川普的时代结束了！;蓝色浪潮席卷全美！;变天后的新机会！
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川普的时代结束了！蓝色浪潮席卷全美！变天后的新机会！
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川普的时代结束了！蓝色浪潮席卷全美！变天后的新机会！
受民主党横扫国会、选举不确定性落地带动，美股全线收高，VIX也大跌了20.3%，重新回到20下方。不过，市场担心民主党会让数据中心的建设放缓，AI交易明显承压，费半下跌3.1%，小云跌得更重，IREN大跌11.2%。相比之下，大云的表现非常积极，三大云里谷歌涨超3%，微软亚马逊更是大涨超6%。而受马斯克押注选举落空，并可能面临国会调查的影响，SpaceX和特斯拉领跌大科技。财报方面，AppLovin受业绩和指引大超预期带动，盘后大涨约21%。高通则因下季度指引偏弱，盘后下跌约7%。Arm业绩超出预期，但指引只略高于预期，盘后也下跌了近4%。可以看到，想让机构上修预期的难度越来越大。
其他资产方面，市场预期国会分裂会限制财政扩张，美债全线走强，各期限收益率下行5到8个基点，10年期收益率跌破4.9%。黄金白银也因此走高，黄金上涨3.4%，重回4000美元上方，白银大涨5.3%。比特币上涨2.9%，重回8万美元上方。受选举结果和美伊外交迹象影响，WTI原油大跌7.9%，跌破90美元，能源股同步下跌了4.7%。
【变天了】
一夜之间，华盛顿变天了！民主党横扫参众两院，一口气夺回国会。川普的期中考试几乎全面挂科。按CNBC的形容来说，选民赏给了川普一记响亮的耳光。物价、腐败，再加上遍地开花的AI数据中心，选民用选票发泄了这段时间的不满。那么这对数据中心意味着什么？对半导体又有什么影响？我们先从选举开始说起。
这次最出乎意料的，是连共和党的铁票仓都没守住。首当其冲的就是德州，德州参议员和州长双双失守，民主党拿下了近40年来第一个德州联邦参议员席位，也选出了1995年以来第一位民主党州长。参议院方面，南卡、堪萨斯这些传统红州，也被民主党翻了过去。在众议院的部分，去年川普推动各州中途重划选区，想把选区划得对共和党更有利，结果在德州、佛州和北卡，有不少新划过的选区，最终还是被民主党拿下了。可谓是机关算尽，却还是挡不住选民变天。
CNBC说，川普恐怕接下来两年不太好过。因为以前共和党掌握国会，川普能靠一党的力量推动大型法案，但现在这条路走不通了。政府拨款、国防预算、债务上限，都得两党谈妥才能过，这就很容易吵成僵局。
当然，川普手上还有否决权，民主党的法案也很难变成法律。CNBC认为，国会越是陷入僵局，川普就越会靠行政命令绕过国会。这也代表，联邦层面想通过新的AI限制并不容易。真正能左右数据中心的，反而是州政府，因为土地规划、建设审批和用水权，大多都掌握在州长和地方手里。
另外，这次选举还有一批输家，就是砸钱的科技亿万富翁。其中马斯克是本轮最大的个人捐款者，在德州就投了超过2亿美元，结果没能如愿。而且不少民主党赢家，竞选时就在批评这些富豪拿钱买影响力。现在民主党拿下国会，手里有了调查权和传票权，接下来可能接任监督委员会主席的加西亚更是放狠话说，准备好律师吧。
最后，民主党拿下国会，川普接下来两年做什么都会处处受限。当然，国会对战争的约束会越来越强，停战的可能性也越来越大，所以今天油价盘中一度大跌近10%。如果停战真的落地，油价还有下行空间，通胀压力会减轻，美联储加息的预期也会降温。接下来，我们分别聊聊AI数据中心、半导体以及消费。
【AI的根基】
