创下25年5月以来最好单周表现！英伟达又行了？应该追高吗？

发生了什么？过去这一周，英伟达股价从200美元一路涨到224美元，累计上涨11%，创下2025年5月16日当周以来最好的单周表现。这背后有整个大盘情绪修复带动的增长，但除此之外，还有两件事不得不提。第一，马斯克亲自站台。 周二下午，SpaceX开了公司历史上第一次财报电话会，马斯克在会上说，SpaceX已经“决定未来只基于英伟达来搭建（build exclusively on Nvidia）”，并且把英伟达即将推出的Vera Rubin架构称为“最好的AI计算机”。他还透露，SpaceX和英伟达之间的默契是，明年SpaceX会拿到英伟达GPU“相当可观的一个比例”——而明年SpaceX计划部署接近10GW的算力。马斯克的这话说明对算力的需求依然可持续，也被市场解读为英伟达和自研芯片，AMD的竞争中依然保持巨大优势。第二，云厂商的逻辑正在跑通。尤其是微软和亚马逊的业绩，包括看到这几家公司都还保持着相对稳定的资本开支，让大家对于AI变现的逻辑更有信心了。这对于处于基础层的英伟达来说是个重要利好。我们怎么看？对于这一次的反弹，我们认为整个逻辑是很清晰的，也是比较认可的。首先马斯克这件事情。过去一年多以来，市场对于英伟达最大的担忧就是自研芯片竞争。尤其是去年年底谷歌通过TPU训练出Gemini之后，市场担心英伟达的市场是否会被自研芯片持续蚕食？因此，英伟达过去这大半年的事情，股价都受到不小的压制。可SpaceX这事对于整个叙事带来了一些变化，因为SpaceX这种既有钱、又有工程能力、也最有动机自己搞一套东西的公司，最后选择的是“只基于英伟达来搭建”。这就很大程度上可以说明，英伟达在GPU的地位有多强，也间接说明了并非所有大公司都要做自研芯片的。我们在过去的分析中也持续强调说，不担心自研芯片的竞争风险，因为英伟达的持续迭代更新能力非常高，按token算的成本也极度有竞争力，而且在一个持续变大的市场环境中，少部分的份额被蚕食并不需要过度担心。而云那边的逻辑，相信大家也很清楚我们的观点了。市场此前对于英伟达的估值压力，有很大一部分就是因为看不到云资本开支的可持续性。现在整个叙事正按照我们此前的预期走，朝着积极的方向变化，那么英伟达自然也会获得一些释放。但最重要的问题是，往后英伟达会就此继续上涨吗？我们认为整体是积极的，但上涨的趋势会比较反复，因为英伟达近期的反弹更像是之前压力释放导致的，并非解决了中长期趋势上的压力。尤其是自研芯片竞争的叙事。马斯克的表态只能部分缓解市场对竞争的疑虑。往后，这种反复的竞争叙事一定还会不断出现。今天是有大客户用英伟达了，但明天也可以是另一家公司宣布自研芯片训练了更好的模型。所以这个压力是持续存在的。其次，估值的压力也一直都在。这有一部分原因是因为英伟达的市值体量太大了，持续上行的动力相对来说没那么足。不过关于此前的内存压力，最近我们就这个话题做研究，发现实际上英伟达面临的内存压力并没有想象中那么大。而且我们也看到Rubin也在想方设法降低对于内存的依赖，因此实际上内存对英伟达的影响可能没有想象中那么大。这是我们最新的观点，至于是怎么得到的这样的观点的，我们会在之后给大家做详细的分析。整体来看，英伟达是有一些中长期的上行压力在，不过同时，毕竟英伟达的业绩相当坚挺，估值合理，行业对于算力的需求也极度紧缺。这些都让我们相信，英伟达依然是一家值得买入的公司。只不过因为这些中长期的上行压力在，我们不会把上涨的预期放得太高。目前我们维持英伟达“买入”的评级，目标价250美元不变。后续的目标价是否需要调整，我们会在8月底的财报，做出新的估值模型后，再和大家更新。