出反应，继续推高长端收益率的话，那么这将有助于抵消短端利率下降造成的利息冲击。
这涉及到收益率曲线的形态问题。较低的短期融资利率可以降低银行的存款成本，而较高的长端收益率则允许银行将到期资金重新配置到收益率更高的新债券中。
此外，今年财政预算可能会给消费者和企业带来更多刺激，例如更大额的退税可以增加存款余额并提振消费。虽然部分低收入消费者可能面临福利削减的困境，但这部分群体并非银行借贷客户的主力，尤其是在利润丰厚的财富管理业务领域。
最后，从相对估值来看，银行股并未显得过高。2010年四大行的远期市盈率仅为标普的65%，而目前这一比例进一步降低至55%。综上所述，作者认为只要投资者继续相信整体经济将保持强劲增长，那么作为经济润滑剂的大型银行股将大概率继续前行。
Jason认为，这篇文章的重点在于川普政府更宏大的、全力刺激经济的背景。只要抓住这一点，作为经济血液的银行就不会太差。因为经济要扩张，银行就得增加信贷规模，企业才能拿到钱去买地、买厂房、雇人力。
那么回过头来，川普的信用卡政策会落地吗？如果强行落地的话，银行将为了保护净息差和资产质量，不得不收紧风控，限制低信用评分，进行信贷配给。这些操作都与宏大经济背景相违背，不是川普希望看到的，而他想要的只是银行的让步姿态，和短期选票而已。所以我相信，最终政策大概率会好于目前的预期，金融板块会乘着松监管和流动性的顺风继续前进。
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【扎心】
你的自尊心能否接受去建筑工地、安保公司或者汽车维修店工作？对于许多陷入职业瓶颈的白领来说，摆脱这种心理障碍，或许才是打破僵局的最佳途径。
据华尔街日报报道，面对裁员潮、薪资停滞以及人工智能带来的潜在威胁，许多白领感到进退维谷，而与此同时，传统的蓝领行业却面临着严重的劳动力短缺。虽然转行去做更“接地气”的工作通常不在专业人士的考量范围内，但事实是，这些工作通常受人工智能影响小，收入潜力往往与白领相当，且工作与生活的平衡经常更好。当然，这也并非毫无门槛。掌握一门手艺需要时间，对于三四十岁的人来说，还有体能方面的挑战，更不用说因职业身份转变带来的心理落差。
47岁的软件项目经理Justin Johnson就是一个典型的例子，他去年失去了一份年薪13万美元的工作。他担心转行蓝领需要重新考证，且无法维持家庭经济的生活水平。
不过，随着技术进步和私募股权的介入，蓝领就业市场正在重塑，出现了一些无需常年学徒期也能获得六位数高薪的路径，且对体能要求并不高。
以汽车维修连锁品牌Crash Champions为例，公司现在就急需服务顾问。这个职位主要负责评估车损、估算成本并监督维修流程，不需要亲自在引擎盖下操作，只需具备丰富的汽车知识即可。职位起薪约为6万美元，虽然这对许多白领来说可能是降薪，但在私募股权的支持下，这家公司在扩张迅速，员工晋升路径通畅。公司CEO表示，服务顾问有望在18个月内薪资翻倍，甚至在几年内晋升为年薪超过20万美元的区域总监。
华尔街日报表示，数据显示，Z世代，也就是97年到10年前后出生的人群，由于他们被贴上了工具一代的标签，对大学债务和人工智能取代初级办公室工作心存警惕，他们对白转蓝的接受度更高。20多岁人群从事蓝领工作的比例从19年的16.3%，已经悄然上升到了两年前的18.4%。相比之下，80年到95年前后出生的Y时代反应较慢，他们错失了利用自身管理技能填补蓝领行业空缺的机会。
招聘巨头Adecco的高管指出，白转蓝的阻力往往源于沉没成本心态，也就是人们倾向于死守自己的昂贵学历和多年经验。但实际上，这些资历在蓝领行业的高层管理中依然有用。
Jason认为，眼前或许是蓝领当道，但如果展望未来的话，我想无论是蓝领还是白领，他们被AI替代的威胁都是相同的。通过白转蓝规避AI风险，并不是长久之计。真正重要的还是得学会掌握AI，让其为你本身的职业提供价值。
不过Jason也认为，进一步拉长视野，其实会不会用AI可能对于大部分人来说也都无所谓了。当人工智能大规模替代人工后，物质可能会极大丰富，基础收入对应的购买力也非常充裕。有点追求的，需要丰富精神世界的就去工作，没啥追求的也不用担心吃穿住行。
等到了下一代的时候，人类兴许会迈入黑客帝国或者火影忍者里的无限月读模式，到时候每人都有属于自己的虚拟世界，在这个世界里面逍遥自在，而机器人就在一旁负责提供能量。如此看来的话，兴许元宇宙才是普通人的未来？说不定过不了多久，这个概念又会再被抄起来。
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今天的彭博五大科技新闻有：
第五：法官驳回亚马逊阻止Saks Chapter 11融资的首次挑战，批准其先行动用约4亿美元现金，但完整17.5亿美元融资仍待后续听证；亚马逊称Saks违背“Saks on Amazon”的安排，且其4.75亿美元优先股投资或几乎归零，并将再度提出异议。
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第四：AI编程初创公司Replit拟新融资约4亿美元，估值升至约90亿美元，或由多伦多机构Georgian领投；其AI代理可用自然语言生成、调试并部署应用，最新支持同时生成Android/iOS并上架，面临OpenAI等及Cursor等竞品压力。
第三：受台积电给出更强2026展望带动，阿斯麦股价一度涨7.6%创高，市值约5270亿美元，突破5000亿美元大关，成为欧洲少数达此里程碑的公司；
第二：甲骨文因2025年9月约180亿美元发债被债券持有人起诉，指其未披露为AI基础设施仍需再举借大量额外债务；随后又曝银行拟提供约380亿美元融资支持数据中心项目，致其债券大跌，合计账面损失逾11亿美元，并点名指责埃里森及承销商。
第一：晨星将推出每日发布的GenAI指数，追踪20家生成式AI公司，使用PitchBook融资数据以提升私募赛道透明度；覆盖OpenAI、Anthropic、xAI等，采用全生命周期结构，企业即使上市也可继续留在指数中作为投资基准。