在数据中心方面，根据CNBC的选民调查，56%的选民表示，数据中心是影响他们投票的重要因素。而风暴中心就在德州。富国银行估计，美国规划中的数据中心电力容量，有27%在德州，而且德州将在2030年超越弗吉尼亚，会成为全球最大的数据中心市场。偏偏德州这次选出了民主党州长希诺霍萨，她竞选时主张的就是，在州政府制定更严格的规定前，先暂停新建数据中心的新建。再加上弗吉尼亚的州长也是民主党，一晚上的时间，全球最大的两个数据中心地区，都可能开始收紧监管，那市场自然会担忧，美国的数据中心的建设，还会按计划推进吗？
美投团队认为，民主党也不会把新建数据中心全部叫停，毕竟数据中心也带来大笔投资和就业，然而建设速度放缓，或许是大概率的事。德州州议会虽然由共和党控制，但新当选州长希诺霍萨的立场相当强硬。她主张立即暂停新的数据中心项目，直到州议会通过正式法规。她还要求让居民参与决定数据中心能不能建、取消企业的税收优惠，并确保电网升级和用水等成本不会转嫁给普通家庭。前任州长阿博特在选前也暂停了部分审批，主要属于临时行政措施，希诺霍萨则希望把这些限制变成长期的法律。因此，新的项目可能要面临更长的等待时间。
所以说，放缓是大概率了，但放缓对谁更有利，对谁更不利呢？
我们认为，放缓对大云相对利好，理由有三个。第一，放缓会导致算力供给变慢，但是需求并没有减少，客户想拿到算力就得排队，大云手上已经建好的算力会变得更抢手，也更有空间涨价。说得更具体点，已经盖好的算力是现成的，马上就能卖，而还没开工的那部分，就必须面临审批更慢和成本更高的问题。
第二，大云的对手相对变慢了。小云是融资出租模式，先借钱建数据中心，再把算力租出去，审批一变慢费用一变高，它们的压力就开始急剧升高。对严重依赖债务扩张的云，他们的风险点是时间和建设节奏。而大云更多是自建模式，加上手里已经有大量建好和在建的容量，你不能说对大云毫无影响，但可以说相对优势被放大了。
第三个是建设成本，大云有搜索、软件、电商、广告这些核心业务，每年都有稳定的现金流支撑，但对靠借钱扩张的小云来说，一旦放缓可能是生死问题，因为如果审批被拖延，债市投资者转向大云，募集资金不够或者难度变大，那么小云的商业模式就开始变得更加困难。市场份额也可能进一步集中到大云手里。
最后特别说一下SpaceX，SpaceX的目标是2027年新增10吉瓦算力，但随着数据中心审批可能收紧，加上电力供应的限制，这个目标恐怕更难实现。而且国会变天，也可能削弱马斯克过去的政治优势。但SpaceX还有一个别人没有的优势，就是合同的弹性。它的算力合同带有90天提前解约条款，而且基本按现货价签短约。虽然条款是双向的，不过在算力紧缺阶段，更吃香的是手握算力的一方，也就是说，算力供给越紧张，SpaceX越有重新定价的可能性和议价权。它和CoreWeave这类非自建，由SPV锁定长期算力供应的竞争对手相比，SpaceX的议价空间会灵活得多。所以就算明年的10吉瓦打了折扣，它已经有的算力，在稀缺时依然能重新卖个好价钱。这在一定程度上，或许可以部分抵消马斯克的政治折价，以及SpaceX的算力放缓。
说完云公司，我们再来看OA两家模型公司。OA需要的算力可能会推迟上线，而如果新增算力跟不上需求，两家公司的服务扩张可能会受到限制，从而影响到收入增速。而收入增速，又是当前市场最关心的指标之一。
此外，如果因为算力稀缺性，导致算力成本上涨的速度，超过token消耗量和价格的乘积，那么OA的利润率可能会受到挤压。这对OA强相关公司，以及对前沿模型过于依赖的云来说，可能会有一定的风险，而对开源模型更开放的云和软件来说，就很难说了。不过今天市场似乎并没有太关注这个问题。
最后我们来看电。数据中心背后是电，这次电力板块是冰火两重天。以Vistra为代表的，并网类型的电力股今天受到了抛售，而清洁能源则反向大涨。原因有两个，一是市场担心德州想暂停新建数据中心，会砍掉这块新增的用电需求，二是民主党横扫，市场预期联邦对清洁能源的支持会延续。
不过，Bloom Energy这类离网发电的公司，情况或许不太一样。虽然它今天也跟着大跌，但我们认为，这有可能是被错杀了。因为它是在数据中心旁现场发电，不用走电网，也不会增加当地的电力成本。当然了，政府现在卡的不仅仅是电网问题，现在冻结的是数据中心园区建设的审批，所以对BE来说，数据中心都停了，拿着你的燃料电池又有何用？只是相对其他并网方案来说，BE面对的麻烦要少一层。
再看半导体存储。这个比较复杂，我们团队内部现在也有分歧。我来分别说一说。
悲观派担心主要有两个。
第一个是增速。这一轮半导体的行情，主要靠供不应求带来的涨价驱动，走量逻辑只是其次。但随着云大厂陆续签下并锁定未来几年的芯片订单，弹性最强的涨价阶段可能已经过去了。从增长的二阶导来看，虽然订单和营收还在增长，但增速已经开始收窄，毛利率的扩张速度也被锁定的订单，以及价格增速放缓而压制。接下来，芯片厂商还需要扩大产能才能满足已签订单的需求。这也意味着设备和产能的投入变多，毛利率会开始承压，进而压低市场愿意给予的估值。
第二个就是选举了，逻辑和刚才的云差不多，新建放缓意味着库存积压变多，意味着对价格压力更大。
基于这两个理由，悲观派认为，半导体存储最轻松的时刻已过，价格的二阶导已过了峰值，未来仍有机会上涨，但在下一个爆炸点催化剂出来前，股价很难再重回六月的高点，即便现在的位置已经不算太高了。
乐观派则认为，这些担忧可能来得太早了。可以看到，半导体ETF SOXX近一个月，已经下跌了24%，所以不少的利空情绪，或许已经反映在价格里，当然之中也包含了民主党横扫的悲观看法。更重要的是，现在AI的应用，主要还是集中在聊天代码这些场景。接下来，消费级Agent会替人干更多的活，再往后还有机器人，这些都需要更多的芯片。而需求一旦打开，数据中心就算现在建得慢，也只是把订单往后推而已，不是彻底取消。
不过，不管是悲观派还是乐观派，有一个逻辑是大家都比较认可的，那就是风险主要集中在价格端。这就意味着，对于那些本来就不靠价格弹性来推升股价的半导体公司，它们整体的逻辑会更加坚挺一些。比如说，博通，它的自研芯片本来就不是靠涨价来推动业绩增长的。类似的，包括台积电、英伟达、乃至Marvell这样的公司，也有这部分的逻辑在。
好，各方都有各方的观点，观众们怎么看待半导体和存储呢？是觉得半导体很难回到6月高点？还是继续看多半导体等待彻底情绪爆炸呢？不妨分享一下你们的观点，说不定就一语成谶（chen）了呢。
【保护钱包】
最后我们来看消费、住房和金融板块，这次选民最不满的是物价，而民主党拿下国会之后，关键就看政府福利的削减会不会被推迟。
在共和党的大型法案里，有一大块是削减食品券和医疗补助。对收入最低的那五分之一家庭来说，政府福利占税前收入超过三成，这笔钱一旦少了，花钱的能力会直接受到影响。大摩预估，如果民主党只是让其中一部分削减推迟，明年的消费增速大概能高0.1个百分点，但要是直接取消削减，大概能高0.4个百分点。这些数字，对整体消费来说幅度不算大，但对低收入集中的折扣零售、超市和快餐，影响就明显得多。
在医疗板块方面，第一个是医疗补助，共和党的法案会让很多人丢掉医疗补助，国会预算办公室估计，到2034年会多出约1180万人没有保险。如果这些削减被推迟，保险公司的参保人，和医院的就诊人数就不会流失。第二个是奥巴马医改的加强版补贴，它在去年底到期了，明年的医保保费平均要涨13%，民主党想把补贴恢复，让参保人数有机会回升。
不过，这件事不会马上有结果。医疗补助的拉锯战，预计要到明年春天才会开打，而且任何法案最后都要总统签字，这是最大的不确定性。所以我们认为，今天的涨幅里，已经包含了不少乐观的预期。这里还有一个提示，由于之前的逆AI交易，或者就像Jason说的左手策略，医疗板块从7月开始持续跑赢标普和纳指，到了今天收盘，医疗和标纳之间的相对差异，已经来到了20%以上。这个相对跑赢幅度，在历史上都是很难见的水平。也因此，从逻辑和情绪上看，这些上涨都说得通，但从历史的偏离度来看，现在它们之间的偏离度已经不太合理，所以接下来可能存在缺口收窄的风险。也就是要么标普纳指涨得更多，要么医疗跌下来收窄缺口。
再看住房。房企今天涨幅靠前，逻辑有两个。第一，利率有机会往下走。一方面，民主党控制国会，共和党很难再推新的大型预算法案，政府借钱的压力会小一些。另一方面，国会对战争的约束变强，停战的可能性变大，油价下来，通胀压力也会减轻。这两点都会压低长端美债收益率，房贷利率也会跟着下降。第二，民主党可能推出针对首购房者的补贴和税收优惠。
我们认为，第一个的方向相对更清晰一些，美债收益率、房贷利率和房企订单，都可能出现改善。只要新建和建设开工开始提速，可能就说明上游订单出现了改善，房企的利润不一定会同步反应，但股价或许会提前定价。
接着看金融。我们认为，巴塞尔协议三终局规则放宽资本带来的利好，市场已经把大部分都消化进去了。但是，这次选举还给金融股带来了新的支撑。第一，监管放松的方向没有变。监管放松主要靠行政部门和监管机构推动，国会换人改变不了，所以市场担心的民主党上台就收紧银行监管，短期内并不会发生。第二，前面提到的食品券和医疗补助，如果削减被推迟，家庭的消费会多一些，银行和支付公司收的手续费也会跟着增加。第三，受美伊外交迹象影响油价大跌，通胀压力减轻，加息预期降温，银行贷款的信用风险自然也会下降。第四，不确定性落地后，高质量并购IPO有望回暖，所以今天不仅是银行涨，另类资管也在涨，本质是退出渠道变得比以前更可期待。
最后总结一下。民主党拿下国会，对市场最直接的影响有两个。第一，联邦层面很难再有大动作，真正能左右数据中心的是州政府。第二，低收入家庭的福利削减可能被推迟，再加上停战让通胀有机会缓解，带动收益率下行，这些都会让相关板块受益。不过我们认为，还要等部分法案落地才能确认利好，毕竟川普会不会赌气不签，现在还说不准。
好了，接下来是彭博五大科技新闻：
第五：索尼周四将公布财报，市场期待《GTA 6》上市及《蜘蛛侠》电影带动业绩。股价较一个月前上涨约6%，但今年迄今仍下跌2%。
第四：据知情人士透露，苹果上月将部分工程师的每日AI使用额度从300美元降至200美元，并计划对部分团队进一步降至100美元。微软也收紧了内部AI开支。
第三：谷歌旗下AI制药公司Isomorphic Labs正洽谈融资约50亿美元，估值约500亿美元。公司从谷歌DeepMind分拆而来，融资尚未完成，细节可能变化。
第二：Arm二季度营收14.4亿美元，调整后EPS为0.52美元，均优于预期。但下一季度营收指引约15.4亿美元，仅略高于市场预期，盘后股价下跌约1%。
第一：高通四季度营收103亿美元，调整后EPS为2.17美元，均略超预期。但下一季EPS指引低于预期。另外，手机业务收入大跌26%，股价盘后下跌约7%。
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